Így látja a piac

Duronelly Péter

Budapest Alapkezelő



Érdekes, hogy a jegybank inflációs jelentését ki hogyan reagálta le, ha egyáltalán lereagálta. Például a pénzügyi piacok újraéledt optimizmusa nem hagyta magát megzavarni a jelentésben foglalt figyelmeztető jelektől, és "az MNB túl pesszimista" legyintéssel tovább erősítette a forintot. Több hazai kutató a 264 forintos árfolyamfeltevést tökéletesen félreértelmezve támadták a 6,5 százalékos előrejelzést, mondván, a devizának vissza kell erősödnie 255 forint alá. De miért is?

A stabilan erősebb árfolyam katalizátora az egyensúlyi makropálya, ahol a reálgazdaság a fizetési mérlegen keresztül idegen devizákkal szemben több forintkeresletet generál, mint -kínálatot. A jelenlegi magyar makropálya nem ilyen. A folyó fizetési mérleg eredője egy a GDP 5 százalékát meghaladó forintkínálat, miközben a finanszírozási oldal működő tőke sora is deficites. Az immár a GDP 6 százalékát is meghaladó reálgazdasági devizakeresletet egyelőre csak a "biztos" konvergenciasztoriban vakon bízó külföldi kötvénybefektetők államkötvény-vásárlásai egy egyéb kamatozó forinteszközök iránti kereslete ellensúlyozza, a fundamentumok teljes figyelmen kívül hagyása mellett. Szerencsénk van, ha nem lenne konvergencia (mondjuk mi lennénk Brazília), ilyen kamatszint és külső egyensúlyi pozíció mellett esélyes, hogy előbb-utóbb a sáv szélét ostromolná a forint, rohamosan fogyasztva a jegybank tartalékait. Köszönhetően a korábbi konvergenciapéldák keltette vak optimizmusnak, most akár rövid távon sem kizárt akár egy 250 forint alatti árfolyam, a konvergencia biztos tudatában ringatózó külföldiek portfóliómenedzserek egyelőre hajlandóak bármilyen egyensúlytalanságunkat olcsón finanszírozni.

A vicc az, hogy ez a buborék elvileg a GMU-csatlakozásig fennmaradhat, annyira lejátszott sikertörténetnek akarja ezt mindenki látni. Ellenben ha a hangulat változna, a fundamentumok pedig nem, akkor nem az lenne a kérdés, hogy 9,50 százalékról mikor lesz csökkentés, hanem az, hogy elég-e két számjegyű kamat ahhoz, hogy megálljon a forint. Akkor persze újra kellene számolni az inflációs előrejelzést is.



Forián Szabó Gergely

CA IB Alapkezelő



Az inflációs jelentés lehet az első komoly lépés a sáveltolással lenullázott jegybanki hitelesség újraépítéséhez. A jegybanki szakértők gondosan ügyeltek arra, hogy a "kegyes hazugságoknak" még a látszatát is kerüljék. A riport külön kiemeli: az MNB inflációs előrejelzései több ponton is pesszimistábbak a piaci konszenzusnál. A jegybank előrejelzései még némi biztonsági tartalékot is tartalmaznak, hiszen a prognózishoz - szabály alapon - felhasznált 264 forint/eurós árfolyam napjainkban már eléggé óvatosnak tűnik.

A jelentés közzétételével alaposan megnehezítették azt a ki nem mondott, de sejthető kormányzati szándékot, hogy a jövő évi stabilizációs lépéseket némi "meglepetésinflációval" tegyék csendesebbé. Azok után, hogy az MNB 6,5 százalékos átlagos inflációt jósol 2004-re, nehéz lesz a költségvetési tervezés során 5 százalékkal számolni, de a munkavállalói érdek-képviseleti igényeknek lehűtése sem lesz könnyű feladat.

A mikro-, illetve makroszintű tervezés másik fontos sarokkövének tekintett gazdasági növekedésről sem fest túl rózsás képet az MNB. A 2,7 százalékos GDP-bővülésről szóló előrejelzés a nyár közepén bejelentett adó- és járulékemelési tervekből indul ki. Ennek eredője a lakossági fogyasztás Bokros-csomagnál is durvább mértékű lassulása lenne, miután az idei 7-8 százalékos bővülés után jövőre reálértékben gyakorlatilag stagnálnának a fogyasztási kiadások. A politikai alkudozások eredményeképpen várhatóan mérséklődik majd a rendelkezésre álló jövedelmek visszafogása, ami tompíthatja a lakossági keresletbővülés hirtelen fékeződését. Ezzel párhuzamosan viszont a vállalati szektorba áramló források megkurtítására kerülhet sor, a 3 százalék feletti gazdasági növekedés tehát csak különösen kedvező nemzetközi környezetben lehetséges.

Úgy tűnik: a monetáris politika kénytelen újabb visszavonulót fújni a korábban tapasztalt proaktív és magabiztosan harcias pozícióból, miután a következő másfél évre kitűzött inflációs célok a kormányzati ár- és adópolitika miatt mára értelmüket vesztették, az árfolyamról pedig kiderült, hogy az MNB-n kívül más tényezőkkel is számolni kell.