Egy Warren Buffett-tanfolyam és néhány könyv még nem elég a csodához: minden, amit az alulértékelt részvényekről tudni kell
A befektetési piac egyik legmakacsabb és legjobban értékesíthető hiedelme az alulértékelt részvény fogalma. Az ígéret egyszerű, sőt csábító: a piac néha téved, mi pedig – kellő tudással – olcsón vásárolhatunk, majd drágán adhatunk el. A különbözet pedig a mi nyereségünk. Sokan kezdik így a befektetést. Beiratkoznak egy Legyél te a következő Warren Buffett típusú tanfolyamra, könyveket vesznek, előfizetnek elemzői hírlevelekre, és bíznak benne, hogy megtalálják azt a néhány részvényt, amelyet a piac félreárazott. A gond csak az, hogy ha ez valóban ilyen egyszerű lenne, akkor mindenki ezt csinálná. És ha mindenki ezt csinálná, akkor nem maradnának félreárazások.
A nagy kérdés: miért nem működik tömegesen?
Érdemes egy pillanatra megállni, és feltenni a kellemetlen kérdéseket.
Ha az alulértékelt részvények azonosítása ennyire egyértelmű lenne, akkor:
- miért nem ez minden befektető alapstratégiája?
- miért nem verik meg tömegesen a piacot a profi alapkezelők állandóan?
- miért mutatja kutatások sora, hogy az aktívan kezelt alapok döntő többsége hosszú távon alulteljesíti az indexeket?
A válasz valószínűleg az, hogy az alulértékeltség nem egzakt fogalom, hanem sokkal inkább egy délibáb. És ahhoz, hogy ezt megértsük, először azt kell tisztázni: mitől függ egy részvény ára.
Mitől lesz annyi egy részvény ára, amennyi?
A piac működése meglepően prózai. Az árak a kereslet és kínálat találkozásából születnek:
egy részvény annyit ér, amennyiért van, aki eladja, és van, aki megveszi.
Minden egyes kötés mögött két fél áll. Ugyanazon az áron az egyik fél jó ötletnek tartja az eladást, a másik a vásárlást. Ez önmagában azt jelenti, hogy minden pillanatban létezik egy kollektív piaci vélemény az árról – még ha ez a vélemény nem is egységes indokokból születik. A kérdés tehát nem az, hogy téved-e a piac, hanem az, hogy mi alapján gondolkodnak a piaci szereplők.
Mi alapján áraz a piac?
Egy befektetésről általában két okból mondjuk, hogy olcsó vagy drága:
- a várható jövőbeni pénztermelő képessége miatt
- a várható árfolyamváltozás miatt
Az első a klasszikus fundamentális megközelítés: mennyi pénzt fog termelni a cég a jövőben, és ez ma mennyit ér; a második inkább piaci, taktikai gondolkodás: szerintünk az árfolyam hamarosan emelkedni vagy esni fog. Emellett léteznek relatív összehasonlítások is – hasonló cégekhez, ingatlanokhoz, iparági átlagokhoz mérve –, illetve speciális helyzetek, például felvásárlások, szinergiák, ahol 1+1 több mint 2.
A gyakorlatban azonban a legtöbb döntés ezen a két tengelyen mozog: mit fog keresni a cég, és mi történik az árfolyammal.
Rövid távon zaj, hosszú távon üzlet
Rövid távon a részvényárfolyamok kiszámíthatatlanok. Ilyenkor az érzelmek, várakozások, kamatdöntések, politikai hírek és gyors profitremények dominálnak. Ha a piac arra számít, hogy egy kamatemelés miatt a részvény holnap olcsóbb lesz, akkor ma is esni fog az ára – még akkor is, ha hosszú távon a cég kiváló üzlet. A rövid távú várakozások tehát beépülnek az árba.
Hosszabb távon viszont a piac nem tud tartósan elszakadni a valós teljesítménytől. Ha egy vállalat évekig növeli a bevételét és a nyereségét, azt előbb-utóbb az árfolyam is leköveti.
Ez vezet el egy fontos felismeréshez:
A részvény árfolyama egyszerre tükrözi a hosszú távú üzleti kilátásokat és a rövid távú kockázatokat. Ez mind benne van az árban.
De akkor mennyit ér valójában egy cég?
A pénzügyi tankönyvek válasza egyszerű: egy befektetés értéke megegyezik a jövőben megtermelt pénzáramok mai értékével. Ez logikus, és matematikailag is levezethető. A gond nem a képlettel van, hanem azzal, amit beírunk a képletbe.
Mi számít pénzáramnak?
Már ezen a ponton sincs konszenzus. Egyesek a számviteli nyereségből indulnak ki, mások a szabad pénzáramlást (free cash flow) használják, megint mások az osztalékot veszik alapul.
Mindegyiknek vannak előnyei és súlyos korlátai:
- a nyereség manipulálható,
- a cash flow évről évre kilenghet,
- az osztalék csak következménye a működésnek, nem annak oka.
A modellek mégis gyakran centpontosságú értéket adnak, ami hamis biztonságérzetet kelt. Mintha egy cég értéke egzakt szám lenne, pedig nem az.
A legnagyobb probléma: a jövőt kellene megbecsülni
Egy vállalat értékelésének legnehezebb része nem a matematika, hanem a jövő. Vegyük a Coca-Colát. Több mint kétszáz ország, több ezer termék. A pontos becsléshez országonként és termékenként kellene előre jelezni a fogyasztást akár 10-15 évre. Ez nyilván lehetetlen.
A valóságban minden elemző növekedési feltételezésekkel dolgozik. Az egyik például 5 százalékot ír be, a másik 12-t. A végeredmény drasztikusan eltérhet – miközben mindkét modell szakszerű.
És akkor még nem beszéltünk:
- az alapanyagárakról,
- a bérekről,
- a kamatkörnyezetről,
- a technológiai változásokról.
Nem véletlen, hogy még az iparági szakértők becslései is gyakran tévesnek bizonyulnak.
Mozgó célpontra lövünk
Amikor egy elemző azt mondja, hogy egy részvény „30 százalékkal alulértékelt”, sok befektető megnyugszik. Pedig a célárak nem kőbe vésett igazságok.
Egy új információ hatására a valós érték egyik napról a másikra változik. Nem azért, mert a részvény leárazódott, hanem mert megváltozott a jövőről alkotott kép.
A Beyond Meat jó példa erre. A csúcson az elemzők 130–170 dolláros célárakat láttak reálisnak. Két évvel később ugyanaz a cég töredékét érte. Nem 20–30 százalékkal tévedtek, hanem nagyságrendileg. Ez is jól mutatja, mennyire óvatosan kell bánni a valós érték fogalmával.
Akkor nincs is value befektetés?
De van – csak nem úgy, ahogy sokan elsőre elképzelik.
Tudományosan kimutatható, hogy alacsonyabb értékeltségen forgó részvények csoportja hosszú távon magasabb hozamot ér el, mint a piac egésze. Ezt több évtizedes adatsorok igazolják. Ez azonban nem egyedi részvények kitalálásáról szól, hanem szisztematikus stratégiáról.
A profi befektető nem azt kérdezi: „Olcsó ez a részvény?” Hanem azt: „A részvénykiválasztási módszerem hosszú távon működik-e?” A többlethozam nem egy szerencsés döntésből, hanem következetesen alkalmazott, tudományosan megalapozott stratégiából születik.
A piacot nem kijátszani kell, hanem megérteni
Az alulértékelt részvény nem egy objektív tény, hanem egy vélemény. Egyéni befektetőként sokkal fontosabb megérteni a kockázatokat, mint centpontosan meghatározni egy képzelt fair árat. A jó hír, hogy ma már ezt sem kell egyedül csinálni. Alacsony költségű ETF-ek segítségével bárki hozzáférhet olyan faktorstratégiákhoz, amelyek az értékeltséget, minőséget vagy más bizonyított tényezőket követnek – elemzés, találgatás és illúziók nélkül.
Talán ez a legfontosabb felismerés: a piac nem legyőzhető trükkökkel, de megérthető fegyelemmel.
