Így látja a piac

Forián Szabó Gergely (CA IB Alapkezelő)

Véleményem szerint a mostani válsághelyzetre néhány hónap távlatából nagy valószínűséggel "túllövésként" fogunk visszatekinteni. Gondolom ezt akkor, amikor még javában tart a magyar államkötvények mind ez idáig példátlanul kemény vesszőfutása. De miért pont ezekben a hetekben csúcsosodik ki a hazai adósságpiac válsága? A magyar gazdaság gyenge pontjai (élen a külső pénzügyi pozíció drasztikus romlásával) legalább másfél éve "közismertek", bár a mértékek újra és újra tudtak meglepetést okozni. Az árfolyamsáv június eleji eltolásáról is bőven volt idejük ítéletet alkotni a befektetőknek. Az elemző szemszögéből nézve úgy tűnik, mostanra nagyjából túljutottunk a nehezén. 2004 a stabilizálódás éve lehet. Egyrészt az egyensúlyi zavarok kismértékű enyhülése miatt, másrészt pedig az euró előszobáját jelentő ERM II. árfolyamrendszerhez történő csatlakozás ürügyén. Úgy gondolom, hogy a forintkötvények dél-amerikai típusú értékelése a közép-európai konvergenciaövezetben nem reális, még akkor sem, ha kicsi és törékeny piacról van szó. A fenti véleménnyel erős ellentétben áll a piac jelenlegi értékítélete. Ennek hátterében - a hazai kötvény- és forintpiac gyenge likviditásán, valamint nagyfokú liberalizáltságán túl - a külföldi befektetők teljes kiábrándultsága áll. Valahol érthető, hiszen nem is olyan rég még 2007-es euróbevezetésről, erős forintról, fokozatos inflációcsökkenésről és határozott költségvetési fordulatról hallhattak a gazdaságpolitika formálóinak szájából. Sokan el is hitték, amit hallottak, ez pedig sok tíz milliárd forintnyi megtakarítást eredményezett a csúnyán eladósodó államháztartásnak. 2003 közepére azonban még a legoptimistábbak számára is kiderült, hogy "csúszik a program". A piacnak elege lett az ígérgetésből, a külföldi kötvénytulajdonosok úgy érzik, becsapták őket. Ők már csak akkor fognak hinni, ha látják az első eredményeket.

Duronelly Péter (Budapest Alapkezelő)

A kérdés megválaszolásához azt kell megvizsgálni, miért alakult így a piac, illetve hogy a kamatemelkedésnek és az (egyelőre) minimális forintgyengülésnek milyen volt a természetrajza. A gyenge makromutatóról, a riasztó külső egyensúlyi helyzetről és annak egészségtelen finanszírozási szerkezetéről számos fórumon esett már szó. Érdekes, hogy a konvergenciában vakon bízó, és a kamatkülönbözetre éhes piac eddig nem aggódott amiatt, hogy a gazdaság az EU-csatlakozásunk küszöbén a konvergencia helyett a divergencia jeleit mutatja. Ezen talán nem kell csodálkozni, hiszen a korábban kétkedéssel tekintett Olaszország vagy Portugália is képes volt a konvergencia legszükségesebb kritériumait teljesíteni, így joggal várhattuk, hogy ez a közép-európai országokban sem lesz másképp. A konvergenciára azonban túl korán, túl sokan játszottak, ami alkalmasint akkor is veszélyesen túlvett állapotot eredményezhetett volna, ha a csatlakozó országok egyébként a helyes és elvárt úton haladnak. Az elmúlt három év inkonzisztens gazdaságpolitikai mixe aztán sokakban riadalmat keltett, és úgy tűnik, most érkeztünk el ahhoz a ponthoz, amikor a befektetési slágertéma nem a konvergencia, hanem a divergencia. Látnunk kell, hogy 2003 telén-tavaszán a hazai deviza- és kötvénypiacon klasszikus trendforduló következett be: az évek óta tartó erősödés pánikszerű vételben kulminálódott, amit törvényszerűen követett a kijózanító korrekció. Most gyengülő trendben vagyunk, még ha ezt nehéz is beismerni. Veszélyes, hogy úgy gyengülünk, hogy eladók alig vannak, tehát aki eddig évekig vevő volt, most beragadt pozícióiban ücsörög. A gyengülő trend akkor fordul ismét tartósan erősödőbe, ha kirázódnak a beragadt korábbi vevők, a piac pedig nem lesz telítve magyar állampapírokkal és forinttal. Ez a gyenge árak ellenére még nem következett be, de pusztán idő kérdése, mikor fog. Előtte minden erősödés csak átmeneti lehet, és ez ellen most már a gazdaságpolitika sem sokat tehet.