Devizába megy a vállalati hitelezés

A magyar vállalatok teljes hitelállományának kétharmada devizaforrásokból származik. Ez kézenfekvő következménye annak, hogy alacsony s évek óta nominálértékben is stagnál a belföldi megtakarítás szintje - miközben a gazdaság növekedése és a rendre meg-megújuló költségvetési hiányok finanszírozási szükséglete rendületlenül bővül. Ezt a hitelkeresletet a magyarországi kereskedelmi bankok részben külföldi forrásokból táplálják: a magyar vállalati szektornak mintegy ötmilliárd euró hitelállománya volt 2002 nyarán a magyar bankrendszerben.

Ez azonban csak a "jéghegy csúcsa". A szektornak közvetlenül a külföldi bankoktól származó tartozásai 7,1 milliárd euróra rúgtak az első fél év végén, míg anyahitel formájában 6,5 milliárd eurónyi forrással látták el itteni leányvállalataikat a külföldi befektető cégek. Mindez együttesen nagyjából 18,6 milliárd euró devizatartozást jelent a magyar vállalati szektorban. A teljes vállalati tartozásoknak tehát mindössze csupán 34 százalékát jegyzik forintban - 18 százalékát belföldi bankoktól felvett devizahitel, egynegyedét pedig közvetlen külföldi bankkölcsön teszi ki.

Az anyahitelek aránya folyamatosan emelkedik, 2002 nyarán 23 százalékot ért el. A vállalati bankadósságok az éves GDP közel felével érnek fel - ennek azonban csupán 51 százalékát nyújtják a hazai bankok, ami az erős külföldi versenyt, illetve a gazdaságban jelen lévő külföldi termelőtőke nagy súlyát tükrözi. A hazai bankoktól a vállalatok többnyire éven túli és úgynevezett eseti kölcsönt hívnak le devizában, főként euróban: a beruházási hitelek közel felét, az egyéb, éven belüli hitelek egyharmadát devizában jegyezték az idén nyáron.

Az euróban jegyzett hosszú lejáratú kölcsönök sikerét jelzi, hogy az első fél évben ezek állománya 27 százalékkal nőtt, míg a beruházási forinthiteleké csupán 9 százalékkal. Ezzel szemben a folyószámlahitelekből alig 10 százalékkal része-sedtek, ami kézenfekvő: a helyi kiadásokat nyilvánvalóan forintban kell finanszírozniuk a cégeknek.

Az euróban jegyzett adósságok nagy hányada az EU-piacoktól való függőségünknek is betudható: az exportőrök bevételeikből kockázatmentes törlesztéssel számolhatnak. Hosszabb távon pedig az euróövezethez való csatlakozás is számításba jön, ami már minden árfolyamkockázatot levesz a napirendről és az adós már csak a kedvezőbb kamatszintet élvezheti.

A vállalati szféra devizaadósságai ugyanis komoly kockázatot "futnak" az árfolyam-ingadozások függvényében. Nem véletlen, hogy a devizahitelezés ugrásszerű bővülése az 1995-ben bevezetett árfolyam-politikának köszönhető, amely 2001 júniusától a forint teljes konvertibilitásával teljesedett ki.

Ez a pénzpolitika arra a premisszára támaszkodott, hogy a vezető devizákénál kedvezőbb hozamokkal forintban teremtsenek forrásokat a költségvetési hiányok finanszírozására. Ami pedig az állampapírpiacon a forintbefektetések hozamelőnyét biztosította, az a vállalati hitelfelvételeknél kedvezőbb devizakamatokat eredményezett.

A forint árfolyam-ingadozásából adódó kockázatot azonban rendre viselnie kell mind a forintbefektetőnek, mind a devizaadósnak. Az euróhoz kötött árfolyam-politika viszonylag biztos kikötőt jelent az euróban eladósodó vállalatok számára - minthogy az árfolyam-ingadozás az esetek többségében nem haladta meg a 3-4 százalékpontos kamatkülönbséget.

Kínos pillanatokat élhettek át mindazonáltal azok a cégek, amelyeknek a nyár közepén vált esedékessé euróhitel-törlesztésük. Az ekkor átmenetileg legyengült forint ugyanis 2-5 százalékos veszteséget okozott a fél évvel, három hónappal korábban olcsónak ígérkező euróhitelek felvevőinek.

A napjainkban esedékes euróhitelek kezdenek lassacskán újból jövedelmezővé válni a forintkamatokkal szemben, és e rendkívüli helyzetet kivéve a jövőben is alacsonyabb költséget jelenthetnek az adósok számára. Árfolyamprognózisunk szerint nagy a valószínűsége a forint árfolyam-stabilitásának a jelenlegi szinten, illetve a gazdasági kilátások javulásával a forint némi további erősödésével számolunk. Akkor pedig nem csupán a kamatkülönbözet, de az olcsóbbá váló eurótörlesztés is a devizában eladósodó cég számára dolgozik.

A 2001. évi forinterősödés is rendkívüli, akár 10-12 százalékot is elérő nyereséget hozott az euróadósoknak. A dollárhiteleknél azonban egy kicsit más a helyzet. A dollárt tudvalevően az eurón keresztül jegyzik a magyar devizapiacon, ezért a keresztárfolyam-változások és a forint mozgása ellentétes - egymást erősítő vagy egymás hatását semlegesítő - folyamatokat eredményez. Nagy árfolyamkockázatot vállalt és vállal, aki erre a mezőre merészkedik. Leginkább a dollár-exportbevétellel számoló vállalatok találnak biztos fedezetre ilyen üzleteknél.

Az elmúlt fél évben zuhanó dollár - mely eseményre a piacok jó másfél évet vártak - rendkívüli nyereséget hozott a dollárban eladósodottak számára: nem pusztán a kamatkülönbözetet fölözhették le, de igencsak olcsó dollárt vásárolhattak forintért a törlesztésekhez.

Ez a nyereség számításaink szerint jócskán elérte a 10-13 százalékot is. Várakozásaink szerint olyan jelentős dollárerősödés nincs a láthatáron, ami az elmúlt évekhez hasonló szintre repítené vissza a zöldhasút. Az viszont korántsem zárható ki, hogy olyan árfolyam-ingadozás mutatkozik a piacokon, amely elmossa a dollár- és a forinthitelkamatok közötti rést. Mindazonáltal - mérsékelten optimista előrejelzésünk szerint - nagyobb a valószínűsége a forint erősödésének a dollárral szemben az elkövetkező időszakban, ezért egy kellő körültekintéssel és szakértelemmel jó pillanatban indított dollárhitel újból nyereséggel zárulhat a felvevő számára.

Az euróhitelezés térnyerése arra is rámutat, hogy a teljes devizaliberalizáció felgyorsítja a magyar gazdaság de facto belenövését az eurózónába. A vállalatok számára ugyanis nincs zavaróbb tényező, mint a szeszélyes árfolyam-ingadozás. Ez ugyanis az előzetes nyereségkalkulációt, a verejtékkel kialkudott üzleti haszonrést könnyűszerrel elmossa.

Minél közelebb jut az ország az Európai Uniós csatlakozáshoz, annál inkább megfogalmazódik a piaci szereplőkben az euró/forint árfolyam stabilitásának az igénye. Ez a forint kiszorulását éppúgy eredményezheti az üzleti kapcsolatokból, mint

a gyorsított csatlakozást az euróhoz.