Beárazzák az EKB irányváltását a piacok

Alig pár hónapja, hogy az Európai Központi Bank a monetáris lazító program kivezetéséről döntött, most mégis kénytelen volt elismerni: korai még a szigorítás, visszafelé kell indulni. Csütörtökön a kereskedők értelmezték a jegybanki döntés üzenetét, és már nyomták is a gombot. Az euró árfolyama a dollár ellenében húszhavi mélypontra bukott, az 1,10-os szint tesztelésétől csak a kifejezetten gyenge pénteki amerikai munkaerőpiaci adat mentette meg. A tízéves német hozam, a kockázatkerülés fellegvára a hét eleji 0,17 százalékról egészen 0,06 százalékig zsugorodott, az európai részvénypiac pedig a szokásos kétirányú mozgásba kezdett: előbb fel, hisz újra jön az ingyenpénz időszaka, aztán le, hiszen az okok drámaiak, ez európai gazdaság még mindig a válság peremén egyensúlyoz.

A kezdeti reakciók a tapasztalatok szerint a rövid távú trendeknek is jó előrejelzői. Mivel az EKB az állományában található kötvényeket lejáratkor megújítja, tehát nem lépett a mérlegfőösszeg leépítésének irányába, a jegybanki kereslet továbbra is folyamatos a minőségi kötvények iránt, a korábbiaknak megfelelő leosztásban. Ez kifejezetten jó hír a centrumországok fix hozamú instrumentumainak és a francia, német és olasz kiváló minőségű vállalati kötvényeknek is, amelyeket az EKB egy kései fázisban felvett a bevásárlólistájára. A tőkekulcsoknak megfelelő allokáció az államkötvények esetében azonban azt jelenti, hogy a perifériára szorult eurózóna-tagállamok kötvénypiacai ismét relatíve rosszul járnak. Ezért figyelmeztet a Saxo Bank stratégája, Steen Jakobsen, hogy a mediterrán országok állampapírjainak a német államkötvényekhez mért kamatfelára nőni fog. A korábbi fázisokban a jegybanki állam- és vállalatikötvény-vásárlások árfelhajtásukkal kiszorították a vevőket erről a piacról, és azok a kockázatosabb eszközosztályok felé fordultak: így a nem befektetési minősítésű kötvények, a perifériák és a részvények is profitáltak a folyamatból. Most azonban, ahogy Jakobsen is feltételezi, az első fél évben kedvezőtlen gazdasági adatok sora érkezhet, ezért kétséges, hogy a részvénypiac és a bóvli kötvénypiac képes lesz-e még egy utolsó ralira. A megjelenő kockázatra az arany árfolyama máris pozitívan reagált, és az elmúlt két év menedékdevizája, a japán jen is erősödni kezdett.

A program ideje korlátozott, a TLTRO III. kétéves futamideje eleve fele a korábbiaknak. A Saxo Bank szakértője szerint az új refinanszírozási program várhatóan nem sokat fog hozzáadni az euróövezet reálnövekedéséhez, ehelyett inkább a költekezési hajlandóságot növeli, mivel a keynesi értelemben vett állami támogatásnak tekinthető. Ez pedig az első hurráoptimista hullám után kevés jóval kecsegtet: középtávon a dollár erősödése az alapanyagpiacokat és a feltörekvő gazdaságokat is sújthatja. Tom Kinmonth, az ABN Amro stratégája csalódásnak értékelte a múlt csütörtöki döntést, és a kockázatosabb kötvényektől, magasabb bétájú részvényektől, feltörekvő piacoktól való elfordulásra számít a távolabbi idősíkon.

Larry Summers volt amerikai pénzügyminiszter és Lukasz Rachel a Bank of Englandtől arra figyelmeztet, hogy hosszú távon mind az amerikai, mind az európai gazdaság egyre inkább a korábbi japán mintára emlékeztet. Alacsony infláció mellett, óriásira duzzasztott mérlegfőösszeggel lehet, hogy a következő időszakban a Fed és az EKB már nem lesz képes a szigorításra, hanem újra kamatvágásra vagy lazítási programokra kényszerül. Ezt azonban aligha fogadnák kitörő örömmel a részvény- vagy a kötvénypiacok, mivel a jegybanki cél ekkor a deflációs környezetben a recesszió leküzdése lenne.