A pénzügyi stabilitás Magyarországon

Magyarország kis, nyitott gazdasággal rendelkezik, ezért pénzügyi stabilitását nagymértékben befolyásolják a világgazdasági környezet változásai. Az elmúlt fél évben a világban tapasztalható reálgazdasági folyamatok kedvezően alakultak, de a legutóbbi hónapokban a globális pénzügyi piacokon figyelmet érdemlő változások kezdődtek.





>> A makrogazdasági

környezet



A globális konjunktúra határozottan megerősödött az USA-ban és az ázsiai kontinensen. Az Európai Unióban a fellendülés a külső exportpiaci élénkülésnek köszönhető elsősorban, a belső kereslet csak lassan erősödik. Az olajárak további tartós növekedése azonban veszélyezteti a globális fellendülést.

A fejlett országokban a jelenlegi, történelmi mércével mérve is alacsony kamatok (az USA-ban egy százalék, az euróövezetben két százalék) a fellendülés során nem maradhatnak ezen a szinten, hiszen jelen szintjüket csak a konjunkturális bizonytalanság és sok országban az árak csökkenésétől való félelem indokolta. A befektetők arra számítanak, hogy a fejlett országokban - legelőször talán az USA-ban - kamatemelési ciklus kezdődhet, akár már június végén.

A fejlett országok kamatciklusainak tapasztalatai azt mutatják, hogy alacsony kamatok és bőséges likviditás esetén a feltörekvő országok értékpapírjainak hozamai nagyobb mértékben csökkennek, mint amit a gazdasági fundamentumok indokolnak. A fejlett országok kamatemelkedését azután a feltörekvő országok értékpapírjainak hozamai rendszerint túlreagálják. Ez a jelenség most is kibontakozni látszik: a fejlett országok hosszabb lejáratú állampapírjainak hozamai áprilistól már emelkedésnek indultak, a feltörekvő országokban a kötvényhozamok pedig ugyanebben az időszakban még határozottabban növekedtek.

Magyarországon a tavalyi év közepétől 2004 elejéig tartó időszakot romló makrogazdasági adatok és elbizonytalanodó befektetői várakozások jellemezték, elsősorban a költségvetési deficit tervezettet meghaladó növekedése és a külső egyensúly romlása miatt. A jegybank a piacok elbizonytalanodása és a forint árfolyamára nehezedő nyomás miatt november 28-tól három százalékkal, 12,5 százalékra emelte az irányadó kamatot.

2004. február-márciusától fokozatosan érzékelhetővé vált a magyar gazdaság kockázati megítélésének javulása. A lakáshitelek támogatási rendszerének megváltoztatását a piacok kedvezően fogadták, de még nem lehet felmérni, hogy a lakossági megtakarításokra és a külső egyensúlyra gyakorolt - várhatóan kedvező - hatás milyen időbeli lefutással fog jelentkezni. A befektetői hangulat megváltozását segítette, hogy a folyó fizetési mérleg hiánya februárban kisebbnek látszott az előzetes adatoknál, és az első negyedévben a kivitel növekedési üteme meghaladta a behozatalét. A gazdasági teljesítmény összetétele előnyösen változott, mert nőtt a beruházások és a nettó export szerepe, miközben a fogyasztási kiadások növekedési üteme mérséklődött.

Ezek a kedvező változások a pénzügyi piacokon is érzékelhetők voltak. Ám elsősorban a rövid távú kilátások javultak: kevesebben gondolták már, hogy a forint csak egy leértékeltebb árfolyam mellett volna stabilizálható. A külföldi kötvénybefektetők között is nőtt az érdeklődés a hazai papírok iránt, de egyelőre inkább a rövidebb lejáratokon. Az állampapírok hozama februártól áprilisig mérséklődött, elsősorban az egy és öt év közötti lejáratokon. Ezzel egy időben erősödött a forint árfolyama. A kockázati megítélés lassú javulása nyomán a jegybank 2004. március vége és május eleje között három lépésben, összesen egy százalékponttal csökkentette az irányadó kamatát. A globális "kockázati étvágy" mérséklődése azonban május óta már érződik az ismét emelkedő állampapírhozamokban.

A pénzügyi stabilitást erősíti, ha folytatódik a költségvetési hiány mérséklése és javul a háztartások megtakarítási pozíciója, aminek eredményeként a külső egyensúlyi helyzet lassú javulása várható. A folyó fizetési mérleg hiányának induló szintje azonban magas, emiatt a nemzetközi kamatemelési ciklus kezdete és a globális "kockázati étvágy" ezzel összefüggő csökkenése sérülékeny helyzetben éri Magyarországot. A folyó fizetési mérleg javulását lassíthatja a vállalati beruházások vártnál gyorsabb fellendülése. A vállalati beruházások arányának növekedése a külső finanszírozási igényen belül kedvezőbb finanszírozási szerkezetet (a nem adóssággeneráló tételek magasabb arányát) tesz lehetővé, de a deficit eleve magas szintje miatt a befektetők szemében ez a kedvező változás könnyen háttérbe szorulhat.





>> A pénzügyi közvetítő rendszer stabilitása



2003-ban a magyar bankrendszert stabil és jövedelmező működés jellemezte. A hazai bankrendszer mérlegfőösszegének és hitelállományának expanziója felerősödött, meghaladta a gazdaság bővülését, ezért a tavalyi évben a banki alapú pénzügyi közvetítés gyorsan mélyült.

A hazai bankrendszer nem pénzügyi vállalati hitelállománya 2003 végén éves alapon több mint 20 százalékos bővülést mutatott. A jelentős növekedést nagyobb részben a külső konjunktúrára érzékenyebb nagyvállalatok finanszírozási igényének növekedése, és kisebb mértékben a belső keresletre érzékenyebb kkv-szektor hitelkereslete magyarázta. A projektfinanszírozáson belül továbbra is az ingatlanfejlesztésekre nyújtott hitelek lendületes bővülése volt megfigyelhető.

A feldolgozóiparban végbement gazdasági trendforduló és az ezzel kapcsolatosan megjelenő finanszírozási igény jelentősen átalakította a bankok vállalati portfóliójának lejárati és denominációs szerkezetét. Emellett elképzelhető, hogy a tavalyi évben a magas forintkamatok miatt növekedett a kkv-szektor devizában történő eladósodottsága, ami ugyancsak hozzájárulhatott a portfólió denominációs öszszetételének megváltozásához.

A rövid idő alatt lejáró vagy átárazódó vállalati kamatok felára a teljes új hitelügyleteket figyelembe véve éves átlagban 1,1 százalékpontot mutatott 2003-ban, ami kismértékű emelkedést jelent a 2002-es 0,95 százalékpontos értékhez képest. A hazai vállalati hitelpiacra jellemző kockázatok és költségek, valamint az EU-ban ugyanebben az időszakban mért 1,2 százalékpontos kamatfelár fényében továbbra is nagyon alacsonynak tekinthető a vállalati forinthitelek kamatfelára.

A 2004 januárjában bevezetett új kamatstatisztikának köszönhetően elérhetővé vált a vállalati kamatfelár összeg szerinti (egymillió euró alatti és feletti ügyletek) megbontása. Mivel jellemezően a bankok a vállalatok számára likviditási célból kis összegű hiteleket nyújtanak, míg döntően beruházási célból kis összegű hitelek a kkv-szektornak és nagy összegű hiteleket a nagyvállalati szektornak folyósítanak, ezért az új statisztikából hozzávetőlegesen megbecsülhetővé vált a kisebb vállalati méretből adódó kockázatifelár-különbség minimuma. 2003-ban az éven belül lejáró vagy átárazódó vállalati hitelek kamatfelára éves átlagban egymillió euró alatti ügyleteknél 1,9, míg az egymillió euró feletti ügyleteknél 0,4 százalékpontot mutatott. A két öszszeghatár közötti kamatfelár-különbség a tavalyi év során 1-3 százalékpont között szóródott, éves átlagban pedig 1,5 százalékpontot mutatott.





>> A kamatfelárak

alakulása



A nem pénzügyi vállalatok kockázati megítélése valószínűleg nem romlik az idei évben. A bankok a kkv-szektor felé való kitettsége miatti nagyobb kockázatvállalását, és a belső keresletre érzékeny szolgáltatóipari vállalatok növekvő csődvalószínűségét várhatóan ellensúlyozza a feldolgozóipar jövedelmezőségének emelkedése, a versenyző szektorok javuló hitelminősége. Rendszerstabilitás szempontjából továbbra is csak az ingatlanfejlesztések finanszírozását tekintjük jelentősebb veszélyforrásnak.





>> Lakosság finanszírozási

kockázatai



2003 folyamán az előző évekhez hasonlóan jelentősen, 68 százalékkal növekedett a bankrendszer háztartási hitelállománya. A támogatott lakáshitelezésnek köszönhetően a lakás célú hitelek felé történő eltolódás tovább folytatódott. A banki háztartási hitelek több mint 70 százaléka lakáshitel, mely már meghaladja az eurózóna kétharmados átlagát. A fogyasztási és egyéb hitelek, igaz, kisebb mértékben, de szintén dinamikusan növekedtek.

A hitelállomány-robbanás jelentősen lecsökkentette Magyarország lemaradását a háztartási eladósodottság területén a nyugat-európai országokhoz képest. Ugyanakkor Magyarországon az alapvető megélhetési költségek nagyobb arányát teszik ki a lakosság jövedelmének, ezek a kvázi fix költségek kevesebb teret hagynak más kiadásoknak, például a hiteltörlesztésnek. A háztartási adósság aránya a háztartások által birtokolt összes pénzügyi eszközhöz szintén jelentősen növekedett. Ez az érték már több tagországét (Belgium, Olaszország) meghaladta, az eurózóna átlagos szintje pedig csak 1,3-szer magasabb. A nemzetközi összehasonlításban még mindig relatíve alacsony jövedelem alapú eladósodottság a fentiek tükrében nem indokol további jelentős ütemű hitelállomány-növekedést.

A megugrott eladósodottság, romló lakossági kilátások, az államilag támogatott lakáshitelezés feltételeinek szigorítása, valamint a pénzügyi megtakarításokat elősegítő magas forintkamatszint mind mérsékeltebb eladósodás irányába hat. Így 2004-re lényegesen alacsonyabb ütemű növekedés valószínűsíthető a lakossági hitelezés területén.

A kockázatok növekedése irányában hathat viszont, hogy a banki termékeknél forint és deviza alapú konstrukciók között fennálló jelentős kamatkülönbözet miatt a deviza alapúak térnyerésére lehet számítani a jövőben. Ez - mivel a lakosságnak devizabevételek hiányában nincs az árfolyamkockázatokat ellentételező természetes fedezete, a háztartásoknak, és ezen keresztül a bankszektornak - kockázatosabb eladósodást jelent. A devizahitelek árfolyam- és kamatváltozásból fakadó többletkockázataival, ennek esetlegesen - főleg a deviza alapú lakáshiteleknél - jelentős törlesztési terheket növelő hatásával a hitelfelvevők általában nincsenek tisztában.

A hitelezési aktivitás bővülése miatt a takarékszövetkezeti szektor tőkemegfelelési mutatója csökkent. 2004-ben az OTIVA-tagok esetében a tőkemegfelelési mutató további csökkenése várható, tekintettel arra, hogy a takarékszövetkezetek megkezdték tulajdonrészük növelését a csúcsbankban. Ezek többségi tulajdonszerzés a csúcsbankban ésszerű folyamat, amely a jól bevált nemzetközi gyakorlathoz való visszatérés szükséges, de önmagában nem elégséges lépések egyikének tekinthetjük. A stabilitás növeléséhez a csúcsbank tulajdonlásán is alapuló szoros integráció és keresztgarancia-rendszer is szükséges.





>> A nem banki pénzügyi

közvetítők aktivitása



A nem banki pénzügyi közvetítők aktivitásának bővülése az elmúlt évben tovább folytatódott, azonban a közvetítőszerep nagysága továbbra is jelentősen elmarad a bankrendszerétől.

2003-ban a legdinamikusabb növekedés a pénzügyi vállalkozásoknál volt tapasztalható. Kihelyezéseik növekedési dinamikája évek óta meghaladja a banki vállalkozói és háztartási hitelek bővülési ütemét; 2003-ban ezen mutató a pénzügyi vállalkozások esetében elérte a 77 százalékot, szemben a bankrendszer 35 százalékával.

A növekedést továbbra is a banki hátterű vállalkozások növekvő aktivitása generálta. Ugyanakkor a hitelexpanzióval párhuzamosan a tavalyi évben látványosan romlott a cégek portfóliójának minősége, a nagy piaci szereplők jelentős nagyságrendű értékvesztés elszámolására kényszerültek. A bankcsoportokhoz tartozó cégek és a gépjármű-finanszírozás dominanciája, a rendkívül dinamikus bővülés, valamint a részpiacot jellemző kockázatok növekedése miatt e szegmens tevékenysége jelenti a legnagyobb potenciális kockázatot a nem banki közvetítők között.

Az intézményi befektetők (nyugdíjpénztárak, befektetési alapok, életbiztosítók) 2003. I. fél évéig folyamatosan növelni tudták szerepüket a pénzügyi közvetítőrendszerben, a vállalkozók és a háztartások megtakarításai egyre nagyobb hányadban öltöttek testet ezen intézmények termékeiben. A tavalyi év második fél évében a pénz- és tőkepiaci folyamatok eredményeként az eddigi trend megtorpant, a befektetési alapok nagymértékű vagyonvesztést szenvedtek el, miközben a pénztárak hozamalakulása is rendkívül gyenge volt.

Az intézményi befektetőknél elhelyezett lakossági és vállalati megtakarítások GDP-hez viszonyított aránya 2003. év végén 14,2 százalék volt, szemben a bankrendszer 33,2-es mutatójával. Az intézményi befektetők tevékenysége - mivel a befektetési kockázatot alapvetően a befektetők viselik, valamint figyelembe véve a prudenciális szabályozás szigorodását - nem jelent számottevő kockázatot a pénzügyi közvetítőrendszer stabilitása szempontjából.