Hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok

A jegybank negyedévente publikált pénzügyiszámla-statisztikájából 1994 végétől, illetve az államháztartás és a háztartások estében 1990 végétől tájékozódhatunk a hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok állományi és forgalmi adatairól. Ezek az instrumentumok a pénzügyi derivatívák kíséretében a nem részvény típusú értékpapírok gyűjtőkategória alatt, eredeti (kibocsátáskori) futamidő szerint hosszú lejáratú és rövid lejáratú értékpapírok bontásban szerepelnek.

Tartalmát tekintve ugyanezt az értékpapírkört öleli fel a fizetésimérleg-statisztika a portfólióbefektetéseken belül található kötvények (azaz éven túli eredeti futamidejű hitelviszonyon alapuló értékpapírok) és pénzpiaci eszközök (legfeljebb egyéves futamidejű papírok) kategóriákkal. A futamidő helyett az értékpapírok fajta szerinti elkülönítését (például forintállamkötvény, kincstárjegy, belföldi kibocsátású MNB-kötvény, vállalati kötvény) tartja elsődleges szempontnak a pénzügyi számlák fő beszállítójának számító, de önálló publikációkkal is rendelkező értékpapír-statisztika. További közös vonása e három statisztikának, hogy az értékpapírokat bruttó piaci értéken igyekszik bemutatni, ami azt jelenti, hogy az állományok az értékpapírokon felhalmozódott kamatot is tartalmazzák. (A kamatok eredményszemléletű elszámolása a 2004. I. negyedéves adatoktól kezdődően valósul meg a fizetésimérleg-statisztikában.)





>> A vizsgált

értékpapírok köre



Valamennyi kibocsátónál figyelembe vesszük mind a forintban, mind a devizában kibocsátott értékpapírokat, így például MNB-kötvények alatt a deviza- és forintkötvények együttes állományát értjük, és az állampapírok is tartalmazzák a külföldi pénznemben fennálló magyar adósságot.

A befektetési jegyeket, noha a hitelviszonyt megtestesítő értékpapírokhoz hasonló szerepet töltenek be a befektetésekben, a tulajdonosi részesedések között tartja nyilván mind a fizetésimérleg-, mind a pénzügyiszámla-statisztika, így ezzel az instrumentummal nem foglalkozunk az alábbiakban.





>> Értékpapíradósok

Magyarországon



Az 1990-es évek folyamán a belföldiek által kibocsátott értékpapírok állománya folyamatosan emelkedett, miközben a fajtaválaszték nem sokat változott. Módosult viszont az egyes gazdasági szektorok szerepe az értékpapír-kibocsátásban (lásd 1. ábra). 1995-ig az MNB számított a legjelentősebb értékpapíradósnak Magyarországon. Az elsőség fenntartásában az is közrejátszott, hogy a jegybank forrásösszetételében komoly változások mentek végbe ebben az időben.

Míg 1990 végén a külfölddel szemben fennálló kötelezettségeinek csak 30 százalékát tették ki a kötvények (a nagyobb része tehát hitel volt), öt év alatt ez az arány megfordult. 1991-től az MNB az államháztartást hitelnyújtással már nem finanszírozta, így a jegybank kötvénykibocsátásai az 1990-es évek első felében a korábbi hiteltartozások lecserélését, illetve a devizatartalék növelését szolgálták.

1996-tól a devizakötvények törlesztése dominált az új kibocsátásokkal szemben, azonban az állományok jelentős csökkenése 2001-ig a devizaárfolyam-változás és az 1997 végétől induló belföldi forintkötvény-kibocsátás következtében nem volt tapasztalható.

A második legjelentősebb értékpapír-tartozással a központi kormányzat rendelkezett az 1990-es évek első felében, fej fej mellett haladva a jegybankkal, 1996-tól azonban ez a szektor vette át a vezetést. Amennyiben figyelmen kívül hagyjuk a kormányzat jegybanki hiteleit, adósságának döntő része mindenkor értékpapírokban (állampapírokban) testesült meg.

Nagyon érdekes az értékpapír-kínálat terén sokáig a harmadik helyen álló nem pénzügyi vállalatok viselkedése. Ez a szektor az 1990-es évek elején jelentősnek mondható rövid és hosszabb lejáratú (azaz rendszerint váltókból és kötvényekből álló) tartozást tudhatott magáénak, amely állomány az 1990-es évek közepén tapasztalt átmeneti emelkedéstől eltekintve lényegében máig változatlan, 100 milliárd forintot alig meghaladó szinten maradt.

Erre magyarázat lehet, hogy a vállalatok elsősorban belföldről szereztek forrást értékpapír-kibocsátás útján. Az a vállalati kör, amely ma potenciális értékpapír-kibocsátó lehetne, jelentős részben külföldi tulajdonban van, és az anyavállalat koncentrált forrásbevonása útján (a költséges értékpapír-kibocsátást elkerülve), tulajdonosi hitellel finanszírozódik.

Jól mutatja ezt, hogy a kibocsátott értékpapírok aránya a vállalati összes kötelezettségen belül tíz év alatt egy százalékról 0,3 százalékra esett. A kötelezettségeken belül a vállalatok által felvett hitelek összege az időszak elején harmincszorosa volt, ma pedig száztízszerese a hitelviszonyon alapuló értékpapírokénak.

Az MNB-n kívüli pénzügyi vállalatok közül a legdinamikusabban a hitelintézetek értékpapír-tartozása emelkedett az utóbbi években, ezért e szektor 2000-ben a nem pénzügyi vállalatokat megelőzve a harmadik helyre került, majd 2003-ban helyet cserélt a külföldi adósságait intenzíven csökkentő jegybankkal is, így ma a központi kormányzat után a második legjelentősebb értékpapíradós Magyarországon. A hitelintézetek értékpapír-kibocsátásának fellendülése a jelzálog-hitelezés felfutásával hozható kapcsolatba.





>> MNB-n és kormányon kívüli szereplők



Valamennyi egyéb, eddig nem említett gazdasági szektor értékpapír-tartozása csupán a teljes kínálat színesítését jelenti. Az 1993-ban és 1994-ben kibocsátott összesen 16,5 milliárd forint tb-kötvényt 1996-ban átvállalta a központi költségvetés. Azóta a társadalombiztosítási alszektor csak hiteltartozással bír (a központi kormányzat felé). A helyi önkormányzatok közül mintegy tíz városi önkormányzat van jelen a kötvénypiacon, együttes kínálatuk alig haladja meg a 6 milliárd forintot.

A kibocsátott összeg csak 1998-2002 között emelkedett 20 milliárd forint fölé a főváros külföldi kötvénykibocsátása következtében. Hasonlóképpen 1998-ban ugrott meg átmenetileg a nem monetáris pénzügyi közvetítő egyébként 10-20 milliárd forintot jelentő Ąkötvénytartozása, amikor a Reorg Apport Rt. saját kibocsátású kötvényekkel vásárolt követeléseket a Postabanktól. E szektor 2003 végétől a Diákhitel Központ Rt. értékpapír-kibocsátásai révén kap növekvő hangsúlyt a tőkepiacon.





>> Kik tartják

az értékpapírokat?



A belföldi gazdasági szereplők által kibocsátott, hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok összértékének mintegy 55-60 százaléka mindenkor belföldi tulajdonosok kezében volt (lásd az 1. és 7. ábra alapján). Az 1990-es évek első felében a forgalomban lévő összmennyiséget közel fele-fele arányban lefedő állampapírok és MNB-kötvények közül az előbbiek jellemzően belföldi, az utóbbiak külföldi tulajdonban voltak.

Az állampapírok részarányának növekedésével párhuzamosan, 1998-tól indult e papírok külföldi tulajdonlásának felfutása. Mára a külföldi tulajdon aránya az állampapírokra vonatkozóan megközelíti a 40 százalékot. A legnagyobb belföldi állampapírtartó szektornak a pénzügyi vállalatok számítanak, részesedésük a forgalomban lévő állampapír-mennyiségből évek óta stabilan 50 százalékhoz közeli. Változott viszont az egyes alszektorok szerepe az állampapírtartásban: a hitelintézetek mindenkori dominanciája mellett 1997-ig az állomány jelentős hányadát a jegybank birtokolta. Ennek leépítésével párhuzamosan, az 1990-es évek végétől a biztosítók és nyugdíjpénztárak befektetéseinek gyors felfutását tapasztalhatjuk, így ez az alszektor mára lényegében utolérte a fő befektetőnek számító hitelintézeteket. A második legjelentősebb tulajdonosi szektor, a háztartások részaránya az 1998-ban mért 17 százalékos csúcsértékről mára fokozatosan 11 százalékra csökkent.

A nem pénzügyi vállalatok által kibocsátott értékpapírok fele részben szintén a pénzügyi vállalatok tulajdonában vannak, a papírok további egyötöde külföldiekhez került, a fennmaradó összegen pedig a háztartások és a nem pénzügyi vállalatok időben változó arányban osztoznak. A pénzügyi vállalatok szektorán belül a vállalati értékpapírok tulajdonlásában hasonló, de erőteljesebb átrendeződés ment végbe az alszektorok között, mint ami az állampapíroknál tapasztalható.

A biztosítók és nyugdíjpénztárak, illetve az egyéb pénzügyi közvetítők olyan mértékben növelték befektetéseiket, hogy már 1998 elején megszűnt a hitelintézetek tulajdonosi dominanciája a pénzügyi vállalatok szektorán belül. Mára a biztosítók és nyugdíjpénztárak a belföldi vállalatok értékpapírjainak közel egyharmadát birtokolják, részesedésük a pénzügyi vállalatok szektorán belül 60 százalékos.

A jegybankon kívüli pénzügyi vállalatok (elsősorban a hitelintézetek) értékpapírjait hagyományosan a háztartások és a külföldiek tartották. 2000 végétől a lakáshitelezés és a jelzáloglevelek felfutása következtében a tulajdonosi szektorok köre kibővült: a nem pénzügyi vállalatok és a pénzügyi vállalatok, elsősorban a biztosítók és nyugdíjpénztárak meghatározó szereplőkké váltak.

2002-ben egyes hitelintézetek kezdték el értékpapír-vásárlás útján finanszírozni a tulajdonukban lévő jelzálogbankokat, miközben a hiteleket igénybe vevő vállalatok és háztartások értékpapír-vásárlása megállt. Mára a pénzügyi vállalatok tartják a hitelintézetek által kibocsátott értékpapírok 70 százalékát, a fennmaradó összeg nagy része külföldieknél van (lásd 2. ábra).





>> Értékpapír-

tulajdonosok portfóliója



Az értékpapír-kibocsátásban élenjáró központi kormányzat tartja a legkevesebb hitelviszonyt megtestesítő értékpapírt. Átmenetileg az idesorolt ÁPV Rt.-nek átadott gázközmű-államkötvények, illetve a szintén e szektorba tartozó nonprofit intézmények állampapír-befektetései jelentenek említésre méltó állományokat a szektor eszköz oldalán. A központi kormányzat részét képező intézmények követelései között az állampapírokon túl vállalati vagy hitelintézeti értékpapírok is megjelennek, igaz, jelképes mennyiségekben. Komolyabb összegek tűnnek fel viszont a helyi önkormányzatoknál a hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok között. Összességében elmondható, hogy az államháztartás intézményei döntően állampapírt (államkötvényt, kincstárjegyet) tartanak, vállalatok által kibocsátott kötvények 1994-ig, MNB-kötvények pedig 1997 és 2002 között szerepelnek nagyobb mennyiségben mérlegükben (lásd 3. ábra).

A háztartások és a háztartásokat segítő nonprofit intézmények hitelviszonyt megtestesítő értékpapír-követelése az 1990-es évek folyamán gyorsuló ütemben nőtt, majd az évtized végétől a növekedés visszafogottabbá és egyenletessé vált (lásd 4. ábra).

Az értékpapír-állományban az állampapírok dominálnak, a második helyet a pénzügyi vállalatok (hitelintézetek, egyéb pénzügyi közvetítők) kötvényei foglalják el. Sem a vállalati, sem a jegybanki papírok nem kaptak olyan súlyt a háztartások portfóliójában, mint az államháztartásnál (elsősorban a helyi önkormányzatoknál).

A nem pénzügyi vállalatok belföldi értékpapír-befektetései 1999-ig egyenletesen növekedtek, azóta lényegében változatlan szinten maradtak (lásd 5. ábra). Mind a követelésállományok idősora, mind az értékpapír-portfólió összetétele leginkább a kormányzati szektoréra hasonlít: az időszak elején a vállalati értékpapírok, 1997 és 2002 között pedig az MNB-kötvények jelennek meg nagyobb arányban az állampapírok mellett. 1999-től viszont a pénzügyi vállalatok kötvényeinek jelenléte is megfigyelhető.

A vállalatközi értékpapír-tulajdonlás visszaesése egyrészt a rövid lejáratú kereskedelmi papírok (váltók) használatának háttérbe szorulásával magyarázható, másrészt a nem pénzügyi vállalatok által tartott hosszú lejáratú vállalati kötvények állománya is folyamatosan csökken.

A pénzügyi vállalatok (MNB, hitelintézetek, biztosítók, nyugdíjpénztárak, befektetési alapok, egyéb pénzügyi közvetítők) tulajdonában lévő belföldi értékpapírok állománya évről évre egyenletesen emelkedik (lásd 6. ábra). Ugyanez az egyenletes növekedés érvényes az értékpapír-portfólióban domináló állampapírok állományára is. 1997 és 2002 között az MNB által belföldön kibocsátott kötvények, 2002-től pedig a hitelintézeti értékpapírok (jelzáloglevelek) jelenléte érdemel még említést a szektor követelései között.

A legjellegzetesebb képet a külföldiek tulajdonában lévő hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok idősora, illetve fajta szerinti összetétele mutatja (lásd 7. ábra). 1998 előtt lényegében csak az MNB jelent meg a külföldi kötvénypiacokon.

A külföldiek által tartott MNB-kötvények állománya az 1990-es évek végéig szerényebb mértékben, majd 1995-től a radikálisan csökkent. 1998-tól pedig megindult és azóta is egyenletes ütemű a külföldi befektetők állampapír-vásárlása, így 2001 végére az államháztartás vált külföldön is a legjelentősebb értékpapíradóssá. Megfigyelhető emellett 2001-től a pénzügyi vállalatok (hitelintézetek) értékpapírjainak növekvő súlya is a külföldiek befektetéseiben. Ezek az értékpapírok mindig valamivel nagyobb mennyiségben voltak jelen a külföldiek eszközei között, mint a nem pénzügyi vállalatok által kibocsátott papírok. Ez utóbbiakból elsősorban a rövid lejáratú kereskedelmi papírok (váltók) kerültek külföldiekhez, mennyiségük az 1990-es évek második feléig növekedett, azóta viszont enyhe visszaesést mutat.