Tízéves negatív rekord tavaly
Tények és alap-összefüggések
A nemzetgazdasági beruházások alakulása három fő szempontból érdemel figyelmet. Egyrészt az aggregált kereslet egyik fontos eleme: Magyarországon átlagosan a GDP 20-25 százalékát teszi ki, és nagyfokú volatilitása révén a GDP változását is jelentősen befolyásolja. Másrészt a beruházások teremtik meg a termelőeszközök bővítésének a lehetőségét, azaz kínálati oldalról nagyban meghatározzák a jövőbeli gazdasági növekedés lehetőségeit. Végül pedig a piaci gazdasági szereplők jövőre vonatkozó várakozásait is tükrözi. Az, hogy mely szektor – vállalatok, háztartások vagy az állam – hajt végre beruházást, különösen fontos a két utóbbi szempontnál: ezek esetében egyértelműen a vállalati beruházások játsszák a kulcsszerepet, bár a jól irányzott és megfelelően végrehajtott állami beruházások is bővíthetik a jövőbeni termelési lehetőségeket.
A tavalyi visszaesés kiterjedt mind az építési, mind a gépjellegű beruházások körére, s – az MNB szektorális becslései alapján – mérséklődtek mind a vállalati, mind a lakossági (jellemzően ingatlan-) beruházások. A közvetlenül az állam viselkedéséhez köthető, a korábbiaknál kevésbé lendületes autópálya-építések sem tudták ellensúlyozni a többi szektorban megfigyelt negatív tendenciát.
Lehetséges magyarázatok
Kézenfekvőnek tűnhet a magyarázat: ez a fiskális kiigazító csomagra adott egyik reakció, a gazdaság szereplői számára világossá vált, hogy a korábbiakhoz képest romló jövedelmi helyzettel számolhatnak, ezért most átmenetileg kevésbé bővítik kapacitásaikat. Ám az adatokat részletesen megvizsgálva kiderül, hogy exportunk és nemzetközi versenyképességünk egyik legfontosabb iparága, a feldolgozóipar beruházási dinamikája 2004 óta fokozatosan lanyhul. Érdemes ezért röviden körüljárni, hogy milyen tényezők hatnak leginkább a vállalati beruházási döntésekre, és ezek mennyiben magyarázhatják a jelenlegi adatokat.
Vállalati pénzügyi szemléletben, diszkontált jelenérték-számítási keretben gondolkodva a beruházások a várható profitok (cash flow elemek) és a tőke költségének függvényei. Minél kedvezőbbek a jövedelmi kilátások, és minél alacsonyabb a tőkeköltség, annál több projektet lesz érdemes megvalósítani, azaz beruházni.
A profitot a keresleti tényezők, a termelékenység és a termelés költségei határozzák meg. A külső konjunktúra e tekintetben a külföldre termelő vállalatok számára közvetlenül, a hazai piacra termelőkre és szolgáltatókra közvetetten és késleltetve hat. Az exportszektor beruházási aktivitása tekintetében tehát – s ezt az adatok is igazolják – exportpiacaink (főként a fejlett EU-tagállamok, azon belül is elsősorban Németország) külső konjunktúrája kulcsszerepet játszik. Ennek fényében a külső konjunktúrával kapcsolatos, 2004–2005-ben tapasztalt nagyfokú bizonytalanság jó magyarázata lehet a feldolgozóipar akkor kezdődő beruházás lassulásának. A korábbi bizonytalanságot végül a jelenleg tapasztalható, a vártnál erősebb külső kereslet váltotta fel (pl. a 2006-os német GDP-növekedés a 2005-ben várt 1,2-1,6 százalék helyett 2,7 százalék lett), amelyet most a kapacitások historikusan magas kihasználásával elégítenek ki a vállalatok. Így lehetséges, hogy alacsony beruházási és magas export- és iparitermelés-dinamikákat látunk a magyar adatokon.
Az azonban aggasztó jel, hogy a jelenlegihez hasonló, gyenge ipari beruházási dinamika csak az európai konjunktúra mélypontján, 2001–2002 idején volt. Másrészt a legutóbbi negyedévekben mind a kelet-közép-európai régióban, mind az exportpiacainkon megindult a beruházások felfutása – ott is erős termelési dinamikával és magas kapacitáskihasználtsággal párosulva –, ezzel szemben nálunk egyelőre nem látszik jele a beruházások növekedésének. A legutóbbi, fejlett EU-országokra vonatkozó előrejelzések egy-két éves horizonton is kedvező képet nyújtanak, ám egyelőre kérdéses, milyen súllyal veszik ezeket figyelembe a hazai cégek beruházási döntéseiknél.
A kereslet alakulása mellett ugyanis kulcsszerepet játszik a hazai infrastruktúra minősége, a hatóságok működésének megítélése, a humántőke színvonala, azaz a hazai környezetben elérhető vállalati termelékenység és az ezzel kapcsolatos várakozások. Az MNB 2006. decemberi konvergenciaelemzésében már utalt arra, hogy a feldolgozóiparban tapasztalható vállalati termelékenységnövekedés a 2004. évvel bezárólag jelentősen lelassult (az elemzés 1995–2004 közötti időszakra vonatkozik). A profitkilátásokat ezen túlmenően a szabályozói és makrokörnyezet által nagyban meghatározott költségek és az azokkal kapcsolatos bizonytalanság is befolyásolják. Miután adórendszerünk az utóbbi években számos változtatáson esett át – érdemben nem egyszerűsödött, ráadásul a kedvezőtlen fiskális helyzet a további tehernövekedés valószínűségét is növelte –, ezek a tényezők is negatívan befolyásolhatták a hazai beruházási terveket. Amíg a vállalati kör nem lát érdemi javulást a hazai környezetben, addig valószínűleg a jövőbeli termelékenységről és költségekről alkotott várakozásai sem válnak kedvezőbbé. A kedvezőtlen vállalati várakozásokra utal például a GKI által számított üzleti környezeti index több negyedév óta alacsony szintje is.
Mindezek felvetik annak a kockázatát, hogy Magyarország a korábbiakhoz képest kevésbé vonzó célpont lett a beruházások tekintetében. Felmerülhet persze, hogy a dinamikus működőtőke-beáramlási (FDI-) adatok egyelőre nem igazolják ezt a hipotézist. Ám az FDI nem kizárólagos finanszírozási formája a beruházásoknak, és a két idősor korábban sem mutatott szoros kapcsolatot. Ugyanakkor az országok versenyképességét, illetve üzleti környezetét értékelő rangsorokban egyre rosszabb helyet foglalunk el (például a Világgazdasági Fórum növekedési és versenyképességi indexében vagy a Világbank Doing Business in … üzleti környezetet feltáró rangsorában). Egyes – külföldi befektetők körében végzett – felmérések hazánk számára kedvezőtlen eredményei ugyancsak magyarázzák az ipari termelő vállalatok gyenge beruházási aktivitását. Ezek közül kiemelendő a Német Kereskedelmi és Iparkamara 2006-os felmérése, tekintve, hogy Németország a legfontosabb kereskedelmi partnerünk és befektetői forrásunk. E felmérés tanulságai szerint Magyarország az új EU-tagállamok és -tagjelöltek körében szinte minden, a befektetést meghatározó tényezőben (például a termelékenység, a képzett munkaerő elérhetősége vagy a fizetési morál) a rangsor utolsó harmadában szerepelt.
Kedvezőtlen a beruházási klíma a főként belföldre termelő és szolgáltató vállalatok számára is. Magyarország konjunktúráját – nagyfokú külkereskedelmi nyitottsága révén – ugyan jelentősen befolyásolják az exportpiacunkon zajló gazdasági folyamatok, ám a következő egy-két évben a pozitív külső keresleti kép – a fiskális kiigazító csomag nyomán – lassuló hazai gazdasággal párosul. A belső kereslet várható gyengülése pedig a hazai piacra termelő és szolgáltató vállalatok beruházási döntéseire egyértelműen negatívan hat.
A profittényezőkön túl a tőkeköltség változása is a beruházások visszafogásának irányába hatott. Egyrészt – az építőipari és gépipari árak emelkedésével – drágább lett a tőkejavak beszerzése. Másrészt: bár a finanszírozási költségekben – az éven túli banki hitelek és a kötvénypiacok hosszú hozamai alapján – nem volt jelentős változás, a jövőbeli profitokkal kapcsolatos, mikro- és makrogazdasági okokra viszszavezethető bizonytalanság megnövelhette a beruházások érzékelt kockázatát, így elvárt hozamát, azaz végső soron a projektek diszkontrátáját is. A bizonytalanság – akár a tőkeköltség növekedésében, akár a már tárgyalt profitelemekhez kapcsolódóan vesszük számba – mindenképpen csökkenti a beruházási szándékot. Végül a kiigazító csomag egyes elemei (a társasági adó emelése, a járulékterhek növelése) közvetlenül is növelik a vállalatok költségeit. Miután a fiskális kiigazítás szükségessége valószínűleg ismert volt a vállalatok számára, a költségnövekedés hatásai részben már megjelenhettek a beruházási számokban, de feltehetően még a továbbiakban is mérséklőleg hatnak.
Mi történik a vállalati körön kívül?
Az eddigiekben olyan szempontokat tárgyaltunk, amelyek az összberuházásoknak átlagosan mintegy 55-60 százalékát kitevő vállalati beruházásokat magyarázhatják. Az összberuházások 20-25 százalékát kitevő lakossági felhalmozás (elsősorban ingatlanberuházás) is igen kedvezőtlenül alakult. Ez a fejlemény összhangban áll az ingatlanpiacon az utóbbi 2 évben megfigyelt dekonjunktúrával, és a lakossági jövedelmek várható mérséklődése, valamint az ingatlanpiac strukturális problémái miatt nem várható javulás egy-két éves horizonton.
A harmadik nagy szektor, az állam a nemzetgazdaság beruházásainak mintegy 15-20 százalékát hajtja végre. Ezek a legváltozékonyabb tételek, ráadásul elszámolási bizonytalanságok (például a PPP-ügyletek, kvázi fiskális intézmények, közszolgáltatók besorolása) is nehezítik elemzésüket és a piaci környezetben működő vállalati körtől való pontos elhatárolásukat. Amit nagy bizonyossággal állíthatunk: 2006-ban az autópálya-építések dinamikája lassult, de még így is pozitívan befolyásolta az összberuházási számokat. Ám e téren is további mérséklődésre lehet számítani, ráadásul a konvergenciaprogram számai szerint az egyéb, várhatóan részben EU-pénzekből finanszírozott infrastrukturális beruházásokkal együtt (metróépítés, vasútfejlesztés) sem várható növekedés a teljes állami körben.
Összességében tehát mind a jövőbeli aggregált kereslet, mind a későbbi termelési lehetőségek szempontjából kedvezőtlen folyamatokat vetítenek előre a beruházási adatok. A gazdasági szereplők jövőre vonatkozó várakozásai és az ezzel kapcsolatos bizonytalanság valószínűleg a beruházások legfontosabb meghatározói, ezért a kiszámítható és egyszerű szabályozói és adózási környezet, valamint a stabil makrokörnyezet kulcsfontosságú a beruházások fellendülése és a jövőbeli gazdasági növekedés tekintetében.
