Vigyázó szemünket a fizetési mérlegre?

Az állami költekezés, illetve a veszteségek egy része nem jelenik meg a hivatalos államháztartási hiányban. Ha a költségvetésen kívül megvalósított állami beruházásokat (pl. autópálya-építés) és az állami tulajdonú vállalatok (MÁV, BKV stb.) tekintélyes mértékű veszteségét is figyelembe vesszük, akkor az államháztartás folyó fizetésimérleg-hiányt növelő hatása megközelíti a GDP kilenc százalékát. Ez szinte hajszálra megegyezik a folyó fizetési mérleg hiányával. Mindez azt jelzi, hogy a lakosság megtakarításai elegendők a vállalati szektor forrásigényének finanszírozására, de az állami forrásigényt már teljes egészében külföldről kell finanszírozni.

Az államháztartás idei hiánya, illetve folyó fizetési mérleg növelő hatása lényegében a tavalyival lesz azonos. Vagyis a többször módosított költségvetési hiánycélok sorozatos elvétése egyben azt is jelenti, hogy 2004-ben nem történt előrelépés az egyensúlyi problémák orvoslása terén. A háztartások megtakarításai ugyan a lakáshitel-támogatások szigorításának hatására érzékelhetően nőttek, de az élénkülő gazdasági konjunktúra miatt a vállalatok forrásigénye is emelkedett, és ezen két hatás lényegében kioltotta egymást. Ezért az idei évben a nemzeti jövedelem arányában a tavalyihoz hasonló, kilenc százalék körüli folyó fizetésimérleg-hiány várható.

Nemcsak a hiány nagysága, hanem a hiány finanszírozásának szerkezete is kedvezőtlen. Mivel a hiány oka nem a vállalati beruházások magas szintje, hanem az állami és a lakosság költekezés, a hiány nagyobb részét nem működőtőke-beáramlás, hanem hitelfelvétel finanszírozza. Bár a tavalyi mélypont után némileg nőtt a működőtőke-beáramlás szerepe a finanszírozáson belül, a nem adósságnövelő finanszírozás súlya még mindig csak egyharmad körüli. Ez azt jelenti, hogy a várhatóan 7,5 milliárd eurótól alig elmaradó hiánynak mintegy kétharmada, vagyis hozzávetőleg ötmilliárd euró Magyarország külföldi adósságát fogja növelni.

A külföldről történő hitelfelvétel jelentős része a bankrendszeren keresztül valósul meg. Ha az autólízingeket, a lakás- és a fogyasztási hiteleket együtt nézzük, akkor a lakosság 2004-ben több mint kétmilliárd eurónyi devizahitelt vesz fel. A bankok külföldi hitelfelvételüket lényegében továbbítják a magyar lakosságnak, vagyis a magyar háztartások lényegében a bankok közvetítésével adósodnak el a külföld felé. A bankok mellett a magyar állam külfölddel szembeni adóssága is több mint kétmilliárd euróval nő az idén.

A folyó fizetési mérleg finanszírozása során kulcsfontosságú kérdés, hogy mely gazdasági szereplők vállalják - önkéntesen vagy kényszerűen - a forint leértékelődésének kockázatát. Az összesen mintegy hétmilliárd eurós külső finanszírozási igényből (folyó fizetési mérleg hiánya + tőkemérleg egyenlege) a működőtőke-beáramlás kétmilliárd eurónyi összeget finanszíroz, így ötmilliárd euróra tehető az az árfolyamkockázat, amit valamelyik gazdasági szektornak kell vállalnia. A külföldiek a tavalyi piaci bizonytalanság időszakához képest a vonzó kamatszint miatt érzékelhető mértékben vállalnak fel forintárfolyam-kockázatot, a kockázat nagyobbik része azonban továbbra is a belföldi szereplőket terheli. Mivel a bankok szabályozása nem engedi meg számottevő árfolyamkockázat vállalását, lényegében három szereplőnek, a lakosságnak, a vállalatoknak és az államnak kell megosztani több mint hárommilliárd eurónyi forintleértékelődési kockázatot. A lakosság gyorsan növekvő devizahitel-állományának köszönhetően a szektor kitettsége kétmilliárd euróval, az állam leértékelődési kockázata pedig egymilliárd euró körüli értékkel nő.

A költekezésnek szükségszerű következménye, hogy az állam és a lakosság is egyre sebezhetőbbé válik. Minél későbbre tolódik a gazdaság egyensúlytalanságának mérséklése, annál nagyobb veszteséget okozhat a forintárfolyam esetleges leértékelődése. A devizában történő eladósodás egészen addig nem jelent problémát, amíg a forint stabil. Ha azonban leértékelődésre kerül sor - aminek valószínűsége az egyensúlyjavító intézkedés elhalasztásával egyre nő -, akkor komoly veszteségek érhetik az államháztartást, a lakosságot és rajtuk keresztül a bankrendszert is.

A jelenlegi folyamatok alapján évente közel ötmilliárd euróval nő az ország külföldi adóssága, vagyis gyors eladósodási pályán halad a magyar gazdaság. A nettó külföldi adósság szintje az elmúlt két évben megduplázódott, tízmilliárd euróról húszmilliárdra nőtt. A gyors eladósodás, és a továbbra is magas hiány miatt a nemzeti valuta a március óta megfigyelhető stabilitás ellenére sebezhető, vagyis érzékenyen reagálhat arra, ha a külföldi befektetők úgy döntenek, hogy a bizonytalanság miatt a forintbefektetéseiket eladják.

A felszínen érzékelhető folyamatok látszólag kedvezők. A növekedést azonban a jövő felélésével, növekvő eladósodottsággal finanszírozza az ország. A forint stabilitásában pedig az óvatos kamatpolitika mellett a rendkívül kedvező (alacsony kamat és gyors növekedés) nemzetközi helyzet is komoly szerepet játszik. Az utóbbiakban bekövetkező változások pedig akár rövid távon is fenntarthatatlanná tehetik az eladósodási pályát. Nem kellene megpróbálni.