Elégséges-e a likviditás a globális rendszerben?

Az egynapos tartalékok piaca mára szemlátomást három szegmensre tagolódott. Az egészségesnek tartott kereskedelmi bankok a meghirdetett 5,25 százalékos rátánál jóval alacsonyabb szinten juthatnak pénzhez. Azon bankok pedig, amelyek likviditási problémákkal küszködnek – és amelyeknek a Fed szándékai szerint 5,25 százalékon kellene hozzáférniük a szükséges forrásokhoz –, jelenleg 5,75 százalékos kamattal kell számolniuk. Ez utóbbi érvényes néhány nagybankra is, amelyeknek több likviditásra lenne szükségük, de nem hiszik, hogy a piac megrendítése nélkül ehhez hozzájuthatnának.

A Fed által szabályozott bankokra terhelt kamatokban jelentkező ilyen mértékű eltérések önmagukban is a potenciális megroppanás jeleit hordozzák. A ma felszámított kockázati felárak ennek ellenére viszonylag csekélyek: egy 100 millió dolláros, egynapos hitelre egy egypontos kamatrés is csak 3000 dolláros eltérést eredményez. Ez arra utal, hogy a bankok rendkívül csekély valószínűséget tulajdonítanak egy erőteljes – csődökkel és banki bukásokkal tarkított – pénzügyi válság bekövetkeztének. Normál időkben egyébként ilyen felár egyáltalán nem fordul elő.

Mivel a szigorúbban szabályozott bankok körében is felbukkant egy – legalább szerény mértékű – likviditáshiány, ezért feltételezhető annak kockázata, hogy a lazább kötöttségek között tevékenykedő pénzügyi intézmények nagyobb likviditási feszültségekkel szembesülnek, és még ennél is szélsőségesebb problémák jelentkeznek az iparvállalatoknál és az ingatlanszektorban. Ezért eléggé nehéz feltételezni, hogy a feldolgozóipari cégek ne halasztanák el tőkejavak megrendelését, és éppen most ne csökkenne Amerikában az új lakások eladása.

A kérdés az, hogy miként kezeli a Fed az adott helyzetet? Egy évtizeddel ezelőtt Alan Greenspan, a Fed akkori elnöke a monetáris politika menedzselésében jelentkező újszerű problémák kezelését ahhoz hasonlította, mint amikor valakinek hirtelen megáll a vadonatúj autója, felnyitja a motorháztetőt és nem ismer rá semmire. A pénzügyek világában ehhez hasonló változás ment végbe.

A Fed akciói hajdanában – mint az intézmény egy korábbi kormányzója fogalmazott – bizonyos likviditásszabályozó eszközökön is nyugodtak, amelyeket a kamatpolitikán túlmenően alkalmaztak. A jegybank mostani vezetői azt remélik, hogy ilyen eszközök alkalmazásával kezelni tudják a jelenlegi helyzetet anélkül, hogy a piaci likviditás kellő szintjét kamatcsökkentéssel kelljen beállítani, mert ez utóbbi egészségtelen költekezési hullámot indíthatna el. A Fed várakozásai szerint ily módon – a likviditási pozíciók mellett – a bizalmat is hamar helyre lehet állítani, és 2007 nyara arra szolgál tanulsággal a közgazdászok jövő nemzedékei számára, hogy a pénzügyi piacok miként tudnak elszakadni a reálgazdaság termelési és költekezési folyamataitól.

Én magam azt gondolom, hogy a Fed most téved, és a mostani likviditási pánik nyomán jövőre azt kívánnánk, bárcsak élénkítette volna a költekezést a jegybank ezekben hetekben. Ennek oka az, hogy a termelés és fogyasztás megfelelő szintje többé már nem függ a bankrendszer egészségétől és a stabilitásába vetett közbizalomtól. A banki rendszer ma ugyanis jóval kiterjedtebb, mint azon intézmények köre, amelyeket korábban formailag is „bankként” – azaz a jegybank és a pénzügyminisztérium által szigorúan szabályozott egységeként – tartottak számon.

Legvégső soron a bank olyan intézmény, amely (a) betéteket fogad, (b) hiteleket folyósít, (c) azt állítja, hogy a nála elhelyezett betétek (az ő passzívái) mindig likvidebbek, mint az eszközei (aktívái), (d) a tevékenységei eredményeként nettó kamatra tesz szert, (e) mindezzel ő csaknem mindig boldogul. A legegyszerűbb esetben a nála elhelyezett betétek származhatnak például bérek átutalásából, a folyósított kölcsönök címzettjei pedig lehetnek kisvállalkozások. Vannak azonban bonyolultabb esetek, amikor a forrás és az eszköz oldalon egyaránt szerepelnek kusza, származékos vagy fedezeti ügyletekből eredő értékösszetevők. Ha például az eszközök között mostani jelzáloghitel-követeléseket megtestesítő, kétes értékpapírok találhatók nagyobb hányadban, akkor nem tarthatók a betéteseknek – az elhelyezett összeg likvid jellegére – tett ígéretek, ha kétségek támadnak. Márpedig most kétségek támadtak.

A központi bankoknak nem csak arra kellene összpontosítaniuk, hogy fennmaradjon a piaci likviditás. A jövőben likvid piacokról is elképzelhető, hogy kevesebb tranzakciót hajlandók közvetíteni, mint tették azt például két hónappal korábban. Ezért a jegybankoknak arra is ügyelniük kell, hogy a pénzügyi piacokon átfolyó összegek csökkenése miként érinti a költekezést, és milyen mértékben kell – egyidejűleg – mérsékelnie a kamatokat, illetve növelnie a pénzellátást az említett, kontrakciós hatások ellensúlyozására.

A szerző a Kaliforniai Berkeley Egyetem közgazdaságtan-professzora, volt pénzügyminiszter-helyettes

Copyright: Project Syndicate, 2007

@ www.project-syndicate.org