Az európai csodafegyver nem létezik Amerika ellen – de kicsit máshonnan nézve mégis mindent megváltoztathat
Bár Európa valóban sok amerikai pénzügyi eszközzel, köztük amerikai állampapírral rendelkezik, azok az elképzelések, hogy az amerikai adósság aduász lehet az öreg kontinens kezében, távol járnak a valóságtól.
A Financial Times hasábjain a párizsi Sciences Po professzora, Paola Subacchi és Paul van den Noord az Amsterdam School of Economics részéről fejtette ki véleményét, hogy miért szinte lehetetlen, hogy Európa az amerikai államadósságot fegyverként használja, és melyek az amerikai pénz- és tőkepiacra valóban leselkedő veszélyek. A szerzőpáros szerint ugyanis két eshetőséget érdemes megkülönböztetni:
- az amerikai államadósság szándékos és koordinált fegyverként és alkualapként való használata,
- és egy lassú, decentralizált vásárlói bojkott, melynek során a befektetők nem növelik tovább amerikai kitettségüket.
Önsorsrontás lenne fegyverként használni az amerikai adósságot
Míg az első eset szinte biztosan nem következik be, hiszen az amerikai államkötvények tulajdonosai sokrétűek, tehát nincs egy olyan központi szereplő, aki ezt keresztül tudná verni. Ráadásul a piac elárasztása az állampapírokkal Európa számára is káros következményekkel járna, hiszen azok értéke – így az európaiak kezében maradó mennyiségé is – csökkenne, a hozamok pedig nőnének. Ez szinte biztosan átgyűrűzne az európai kötvénypiacokra is, így
a kamatok nemcsak az Egyesült Államokban, de Európában is elszállnának.
Nem véletlen, hogy a jegybanki devizatartalékok átrendezése sem történik szinte sosem hirtelen, ez általában egy hosszabb, fokozatos folyamat, amikor egyes eszközök vásárlása csökken, és a helyüket más eszközök veszik át. A készletek gyors likvidálása pont annak az értékét semmisíti meg, amit ütőlapként használnánk. Az írás nem említi, de a pénzügyi válság, majd a Covid időszaka arra utal, hogy a kötvénypiaci turbulencia esetén a Fed gyorsan közbelépne, ami hatástalanítaná a feltételezett fegyvert.
A készletek helyett a tőkeáramlásra érdemes figyelni
A vita ezért Subacchi és Van den Noord szerint helyesebb, ha a készletek helyett az áramlásokat helyezi előtérbe. A készletek fegyverként való használhatatlanságát Kína is felismeri, és az amerikai adósság eladása helyett csupán a marginális keresletét változtatta meg, ami idővel tartalékai összetételét is átalakította. Ennek megfelelően Peking kezében ma már csak 700 milliárd dollár értékű amerikai államkötvény van, szemben a 2015-ös ezermilliárd dolláros értékkel (ráadásul egyesek szerint a hivatalos készletek egy része csak gazdát váltott, és például az állami irányítású bankok vagy akár offshore intézmények kezébe került). A változás azonban mindnképpen lassú és fokozatos volt, és
Peking sosem volt képes vagy hajlandó az amerikai adósságot fegyverként használni.
A szerzőpáros szerint azonban az egészen más kérdés, hogy érdemes-e Európának további amerikai eszközöket, és különösen állampapírt felhalmoznia. Mint írják, az amerikai államkötvények iránti kereslet három oszlopon nyugszik:
- biztonság,
- kényelem
- és hozam,
melyek mindegyike gyengül.
Ezért nem ugyanaz a mai amerikai adósság, mint a régi
A biztonság esetében talán szóra sem érdekes az egyre gyakrabban közelgő technikai csőd, például az adósságplafon miatt, inkább arra érdemes figyelni, hogy olyan, korábban elképzelhetetlen ötletek egyre gyakrabban kerülnek elő, mint a szelektív fizetésképtelenség, az adósságtörlesztés politikai alapú befolyásolása vagy épp a külföldi hitelezőkre gyakorolt nyomás, kedvezőtlenebb feltételek elfogadása érdekében.
Ha a befektetési horizont hosszú, a készletek pedig nagyok, a kockázat enyhe emelkedése is nagy hatással járhat.
A kényelem mellett szól, hogy a nemzetközi kereskedelmi és pénzügyi rendszer középpontjában a dollár áll, ám ez a közgazdászok szerint a nyitottságon alapul. A kereskedelmi korlátozások, a vámok, a geogazdasági töredezettség azonban mind a dollár vezető szerepét mérsékli. Ha a világkereskedelem kevésbé dollárközpontú és regionálisabb lesz, a dollár iránti tranzakcionális kereslet csökken, még ha a hozamok nőnek is.
Végezetül az amerikai adósság birtoklásának előnye a dollár stabilitása és likviditása hosszabb időn keresztül, igaz, ezért cserébe a hozamok kisebbek. Azonban ez az alku is egyre rosszabbnak tűnik, hiszen az Egyesült Államok folyamatos fiskális expanziót kínál emelkedő kereskedelmi korlátok mellett, miközben a hitelezői érdekek iránti érdektelenséget sugároz.
Ezt rövid távon ellensúlyozhatják magasabb hozamok, ám ez hosszabb távon gyengébb dollárra is utalhat. Az árfolyamhatást is figyelembe véve a hosszú távú hozamelőny gyorsan elpárologhat.
Nem fegyver, hanem új egyensúly
Európa tehát elsősorban nem az amerikai pénzügyi eszközökből felhalmozott készletein keresztül gyakorolhat nyomást az Egyesült Államokba, hiszen azok politikai ellenőrzésére nincs mód, és eladásuk kikényszerítése önsorsrontó lenne.
Ebből azonban nem következik az sem, hogy a jelenlegi egyensúly tartósan fennmarad.
Ha Európa végül kevesebb pénzt allokál amerikai eszközökbe, az korántsem drámai bejelentés vagy koordinált eladási hullám formájában történik majd, inkább kevesebb további vásárlás, több fedezeti ügylet, az otthoni eszközök előnyben részesítése és a dolláreszközök euróalapú, biztonságos eszközökkel történő helyettesítése képében jelenik majd meg.
Itt már nem nyomásgyakorlási, fegyverként használható eszközről van szó, hanem egy olyan mechanizmusról, amely egy új globális pénzügyi egyensúly felé vezet. Ebből az is következik, hogy Európának nem a konfrontációra, hanem a felkészülésre kell nagyobb hangsúlyt fektetnie, például az euróban denominált piacok megerősítésén vagy épp a tartalékmenedzsment jobb összehangolásán keresztül.
