BÉT logóÁrfolyamok: 15 perccel késleltetett adatok

Fejtörést okoz a Fednek a mérleg leépítése

Erős turbulenciákat okozhat a pia­cokon szinte minden eszközosztályban a Fed óriási mérlegének dinamikusabb leépítése. Az úgynevezett SOMA-napokon érezhetően szűkül a likviditás a dollár piacán, de a részvény- és kötvénypiacon is fokozódik a volatilitás.

Tavaly ősszel az amerikai jegybank szerepét betöltő Fed elkezdte csökkenteni mérlegfőösszegét, amely a mennyiségi lazítás időszakában több mint négyszeresére duzzadt, és egy nehezen felfogható összegre, 4,51 ezermilliárd dollárra nőtt. A kezdetben jelképes 10 milliárd dolláros csökkentés 2018 végére 50 milliárdra gyorsult, de még ezzel az ütemmel is alig látszik eredmény: a decemberi kamatdöntő ülést 4,15 ezermilliárd dolláros állománnyal várja a jegybank, ebből 3,8 ezermilliárdos állományt neveznek SOMA-portfóliónak (System Open Market Account Holdings of Domestic Securities, vagyis az OMO-n, azaz a nyílt piacon vásárolt, dollárban jegyzett hazai értékpapírok). A havi 50 milliárd dollár két részből áll: 30 milliárdot a Treasury által kibocsátott állampapírok, 20 milliárdot pedig az egyéb ügynökségek és az ingatlanhitel-fedezetű papírok tesznek ki. Az eredeti terv szerint ez a kiszámítható ütem hosszú távon is fennmarad, de a Fed szükségesnek látta megjegyezni, hogy az ütemen változtathat, vagy a tartott instrumentumok összetételét módosíthatja, ha a gazdasági helyzet ezt szükségessé teszi.

Ez utóbbi kijelentés eddig inkább csak a szokásos óvatosságnak tűnt. Ezért váltott ki némi megrökönyödést a legnagyobb amerikai kötvénykereskedő házak körében, amikor idén ősszel Steven Mnuchin, az Egyesült Államok pénzügyminisztere megkérdezte a véleményüket: vajon milyen piaci hatást váltana ki, ha a kamatemelések helyett a mérleg csökkentésének ütemét növelnék? Megóvná-e ez a lépés a gazdaságot a túlhevüléstől? A válaszok megosztottak voltak. A jegybanki szűkítés a lejáró állampapírok meg nem újításával nagyobbrészt inkább a hozamgörbe hosszú végére gyakorol eladási nyomást, de a jegybanknak különösen óvatosan kell eljárnia, és egy másik szempontot is figyelembe kell vennie.

Az elmúlt időszakban ugyanis a részvénypiacok is egyre nagyobb figyelemmel kísérik az amerikai hozamgörbe laposodását, és december elején meg is jelent a rettegett jelenség: a hozamgörbe megfordult, inverzzé vált, már ha a két- és ötéves lejáratokat figyeljük. Ez még nem a tankönyv szerinti invertálódási definíció, abban a két- és tízéves lejáratok spreadje válik negatívvá. A részleges invertálódás sokak szerint inkább év végi likviditási jelenségek következménye, mint egy nagyobb gazdasági válság előjele. Az új szabályozóknak megfelelően a nagyobb bankoknak növelniük kell minőségi tartalékeszközeik arányát, amelyet a rövid oldalról finanszíroznak. Ezért a múlt héten egyszerre láttuk a PMI feldolgozóipari beszerzésimenedzser-indexet 60 pont közeli rekordértéken és az algoritmikus kereskedőket megütni a részvénypiacot a közelgő recesszió beprogramozott veszélye miatt.

Nem könnyebb a helyzet akkor sem, amikor a Fed az ingatlanhitel fedezetű papírok tulajdonosaként dönt úgy, hogy a lejáratokat nem újítja meg. Itt mintegy 200 milliárd dollár hiányzik majd jövőre is a rendszerből, amely korábban vételi erőként állt fenn, de most fejtörést okoz, hisz a teljes piac kínálata is 300 milliárd dollár körül mozog. A keresletcsökkenés pedig már most rontja az ingatlanhitelek kondícióit és hűti az ingatlanpiacot.

Kisebb mozgástér, a korábbiaknál kevésbé vehemens kamatemelési ciklusok: közvetve ezt jelentheti a jövőben a Fed számára a púp, amelyet cipel. De vajon mi történik, ha mégis úgy dönt, hogy gyorsabban építi le mérlegét?

Eddig a Fed elméleti veszteséget halmozott fel a SOMA-portfólióban: mivel a vásárlás ideje óta a kamatszint nőtt, az értékpapírok piaci értéke csökkent, nem realizált veszteség jelentkezik 66,5 milliárd dollár értékben. Ezt szokták – de nem érdemes – összevetni a Fed alaptőkéjével, mert arra a helyes eredményre, de hibás következtetésre jutnánk, hogy a veszteség az alaptőke 169 százalékára rúg. A Fed azonban nem profitorientált kereskedelmi bank vagy termelő vállalat, ahol egy ilyen érték pánikra adna okot. A Fed a speciális számviteli gyakorlatának megfelelően a SOMA-portfóliót folyamatosan amortizált értékén tartja nyilván, a könyvekbe nem kerül be realizált veszteség, tehát lejáratkor sem módosul.

Megváltozik a helyzet, ha elfogy a lejáró készlet, és eladással kerül ki a portfólióból az értékpapír, erre a Fed is utalt augusztusban. Ekkor kénytelen lenne a jegybank halasztott követeléseket képezni, s persze azonnal felmerülne a kérdés, hogy meddig képes az adminisztrációtól független jegybankként tovább dolgozni és egy esetleges recesszió ellen fellépni. Egyelőre a Fed kiváló kommunikációjának köszönhetően erre utalás sincs, de egy felmerülő kétely részvénypiaci hatása a mostani pánik sokszorosa lehetne.

Az, hogy a jövőben milyen piaci hatásokkal számolhatunk, jól látszott idén a dollár kurzusán. A Nordea elemzői hívták fel a figyelmet a SOMA-napokra, amikor a lejáró államkötvények (20 milliárd) likviditásszűkét okoztak a dollárpiacon. Az elmúlt tizenkét hónapban ezeken a napokon az euró-dollár árfolyam átlagosan 0,24 százalékot esett, ami nem nagy mozgás, de ennek valószínűsége 82 százalék volt, ami a devizapiacon extrém magas előrejelezhetőségnek számít.

Látható, hogy a SOMA-portfólió óvatos mozgatása is jelentős kötvény-, deviza- és részvénypiaci hatásokat kelt. Nem volt egyszerű 2008 után a világszintű válságot kezelni, most pedig nem lesz veszélytelen ebből az állapotból a normálishoz közeli státuszhoz visszajutni.

Portfóliónk minőségi tartalmat jelent minden olvasó számára. Egyedülálló elérést, országos lefedettséget és változatos megjelenési lehetőséget biztosít. Folyamatosan keressük az új irányokat és fejlődési lehetőségeket. Ez jövőnk záloga.