Arányaiban kevés a váratlan kamatvágás

Az idén háromból egyszer, tavaly pedig hétből háromszor döntött a piaci várakozásoknál magasabb kamatvágásról a Magyar Nemzeti Bank, amely negyvenszázalékos arányt jelent. Hosszabb távon és a monetáris tanács összes ülését vizsgálva (korábban nem hirdették meg, hogy havonta egyszer tartanak kamatmeghatározó ülést) a váratlan mértékű kamatvágások aránya kisebb, mivel 2004-től visszamenőleg közel három évet górcső alá véve Pintér Klára és Weinhardt Tamás az MNB számára készített elemzésében arra a megállapításra jutott, hogy 66 ülés közül - a vizsgált időhorizonttól függően - 4-8-on született a piac számára meglepő döntés. Ez azt jelenti, hogy az összes jegybanki kamatdöntés 6-12 százaléka okozott kiugró mértékű hozamváltozást.

A tanulmány vizsgálata ennek kapcsán arra is kitért, hogy egy váratlan kamatdöntés okozott-e sokkot a piacon, és ha igen, akkor milyen mértékű volt az. (Az adott napi hozamváltozás akkor tekinthető hozamsokknak, ha a hozamok nagyobb mértékben változnak, mint az idősor szórásának kétszerese. Monetáris sokk pedig az, ha az így definiált hozamsokk a monetáris tanács üléseinek napján következik be.)

A monetáris sokkokat a mintában szereplő összes kiugró hozamváltozáshoz viszonyítva az állapítható meg, hogy a kamatdöntésekhez köthető bizonytalanság a horizont növekedésével csökken. Míg a rövid hozamok esetében a sokkok több mint harmada monetáris tanács döntéseihez kapcsolódik, addig a három év múlva induló három hónapos forwardhozamok esetében 27 százalék a monetáris sokkok aránya, a hosszú forwardok esetében pedig a jegybanki döntések hatása még kisebb, azok a kilengések 14 százalékáért felelnek.

A három hónapos benchmarkhozam változását alkalmazva a tanács döntéseinek 89 százaléka nem okozott kiugró, más információk hatására bekövetkező változásoktól eltérő hozamváltozást. A három év múlva induló három hónapos forwardhozamokat használva hasonló az eredmény, azonban a tíz év múlva induló három hónapos forwardhozamok esetében mindössze a döntések hat százalékához kapcsolódott meglepetés.

A kiugró hozamváltozások jelentős része rendkívüli eseményekhez, rendkívüli ülésekhez kapcsolódik.

Mindebből tehát arra lehet következtetni a tanulmány szerint, hogy a rövid távú kamatpályára vonatkozó várakozások alakításában kitüntetett szerepe van a jegybanki döntéseknek, míg azok középtávon az inflációs várakozásokat kisebb mértékben befolyásolják. A hosszú távú kamatpályát érintő meglepetést okozó döntések alacsony aránya jelzi, hogy tízéves horizonton a piaci szereplők várakozásai nem érzékenyek a jegybanki döntésekre. Ez mutatja, hogy a piaci szereplők nem érzékelnek különösebb bizonytalanságot a jegybank hosszú távú preferenciáival, az árstabilitás melletti elkötelezettségével kapcsolatban, a hosszú forwardhozamokat érintő sokkok forrását alapvetően más, a piaci szereplők által érzékelt bizonytalansági tényezők jelentik.

A tanulmány készítői kitértek arra is, hogy az Európai Központi Bank (EKB) és az amerikai jegybank (Fed) váratlan döntései milyen gyakoriak, illetve ezek kihatnak-e a piacra.

Az eredményeket összehasonlítva az állapítható meg, hogy rövid távon az MNB esetében a kiugró hozamváltozások harmada kapcsolódott a tanács döntéseihez. Amíg ez az arány az EKB esetében 18, a Fednél 24 százalék volt. Az összehasonlításnál azonban szem előtt kell tartani, hogy a vizsgált periódusban az MNB többször szembesült a monetáris politika intézményi kereteinek korlátaival, illetve a bizonytalan fundamentális helyzethez kapcsolódó sokkokkal, márpedig az ezekre adott válaszokhoz kapcsolódik a megfigyelt monetáris sokkok döntő része.

Így rövid lejáraton a monetáris sokkok viszonylag magas arányát magyarázza, hogy az EKB és a Fed kevésbé kényszerült arra, hogy rendkívüli eseményekre reagáljon. Ugyanakkor a hosszú forwardhozamok az euróbevezetés időpontjára vonatkozó várakozásoknak köszönhetően kevésbé érzékenyek a monetáris politikai döntésekre: a sokkok mindössze 14 százaléka kapcsolódik mt-üléshez, míg ez az arány az EKB esetében 24 százalék.

A tanulmány eredményei alapján tehát a rendkívüli üléseken hozott, illetve rendkívüli mértékű kamatdöntéseket figyelmen kívül hagyva az MNB kamatdöntéseinek kiszámíthatósága a benchmarknak tekintett jegybankokhoz hasonló volt. Az MNB döntéshozó testületének törvényben előírt gyakoribb ülésezése révén a kamatváltoztatások időzítése tekintetében nagyobb bizonytalansággal szembesültek a piaci szereplők. Az időzítéshez kapcsolódó bizonytalanság jelentős súlya mutatja, hogy a vizsgált időszakban a téves előrejelzések fontos forrása lehetett az időzítés bizonytalansága, amely természetes következménye a gyakoribb ülésezésnek. A kamatmeghatározó ülések számának csökkentése folytán a jövőben várhatóan mérséklődik a döntések időzítéséhez kapcsolódó bizonytalanság szerepe. Az elemzés azt is megerősíti, hogy a piaci szereplők számára a befektetési döntéseiknél a legfontosabb és rendszeres hírt a jegybanki döntések jelentik.

A hatékony piacok elméletével összhangban a központi bank lépéseinek váratlan komponense erősebb hatást gyakorol a várakozásokra, mint a kamatváltoztatás mértéke. A jegybank sikeresen orientálja a rövid távú várakozásokat, a kamatváltoztatások váratlan komponense egyéves horizontig szinte teljes mértékben megjelenik a piaci hozamokban.