Másfél év a forintpiacon
Távoli múltnak tűnik már az idő, amikor nem a gyenge, hanem a sáv erős szélét feszítő forint okozott fejtörést a jegybanknak. A helyzet 2003 elején épp ilyen volt: távolabbról szemlélve egy közel fél éve tartó tendencia tetőzött az év első napjaiban, az euró az akkori sávszélen a 235 forintos árfolyamot már alulról kóstolgatta. A sokszor a racionalitás látszatát is mellőző vásárlási döntések hátterében a konvergenciarali mellett a spekulatív befektetői kör szélesedése állt: a két tényező együttes hatásaként az egyre gyengülő külső és belső egyensúlyi helyzet ellenére sorra épültek ki a vételi pozíciók. A monetáris tanács január 15-én - szerdán - végül megelégelte a folyamatos verbális intervenciók hatástalanságát, és az alapkamat 100 bázispontos csökkentéséről határozott (a ráta ekkor 7,5 százalékos lett). A váratlan lépést megelőzően - a monetáris tanács hétfői rendes ülésén még teljes mellszélességgel a változatlan kamatszint mellett foglalt állást - az MNB 2001 májusa óta először intervencióra kényszerült, ami mint utóbb kiderült, májusig bevett gyakorlat maradt, alaposan felduzzasztva ezzel a jegybank devizatartalékát.
Az első erőfitogtatás nem vezetett eredményre: másnap piaci pletykák szerint 4 milliárd eurót volt kénytelen vásárolni a jegybank a forint sávon belül tartásához, így csütörtökön újabb 100 bázispontos kamatcsökkentés következett. Járai Zsigmond jegybankelnök a lépés bejelentését követően leszögezte: az MNB ragaszkodik a meglévő árfolyamrezsimhez, és szeretné a forintot az erős oldal közelében tartani, szolgálatba állítva a kamatpolitikát is ezen cél eléréséhez. A nyíltan deklarált kettős célrendszer - az inflációs küszöb és az erős forint együttese - később komoly kritikák forrásává vált, a megfelelő következtetéseket azonban csak az év vége felé vonta le az MNB.
A hivatalos alapkamat az intézkedések során összesen 2 százalékpontot esett, a kéthetes betétekbe elhelyezhető pénztömeg szigorú korlátozásával azonban elvesztette irányadó jellegét: a tőke jelentős része overnight betétekbe szorult, 3,5 százalékos kamat mellett. A kereskedelmi bankok lefölözött kamatmarzsukat siratták.
A viharos januári eseményeket követően a forint gyorsan megnyugodott, a forró tőke nagyobb része február végéig távozott az országból. Az euró ekkorra 245 forint közelébe erősödött, és júniusig 243 és 250 forint között ingadozott. Járai február végén jelezte, hogy a januári 5-7 milliárd eurónyi forró tőke meghatározó hányada már elhagyta az országot, a maradék 1,5-2 milliárd eurót pedig sikerült hosszabb távra lekötni. Az MNB február 24-ével feloldotta a kéthetes betétekre meghatározott korlátozásokat.
Átmenetileg az élet visszazökkent a rendes kerékvágásba: a jegybank foglalkozhatott végre elsődleges célváltozójával, az inflációval, sőt, e téren május közepére egy elemzők által is reálisnak tartott irányvonalat sikerült kijelölnie. Járai azt is bejelentette, hogy a jövőben nem kívánja devizapiaci műveleteken keresztül - melyeket kisebb-nagyobb mértékben január óta fenntartott - szabályozni az árfolyamot, így visszaállítja a kamatpolitika primátusát. Sokak szerint ez a bejelentés elég volt a gyengülésre játszó spekulánsoknak egy az év elejivel éppen ellentétes irányú támadás megindításához, valójában azonban ehhez az árfolyamkörnyezet instabilitása, illetve az eurózóna-csatlakozás csúsztatásának lehetősége körül kezdődő viták is szükségesek voltak.
Az addig stabilan 250 forint alatt andalgó euró átlépte ezt a bűvös határt és megállíthatatlanul tört előre. Ebben a kiélezett helyzetben egy már akkor is széles körben vitatott, azóta a jegybank részéről is hangos mea culpákat eredményező döntés született: a jegybank június 4-én 2,26 százalékkal eltolta az intervenciós sávközepet, és ezzel nagyot rúgott az egyébként is lejtő szélén tántorgó forinton. Az euró megállíthatatlanul erősödött, árfolyama pár nap alatt 270 forint közelébe nőtt. A piacon erősödtek a kamatemelési várakozások, az ugyanis mindenki számára világos volt: ilyen forintárfolyam mellett nem tarthatók az inflációs célok. A lépésre végül június 10-én került sor: a monetáris tanács 100 bázisponttal, 7,5 százalékra emelte az alapkamatot.
A forint átmenetileg megnyugodott, pár nap múltán azonban ismét vesztett az erejéből, és visszatért a kamatemelés előtti szintre. A jegybank az újabb nyomást észlelve még határozottabb lépésre, 200 bázispontos szigorításra adta a fejét 18-án: az irányadó kamatszint így már 9,5 százalék lett. Az árfolyam ismét megnyugodott, újra 260 forinthoz közelített eurónként, de továbbra is felülről, bizonytalanul súrolta azt. A sokat hangoztatott eurónkénti 250 és 260 forint közötti kurzus még távoli álom volt ekkor.
A legnagyobb problémát ez idő tájt - és még közel fél évig - a sáveltolás következtében kibontakozó befektetői bizonytalanság jelentette. Az elsősorban külföldi forintvásárlók nem bíztak a jegybanki kommunikációban, nem tartották hitelesnek a megfogalmazott árfolyam- és inflációs célokat, és minden kedvezőtlen hírre fokozott érzékenységgel és heves eladásokkal reagáltak.
A 2004-es költségvetési terv körül kezdődő vita júliusban újfent padlóra küldte a forintot, de nem volt tiszta a befektetők számára az eurózóna-csatlakozás várható időpontja sem (a jegybank határozottan védte a 2008-as céldátumot, ennek teljesíthetősége azonban már akkor sokakban kérdőjeles volt). A külföldi elemzőintézetek és gazdasági napilapok sorra jelentették meg a hazai gazdaság és különösen a forint helyzetét lesújtóan ábrázoló elemzéseiket, melyekben rendre a legkockázatosabb devizák közé rangsorolták a forintot. Tette ezt többek között a patinás Economist Intelligence Unit, illetve különösen gyakran a Financial Times is. A nyár második felében mindezek ellenére megnyugvás következett, az euró pedig visszatalált 255 forintos szintjére.
A befektetők a normalizálódó árfolyamot látva gyors kamatcsökkentésre kezdtek spekulálni. A jegybank ezzel szemben kijelentette: óvatos kamatpolitikát folytat, nem tervez ugrásszerű változtatást, amit az elemzők többsége helyénvalónak ítélt az ingatag piaci viszonyok között. A türelmetlen és bizonytalan befektetők azonban nem érték be enynyivel: újra adni kezdték a magyar fizetőeszközt és a kötvényeket: napon belül 20-40 bázispontos hozamemelkedések következtek a másodlagos állampapírpiacon. November elején a jegybank ritkán alkalmazott eszközhöz folyamodott a gyengülés megállítása érdekében: az állampapírpiacon interveniált, a további kamatemelést ugyanis ekkor még igyekezett elkerülni. Ezt az MNB több napig fenntartotta, november 27-én azonban újabb, immáron 300 bázispontos kamatemelést foganatosított: az irányadó ráta 12,50 százalék lett. A lépést követően az euró 273 forint környékén rekordot döntött, és csak ez után kezdett csillapodni az árfolyam.
Külföldi lapok Járai Zsigmondot és László Csaba akkori pénzügyminisztert tették felelőssé a történtekért, és távozásukat követelték.
A jegybank és a PM retorikájában komoly fordulatokat és arculatváltást hoztak az események: a felek beismerték a sáveltolásról szóló döntés elhibázottságát és azt is, hogy a jegybank felesleges nyomás alá helyezte a forintot a kívánt sáv - az eurónkénti 250 és 260 forint közötti szint - sorozatos és túlzott hangsúlyozásával. Mindezek mellett azért is izgulhattunk, hogy a folyamatos kamatemelésekkel rendkívüli veszteségeket elkönyvelő végbefektetők - a legutolsó 300 bázispontos emelés nagyságrendileg 150-200 milliárd forintot vett ki a zsebükből - nem adják-e fel a küzdelmet, és kellően türelmesek maradnak-e a továbbiakban is. Decemberben konszolidációs folyamat kezdődött, amit a jegybank megújult retorikája és a kormány stabilizációs törekvéseinek erősödése fémjelzett.
Ez év januárjában úgy tűnt, mindenki tiszta lappal indulhat: a PM és a jegybank még december elején levonta a szükséges következtetéseket, a forintpiacon konszolidáció kezdődött. A hab a tortán László Csaba januári menesztése volt, az egyik fő felelősnek kikiáltott így távozott pozíciójából. Az új pénzügyminiszter-jelölttől határozottságot, keménységet és az egyensúlytalanságokat kijavító gazdaságpolitikát vártak. A bevezetett intézkedéseket a piac forinterősödéssel nyugtázta, de az árfolyam volatilitása a mai napig fennmaradt.
Márciusra az euró az előző évi diadalmenete után ismét 250 forint alá esett, a jegybank úgy látta, elérkezett az idő a költségvetési kiadások csökkentésére. Gyors egymásutánban két alkalommal is 25-25, egy további lépéssel pedig 50 bázispontos kamatmérséklésről határozott, megerősítette a korábban kijelölt inflációs pályát, amit immáron független szakértők is teljesíthetőnek tartanak. Az új eurózóna-céldátum 2010 lett, eltűnt a célárfolyamok rendszere, de továbbra is maradt a nyugtalanság és az erős külső befolyásoltság a piacon.
Az árfolyam tekintetében most a tavaly januárihoz közeli szinten állunk, az azonban nyugodtan kijelenthető, hogy tapasztalatok terén nagyot fejlődött minden szereplő ez idő alatt. Az eurózóna-csatlakozásig meglepetésekben minden bizonnyal lesz még része a piacnak és a jegybanknak egyaránt, az ezekre adott reakciók azonban remélhetőleg már higgadtabbak és megfontoltabbak lesznek mindkét oldalon.
