Valutaháború és deflációexport

Kísértet járta be a davosi világgazdasági fórumot a múlt héten, a defláció kísértete. Megszállta a részvevőket a félelem, hogy Japán és Európa – pontosabban az eurózóna – a beruházásokat és a fogyasztást fékező defláció, áresés állapotába rántja a globális gazdaságot. Eddig elveszett évtizedről beszéltek az elemzők, ám most Davosban már egy évszázadig tartó pangás esélyeit taglalták, ami kétségkívül riasztó újdonsága a hosszú távú prognózisoknak.

A deflációra a válasz az élénkítés, a jegybanki eszközvásárlás, a mennyiségi lazítás. A következmény pedig a valuták leértékelődése. A leértékelődés másutt viszont felértékelődés, amire a válasz ugyancsak az árfolyam gyengítése lehet. Ez a nyílt vagy burkolt valutaháború.

A Nemzetközi Valutaalap (IMF), amely a minap mérsékelte októberi globális növekedési előrejelzését, lelkesen üdvözölte, hogy az Európai Központi Bank (EKB) végre rászánta magát a mennyiségi lazítás néven ismert likviditásbővítő program meghirdetésére. A cél az, hogy az eurózóna elkerülje a deflációt, visszaterelje az inflációt az éppen két százalék alatti célhoz, serkentse a bankok hitelezését, növelje a belső keresletet. Hasonló megfontolások vezérelték a japán Abe Sindzó kormányát, amely most már két éve próbálkozik ezzel a megoldással.

A davosi figyelem középpontjába ezért az Egyesült Államok került, amely nem habozott a mennyiségi lazítás és a fiskális ösztönzők bevetésével, s másként adagolva ezeket az eszközöket, hamarabb kikecmergett a pénzügyi válságból, mint Japán vagy Európa. Ebből arra a következtetésre jutott David Ignatius, a The Washington Post publicistája, hogy Davosban végleg eldőlt: a költségvetési stimulust alkalmazó országok sikeresebbek voltak, mint a megszorítást szorgalmazók.

Az ítéletalkotással azonban még várna William White, a bázeli Nemzetközi Elszámolások Bankjának (BIS) volt vezető közgazdásza, aki a nemzetközi pénzügyi rendszer állapota miatt sokkal inkább aggódik ma, mint 2008 előtt, amikor a pénzügyi válság előrejelzésével tekintélyt szerzett magának. Azt mondja, hogy a jegybanki mennyiségi lazítás a leértékelés burkolt formája, az országok egymással vetélkedve próbálkoznak ezzel a módszerrel, hogy gazdaságuk versenyképességét javítsák.

A jegybanki beavatkozásoknak a következménye – nem kimondott célja, ahogy azt a Húszak Csoportjának számos közleménye tartalmazza – az árfolyamok gyengülése. Ez egyrészt serkenti a kivitelt, élénkítheti a gazdaságot, másrészt drágítja a behozatalt, tehát mérsékli a deflációs veszélyt. A főbb kereskedelmi partnerek és versenytársak valutái viszont felértékelődnek, vagyis a hatás fordított.

A válasz erre többnyire a lazább monetáris politika, a kamatcsökkentés, és a szigorúbb költségvetési politika. Ez a valutaháború legalább két éve dúl, amióta Japán a mennyiségi lazítás útjára lépett, hangoztatta szintén Davosban Gary Cohn, a Goldman Sachs elnöke. Ám a valutaháborút 2010-ben említette először Guido Mantega, akkori brazil pénzügyminiszter, hiszen a lazítást az Egyesült Államok kezdte. A dollár gyengülése nehéz helyzetbe hozta a feltörekvő országokat, amelyek exportérdekei sérültek a valutáik erősödése miatt. Az amerikai jegybanki politika kifutásával, illetve a japán, s most az európai könnyítések meghirdetésével megint új helyzet keletkezik. A kamatemelés reményében a tőke az Egyesült Államokba vándorol, amire például Brazíliában tetemes kamatemeléssel kellett reagálni.

A Bloomberg adataiból az derül ki, hogy ebben az évben a leginkább leértékelődő tíz deviza közül nyolc olyan ország fizetőeszköze, ahol defláció ütötte fel a fejét, vagy ahol a gazdasági vezetés az árfolyam gyengítésére törekszik. Ezek az államok a deflációt exportálják, pont azt a ragályt terjesztik, amitől a gazdaság szereplői a legjobban félnek. Egy év alatt a dollár bő húsz százalékkal értékelődött fel az euróhoz, és nagyjából 15 százalékkal a jenhez képest. Közben megfeleződtek az olajárak. Az amerikai gazdaság növekedési üteme kiemelkedő a fejlett gazdaságokéhoz képest, így a jegybank szigorítana, de az EKB új nagyszabású eszközvásárlási programja és az euró további leértékelődése miatt rákényszerülhet arra, hogy elhalassza a nyárra várt döntést, hiszen az infláció a tengerentúlon is jóval a cél alatt tanyázik. Az angol jegybank hasonló dilemmával küzd. És a japán-európai hatásra kamatot vágott a kanadai, az indiai, a dán jegybank. A svéd februárban hirdethet negatív kamatot. A svájci pedig – függetlenül az időzítéstől és a módszertől – szintén jórészt az EKB miatt került lépéskényszerbe.

Az eurózóna elemezőinek körében még a jegybank döntése előtt nagy szakmai vita bontakozott ki, vajon a várható pénzesőnek milyen érdemi következményei lehetnek. A nézetekben egy közös pont biztosan található. Ez pedig az árfolyam gyengülésének az exportra és az inflációra gyakorolt kedvező hatása. Az olasz kormányfő, Matteo Renzi dollár-euró paritásról ábrándozik, s tény, hogy az eurózóna kivitele inkább stagnált, amíg az árfolyam erős volt, Japáné viszont bővül, mióta gyengül a jen. Itáliától nem idegen a versenyképesség javítását szolgáló leértékelésnek a gondolata, de az is tény, hogy az olasz termelékenység az amerikainak csak hetven százaléka, azaz a sokat emlegetett strukturális reformokra szükség lenne.

A nagy jegybankok nem követnek árfolyamcélt, a gondjukra bízott gazdaságot kell támogatniuk, ebben eszköz az árfolyam. Ezt mindenütt tudomásul kell venni. Ha termő talajba hull a pénzeső, annak globális haszna meghaladja a valutaháború okozta kárt. Ha nem, s a versengő leértékelés a keresletélénkítés helyett csak a defláció exportját ösztönzi, akkor a száz év pangás látomása valósággá válhat.