Az ezermilliárd dolláros kérdés: van-e buborék az AI piacon?
Néhány nappal korábban az Anthropic és az OpenAI is benyújtotta bizalmas S-1 dokumentumát az amerikai tőzsdefelügyelethez, az SEC-hez. Az Anthropic jelenleg 965 milliárd, míg az OpenAI 850 milliárd dolláros értékeltségen fut. A kérdés, amit egyre több befektető tesz fel: ezek az asztronómiai számok valódi értéket tükröznek, vagy egy óriási buborék kidurranása előtti utolsó, leglátványosabb pillanatokat nézzük?
Hatalmas árbevétel, még hatalmasabb veszteség
A buborékgyanú legkézzelfoghatóbb forrása az MI-cégek pénzügyi profilja. Az OpenAI bevétele a 2022-es nagyjából 200 millió dollárról 2025-re több mint 10 milliárdra hízott – a növekedés vitathatatlanul lenyűgöző, profitnak azonban nyoma sincs: a vállalat 2025 első felében 13,5 milliárd dolláros nettó veszteséget halmozott fel, 2026-ra pedig saját előrejelzése szerint mintegy 14 milliárdos mínuszra számít , miközben az idén durván 17 milliárd dollár készpénzt éget el. A belső dokumentumok szerint 2023 és 2028 között 44 milliárd dollár halmozott veszteséggel kalkulálnak a ChatGPT-t fejlesztő társaságnál, és a nyereségességet csak 2029-re ígérik. Miközben tehát a vállalat évente tízmilliárdokat éget el, ezermilliárd dolláros értéken kíván tőzsdére lépni – ez az aránytalanság egy méretes buborék formálódásának kiindulópontja.
A körkörös pénz, amely önmagát forgatja
Ami a helyzetet a klasszikus túlfűtöttségtől megkülönbözteti, az a finanszírozás szerkezete. Az iparág kulcsszereplői ugyanis egyre inkább egymásba fektetnek, és a pénz gyakorlatilag körbe-körbe jár. Az Nvidia 100 milliárd dolláros partnerséget jelentett be az OpenAI-jal, ám ezt az összeget az OpenAI nagyrészt épp Nvidia-chipek vásárlására fordítja.
A Microsoft az OpenAI mintegy 27 százalékát birtokolja, és egyúttal a fő felhőszolgáltatója is, így az Azure-bevétel visszacsorog Nvidia-hardverbe. Az Nvidia emellett a CoreWeave 7 százalékát is birtokolja, és 6,3 milliárd dollárt vállalt be a CoreWeave eladatlan (Nvidia-GPU-kkal telepakolt) adatközponti kapacitásának felvásárlására. A veszély nyilvánvaló: a felpörgő értékeltségek részben azon alapulnak, hogy a szereplők egymás bevételét és kilátásait pumpálják fel, valódi, külső kereslet helyett.
A tőzsdét néhány részvény tartja a magasban
A kockázat nem marad a magántőke világában. Az amerikai tőzsdéket ma jórészt a mesterséges intelligencia (AI) narratívája emeli napról napra új csúcsokra, a koncentráció pedig korábban sohasem látott szintre erősödött. A Magnificent 7 az S&P 500 index értékének 35–40 százalékát teszik ki. A Goldman Sachs becslése szerint a hét legnagyobb részvény adja a teljes index 2026-os növekedésének 46 százalékát.
Ez azt jelenti, hogy az átlagos befektető – még az indexkövető alapokon keresztül is – jóval nagyobb mértékben fogad az AI sikerére, mint gondolná. Közben egy gyakran idézett MIT-tanulmány szerint a generatív AI-ba fektető szervezetek 95 százaléka egyelőre nulla megtérülést lát. A technológia ígérete és a vállalati gyakorlatban realizált haszon között tehát egyelőre széles szakadék tátong.
Az 1999–2000-es buborék utolsó hónapjai
Ma már nem csak a borúlátók vonnak párhuzamot az internetcégek szárnyalása nyomán kialakult dot-com lufival. Michael Burry, aki a 2008-as ingatlanösszeomlást előre jelezte, úgy fogalmazott: a piac „az 1999–2000-es buborék utolsó hónapjaira" emlékezteti, és milliárdos tétet tett az Nvidia és a Palantir ellen. Burry adatai szerint a kockázati tőke 87, a befektetésre ajánlott kötvénykibocsátások 49, a magas hozamú kötvények állománynak pedig a 38 százaléka kötődik ma az AI-hoz. A szakértő emlékeztet arra, hogy az ezredforduló idején kibocsátott, 100 milliárd dollárnyi minősített adósság jó része 2002-re bóvlivá vált. Maga a Goldman Sachs is azt jelezte, hogy a mai AI-fellendülés inkább az 1997-es állapotokra hasonlít (vagyis évekkel a tényleges összeomlás előtti fázisra), és öt figyelmeztető jelet sorolt fel: csúcson lévő beruházási kiadások, csökkenő vállalati profitok, emelkedő vállalati adósság, kamatvágások és a hitelfelárak közötti különbségek növekedése.
Miért fájhat mindenkinek, ha kidurran a lufi?
A legaggasztóbb az, hogy az AI ma már nem csupán a tőzsdét, hanem a reálgazdaság növekedését is érdemben befolyásolja – méghozzá meglepően nagy súllyal. Az AI-hoz köthető beruházások 2025 első felében 1,1 százalékponttal járultak hozzá az amerikai GDP növekedéséhez, ezzel a fogyasztást is megelőzve mint a bővülés fő motorja.
Jason Furman harvardi közgazdász még drámaibb számot közöl: szerinte az AI-infrastruktúra-beruházás adta az amerikai GDP-növekedés 92 százalékát 2025 első felében. Ez azt jelenti, hogy a látszólag egészséges gazdasági teljesítmény valójában néhány hiperskálázó cég (a Microsoft, a Google, az Amazon, a Meta és az Oracle) adatközpont-építési lázának köszönhető. A kilenc legnagyobb felhőszolgáltató 2026-ra együttesen mintegy 830 milliárd dolláros beruházást tervez – ez a kiadás immár az amerikai GDP nagyjából 2,2 százalékát teszi ki.
A baj az, hogy ez a fajta növekedés rendkívül törékeny. A beruházási kiadás ugyanis – a fogyasztással ellentétben – pillanatok alatt befagyasztható.
Ha a befektetők bizalma megrendül, és a tőke kiszárad, a cégek azonnal elhalaszthatják vagy visszavághatják adatközpont-terveiket, ami nemcsak a részvényárakat, hanem a gazdaság növekedését is megrogyasztja.
Innen pedig egy önerősítő spirál indulhat: zuhanó részvényárak → vékonyodó háztartási vagyon → visszafogott fogyasztás → vállalati profitvisszaesés → újabb leértékelődés.
Az Oliver Wyman és a Világgazdasági Fórum elemzői épp ezért figyelmeztetnek arra, hogy egy összeomlás súlyosabb recessziót okozhat, mint a 2000-es dot-com krach: az amerikai háztartások ma ugyanis jóval nagyobb arányban tartanak részvényeket, mint a századfordulón, így a vagyonhatás és a fogyasztáson keresztüli fertőzés is erősebb lenne. Mindez ráadásul globális krízist okozna: az amerikai tőzsdei korrekciók hagyományosan átgyűrűznek az európai és ázsiai piacokra, miközben a chip- és adatközpont-ellátási láncon keresztül Tajvantól Dél-Koreáig számos exportgazdaság közvetlenül is kitett az AI-keresletnek.
Van azonban egy mérséklő tényező is: mivel a buborék szokatlanul kevés cég köré szerveződik, a fogyasztásra és a foglalkoztatásra gyakorolt hatás korlátozottabb lehet, mint egy szélesebb piaci összeomlásnál – a legnagyobb veszteseket valószínűleg az olcsó tőkétől függő, profit nélküli spekulatív szereplők között találnánk.
Buborék – de nem feltétlenül üres
Fontos azonban a másik oldalt is meghallgatni, mert a „buborék" szó könnyen félrevezető. A buborékok ugyanis nem azért alakulnak ki, mert a mögöttes technológia haszontalan, hanem azért, mert a piac túlszalad annak rövid távú lehetőségein. A dot-com lufi klasszikus tanulsága épp ez: az internet valóban gyökeresen átformálta a világot – csak épp jó néhány évvel később, és sok csődbe ment pionír cég tetemén át vezetett az út. A Pets.com megbukott, az Amazon viszont a hamvaiból nőtt globális óriássá. Másként fogalmazva: a buborék léte és a technológia valós értéke két különböző kérdés, és mindkettő igaz lehet egyszerre.
A védelmezők szerint az MI-fejlesztéseknél az infrastruktúra (a chipek, az adatközpontok és az azokat tápláló energia) kézzelfogható, tartós eszközállományt jelent, amely jóval túléli a hype-ciklust, függetlenül attól, hogy melyik mai modellt építő cég marad végül talpon.
A jelenlegi és a 2000-es években kialakult helyzet között pedig van két lényeges különbség. Egyrészt a fellendülést most nem profit nélküli, frissen tőzsdére dobott startupok hajtják, hanem a világ legnyereségesebb vállalatai, amelyeknek masszív, mesterséges intelligencián kívüli üzletágaik (keresőmotor, hirdetés, felhő, szoftverlicenc) is termelik a pénzt – vagyis van miből finanszírozni a kísérletezést. Másrészt a kereslet valós: az AI-megoldásoknak tényleges, fizető felhasználói és gyorsan növekvő bevételük van, még ha a megtérülés egyelőre el is marad a beruházások ütemétől.
A kialakult helyzetben tehát az igazság a „minden összedől" és a „semmi baj" végletek között valahol középen húzódik. A piacon szinte biztosan van buborék: a több százmilliárd dollárt meghaladó körkörös elköteleződések, a történelmi tőzsdei koncentráció és a profit nélkül elégetett tízmilliárdok mind erre utalnak.
Azt viszont senki nem tudja megbízhatóan megmondani, mikor és hogyan távozik majd a lufiból a felesleges levegő: egyes előrejelzések már 2026-ra lassú leeresztést vagy éles korrekciót jósolnak, mások a kamatkörnyezet, az infláció és a tényleges vállalati profitok alakulásától teszik függővé a fordulópontot. A buborékok természete olyan azonban, hogy jellemzően tovább kitart, mint azt a józan ész diktálná, majd pedig gyorsabban durrannak ki, mint amire bárki képes lenne megfelelően felkészülni.
Egyvalami azonban biztosnak tűnik: ha kipukkad a buborék, a fájdalom messze túlnyúlik majd a Szilícium-völgyön, mivel ma az egész amerikai növekedési sztori, és ezen keresztül a globális tőkepiacok hangulata is jórészt egyetlen narratívára épül – az AI ígéretére.
