Mi jön az euróbevezetés után?
Az üzleti szférának és a lakosságnak nyújtott banki hitelek aránya a GDP-hez képest Magyarországon elmarad az európai átlagtól, ráadásul a hitelek nagy része külföldi valutában denominált. Ezért a monetáris politika a kamatcsatornán keresztül kevésbé képes hatni a reálgazdaságra, hatása inkább a forint árfolyamán keresztül érvényesül. Mivel az euróövezethez való csatlakozáskor ez utóbbi mechanizmus elvész, érdemes megvizsgálni, milyen csatornák vehetik át az árfolyam-transzmiszsziós mechanizmus szerepét.
A magánszektornak nyújtott, a bruttó hazai termék arányában mért hitelállomány Magyarországon 1997 és 2004 között folyamatosan emelkedett: az időszak elején valamivel több mint 32 százalékra rúgott ez az arány, tavaly pedig megközelítette az 54 százalékot. Utóbbinak majdnem felét a külföldi devizában (elsősorban euróban) nyújtott hitelek tették ki, ebben kulcsszerepet játszottak a vállalati szektor kölcsönfelvételei. Ezekből a számokból az adódna, hogy a kamatcsatorna (vagyis az a jelenség, hogy a jegybank a kamatszint változtatásával hogyan és milyen gyorsan képes befolyást gyakorolni a gazdasági szereplők viselkedésére) hazánkban meglehetősen gyenge. Több jel azonban arra utal, a kamatszintben történő változás nagyobb hatást vált ki annál, mint az előbbi számokból következne - hívja fel a figyelmet az MNB szerzőpárosa egy tanulmányban. (Orbán Gábor-Szalai Zoltán: Az euró bevezetésének várható hatásai a magyarországi monetáris transzmisszióra.) Ennek egyik oka, hogy külföldi bankok és vállalatok is nyújtanak hitelt a nem pénzügyi szférának, így a külföldi kamat mértékében történő változás viszonylag nagy szerepet játszik az említett szféra tartozásait tekintve, így a - külföldön történő - kamatváltozás is hat az üzleti szektor teljesítményére. Másrészt az eurózóna-csatlakozáshoz való közeledés miatt a pénzügyi mélyülés fokozódik majd, és további hitelfelvételre kerül sor. Harmadrészt a magyar ipari export nagy részét a kamatérzékeny ágazatok (a gépek és berendezések előállítása, motorgyártás) adják. A tőketulajdonosok döntéseit pedig befolyásolja az anyaország (másképpen tőkeexportőr ország) monetáris politikája, ráadásul ezeket a termékeket főként külföldön értékesítik, így ebben a vetületben is hat a külföldi kamatpolitika a magyar reálgazdaságra. Végül az Európai Központi Bank (EKB) a kamatpolitikájával közvetlenül is befolyásolja az euróövezet GDP-jét és inflációját, így az egységes valutát használó zónába nagyon szorosan integrálódott magyar gazdaság teljesítményét is. A monetáris unióba való belépéssel az EKB jelenleg külső kamata hazai kamattá válik, és része lesz a kamatcsatornának. Jelenleg azonban az EKB kamatpolitikája a külső keresleten keresztül hat a hazai keresletre. Mindezek azt mutatják, az euró bevezetése után a kamatcsatorna jelentőségének növekedésével kell számolnunk - emelik ki a tanulmány készítői.
Más eurózónatagok tapasztalatai arra világítanak rá, hogy különféle bérmegállapodási rendszerek képesek voltak alkalmazkodni az euróövezetbe belépés után az új feltételekhez. Magyarországon a bérmegállapodások intézményrendszere decentralizált - mivel sem országos, sem pedig ágazati szinten nincs egy központi intézmény e tekintetben -, ez pedig a tapasztalatok alapján korántsem jelent garanciát az árstabilitással konzisztens béralakulásra. Mégis, a történelmi példák azt mutatják, a meglevő rendszerben a szereplők várakozásait képes befolyásolni a monetáris politika. Röviden: nincsenek intézményi akadályai a várakozási csatorna hatékony működésének.
Megfogalmazódtak olyan félelmek is, hogy a GMU-részvételt követően az országokat különbözőféleképpen érinti az euró más valutákkal (például dollárral) szembeni árfolyamának változása a kereskedelmi termékszerkezetekben meglévő differenciák miatt. Ez különösen kis országok esetében merül fel, hiszen ezek súlyuknál fogva kis hatást gyakorolnak az EKB döntéseire, és így nem biztos, hogy olyan "árfolyamválasz" születik az eurózóna egészében, amely az adott kis országnak kedvező. Az euróövezet országainak tapasztalataiból és a magyar gazdaság strukturális jellemzőiből kiindulva a szerzőpáros ugyanakkor rámutat: a kis országok általában - és Magyarország - azzal jellemezhetők, hogy a kereskedelmi nyitottság magas fokát érik el, és erősen integrálódnak az eurózóna gazdaságába. (Ráadásul hazánk esetében az integráció még tovább erősödik majd az euró átvételét követően.) Így egy külső sokk gyakorlatilag nagyon hasonlóan érinti a nagyobb államokat és Magyarországot. A tanulmány készítői szerint ez azt jelenti, nem várhatók jelentősen különböző monetáris kondíciók a külkereskedelmi orientáció esetleges eltérései miatt.
Érdemes áttekinteni a hitelcsatornát is. Egyrészt a bankok a lakosságnak és az üzleti szférának hiteleket folyósítanak, az elmélet szerint pedig a jegybanki alapkamat, illetve a bankközi kamat változása befolyásolja a hitelintézetek által nyújtott hitelek mennyiségét és így a gazdasági szereplők teljesítményét. Ennek értelmében tehát a banki hitelcsatornán keresztül hat a jegybank a reálgazdaságra. Az elmélet azonban figyelmen kívül hagyja többek között az újabb banki innovációt, és azon a - nem valóságszerű - feltételezésen alapul, hogy a kamatfeltételek szigorítását hasonló mértékben éreztetik a bankok a folyósított hitelek mennyiségénél. Másrészt az úgynevezett mérleghatás-csatorna azt jelenti, kisebb cégek és magánszemélyek periodikusan akadályba ütköznek, amikor hitelre lenne szükségük. Ennek magyarázata, hogy a hitelezők felé nem tudnak elegendő mennyiségű biztosítékot felmutatni, így a monetáris kondíciók szigorodása nyomán kevesebb kölcsönt vehetnek fel. Továbbá a biztosítékok értékére a kamat is hat, mégpedig a kamatemelkedés csökkenti a biztosítékok értékét, így a fenti folyamat felerősödik. A szerzők ugyanakkor úgy látják, ez az összefoglaló neven hitelcsatorna csak részben illeszthető Magyarországra. Így a mérleghatásban fennmaradhatnak bizonyos aszimmetriák a magyar gazdaság és az euróövezet tagországai között, azonban ezek jelentősége csökken az euró bevezetésével - szögezik le a szakértők.
