A minősítők üzenete

Még karácsony előtt, december 21-én a Standard & Poor’s a magyarországi adósságra vonatkozó BBB+ minősítéshez kapcsolt negatív kilátást stabilra változtatta, ebből a lépésből a magyar pénzügyminiszter messzemenő következtetéseket próbált levonni. Egy nappal később viszont az ugyancsak rangos Moody’s A1-ről A2-re vitte le a magyar adósság kockázati besorolását. Korai volt tehát az öröm. De vajon az eltérő irányú változtatás tükrözi-e a külföldi befektetők véleményének megosztottságát a megkezdett kiigazítás várható eredményességét illetően?

Nem kell túlértékelni a minősítők magyar adósságra vonatkozó besorolását, sem ennek változását. Először is a minősítők nem azonosak a befektetőkkel, hanem ez utóbbiak számára egy sommás, betűkből, számból, helyenként előjelből álló értékítéletet próbálnak adni, amely korántsem a gazdaságpolitikai irány helyességére és várható eredményességére vonatkozik, hanem pusztán a befektetésekkel kapcsolatos kockázatokra. Ennek természetesen előzménye az a gazdaságpolitika, amely az állami forint- és devizaadósság-állomány alakulását is befolyásolta, és következménye az adósságállomány újrafinanszírozási költségének, ezen belül a kockázati felárnak a változása.

Tekintettel azonban arra, hogy ma a külföldiek birtokolják a forintban denominált államkötvények és kincstárjegyek állományának 40 százalékát, s azok kamatfelára lényegesen nagyobb a magyar állam által kibocsátott eurókötvényekénél, világosan látszik, hogy az árfolyamkockázat lényegesen nagyobb mértékben esik latba, mint a vissza nem fizetés (default) kockázata. És elsősorban a megnőtt árfolyam-volatilitás van hatással az adósságállomány kamatköltségeinek alakulására.

A magyar adósságra vonatkozó minősítések egyébként sajátos pályát futottak be. Egészen 2000 végéig javuló osztályzatoknak lehettünk tanúi mindhárom – Moody’s, Standard & Poor’s, Fitch Ratings – minősítőügynökség részéről. Utána a romló makrogazdasági mutatók, illetve az egyensúlyi és fenntarthatósági szempontokat szinte semmibe vevő gazdaságpolitikai fordulat ellenére sokáig nem került sor osztályzatrontásra. Ebben szerepe lehetett az ügynökségek „konzervatív” minősítési politikájának, tehát, hogy nem akarnak egy idő előtti leminősítéssel maguk is felelőssé válni egy ország finanszírozási lehetőségeinek a romlásáért. És szerepe lehetett Magyarország uniós csatlakozásának, amely akkor is csökkenti az adósság-visszafizetési kockázatot, ha a maastrichti szerződés elvileg kizár tagországokat érintő uniós szintű mentőakciókat. Ez pedig a magyar gazdaságpolitikai döntéshozókat is elkényelmesítette.

A ma már romló besorolások sorában a Moody’s lépett utoljára, és A1-ről A2-re rontotta az elég sokáig fenntartott osztályzatot. A Standard & Poor’s csak egy eleve rosszabb osztályzat kilátását javította negatívról stabilra. A közeljövőben nem várható szignifikáns mértékű további leminősítés, az ügynökségek számítanak a kiigazítás legalább részleges eredményességére. Arról azonban nem mondanak ítéletet, hogy vajon a választott program a kiigazítás legjobb módja-e, hogy középtávon visszatérhet-e a magyar gazdaság egy magasabb ütemű növekedési pályára.

A közvélemény nem sokat tud kezdeni a minősítők betű- és számsorba sűrített értékítéletével, és a gazdaságpolitikusoknak sem ad eligazítást az osztályzatok változásához kapcsolt kurta indoklás. Ellenben a Nemzetközi Valutaalap szakértői az úgynevezett 4-es cikkely szerinti éves, rendszeres konzultációk keretében árnyaltabb képet festenek a magyar gazdaságról és a gazdaságpolitikáról, nem mellőzve az egyes intézkedések értékelését és alapvető ajánlások megfogalmazását. Ezeken az értékeléseken a politika sokszor gyorsan szeret túllépni, és ebben sajnos partner a média is. Pedig nem ártana emlékezni arra, hogy az IMF sokkal rosszabb osztályzatot adott a konvergenciaprogramra, mint a kormány hagyományos ellenpontja, a jegybank.

A szerző a Derive Kft. ügyvezetője