Az árfolyamsáv eltörlése
„Az árfolyamsáv eltörlése csökkentette a követendő monetáris célok számát, ezzel jobban összhangba hozta a célokat a rendelkezésre álló eszközökkel, illetve megszüntette a potenciálisan felmerülő ellentmondást az árfolyamcél és az inflációs cél között” – válaszolta a Világgazdaságnak Jobbágy Sándor, a CIB Bank közgazdásza.
„Mindenképpen pozitív lépésnek értékeljük, azonban kissé megkésettnek tartjuk az árfolyamsáv eltörlését” – válaszolta lapunknak Árokszállási Zoltán és Nyeste Orsolya. Az Erste Bank elemzői szerint az árfolyamsáv eltörlésére már évekkel korábban - bőven Simor András elnöksége előtt - sor kellett volna, hogy kerüljön, nagyjából az inflációs célkitűzés rendszerének bevezetésével egyidejűleg.
„A sávos árfolyamrendszer (ahol ráadásul maga a sáv is rosszul volt megkonstruálva) ugyanis azt jelentette, hogy a jegybank nem eszközfüggetlen monetáris politikai céljainak elérése kapcsán” – írták lapuknak küldött válaszlevelükben az Erste elemzői.
Szerintük az árfolyamsáv jóval korábbi eltörlése erősíthette volna a monetáris politika hitelességét, ami a forintban denominált eszközök kockázati prémiumának csökkenéséhez, és ezáltal alacsonyabb kamatláb-szintekhez vezethetett volna. „Ha ez így lett volna, még az is elképzelhető, hogy a devizahitelezés elburjánzása is megelőzhető lett volna. Mindenesete - jobb későn, mint soha - a 2008-as sáveltörléssel minden feltétel adottá vált az inflációs célkitűzés politikájának folytatásához” – vélekedtek.
„A választott monetáris rezsim (inflációs célkövetés) konzisztenciáját szolgálta, így szakmailag szükséges, jó döntés volt” – értett egyet Kondrát Zsolt, az MKB Bank vezető elemzője. „A későbbi válságos időkben komoly gondot okozhatott volna, ha még létezik árfolyamsáv, mivel a piacok jó eséllyel megtámadták volna a sáv szélét, és sokkal szigorúbb kamatpolitika kellett volna a védekezéshez, mint ami ténylegesen volt, vagy amit az inflációs cél indokolt volna. Persze, akkor is el lehetett volna törölni a sávot, de piaci nyomás alatt ezt mindig kockázatosabb megtenni, és várhatóan rosszabb kimenetellel jár” – magyarázta a közgazdász, aki korábban a Magyar Nemzeti Bankban is dolgozott.
Suppan Gergely is úgy látja, hogy a 2008-as válság kitörésekor kifejezetten drámai lett volna, ha a piac nekimegy, vagy csak teszteli a sáv szélét. „A szabadon lebegő deviza jobban hozzájárulhat a gazdasági hullámok, ciklusok kezelésében, mivel rugalmasabb mint egy fix rendszer” – véli a TakarékBank vezető közgazdásza.
Jól kezelték-e a 2008-as válságot, amikor befagytak a kötvénypiacok?
„Alapvetően megfelelő lépéseket hoztak” – írta a Világgazdaságnak küldött válaszában Kondrát Zsolt. „Az MNB lehetőségei korlátozottak voltak, nem volt elegendően nagy devizatartalékuk, és akkor még szigorúbban ítélte meg az EKB is a nem szokványos módszereket vagy akár az állampapír-vásárlást” – magyarázta.
„Ezzel együtt azonban szerintem túl szigorú volt az MNB, nem tett meg mindent, amit lehetett volna. Természetesen nem voltam ott a tárgyalásokon, így nem tudhatom mennyire voltak kemények a korlátok, de számomra úgy tűnik, hogy nem mert vagy nem akart konfliktust vállalni az MNB az EKB-val (pedig védhető volt az álláspontja 2008-09-ben az állampapír-piaci beavatkozást illetően), és inkább a kevesebb segítség irányába akartak hibázni, mint sem rájuk lehessen sütni, túlságosan segítik a bankokat” – fejtette ki Kondrát.
„Összességében pozitív a válságkezelés megítélése. A jegybanknak fontos szerepe volt az IMF/EU-val való hitelszerződés gyors tető alá hozásában, ami akkor létfontosságú volt Magyarország számára. A jegybanki állampapír vásárlások, a swap-piaci facilitások nyújtása elősegítette, hogy a fenti piacokon kialakuló feszültségek, likviditáshiány lényegesen csökkenjenek. Az eltelt idő ellenére továbbra is nehéz megítélni, hogy pl. a devizalikviditás nyújtása kapcsán tehetett-e volna többet a jegybank” – írta Árokszállási Zoltán és Nyeste Orsolya. Fontos szerepe volt annak is, hogy a legnehezebb napokban is a jegybanki kommunikáció nyílt volt. A meglehetősen kritikus helyzet ellenére úgy gondoljuk, hogy semmilyen nagyobb hibát nem követett el a jegybank – jegyzik meg.
Kondrát Zsolt azt is kiemelte, hogy a CHF-swap hitelkeret bebiztosítása is nagyon lassan ment a svájci jegybankkal. „Jobban kellett volna iparkodnia egy jó devizaadós-segítő csomagon, mert a végtörlesztés megvalósult formája a lehető legrosszabb volt.”
Hozzátette, általában egyetért azzal, hogy a jegybank inkább csak reagált a helyzetre, és nem volt eléggé proaktív, bár úgy véli a proaktívabb hozzáállás sem vezetett volna nagyságrendileg kedvezőbb mai helyzethez. „A legfontosabb azonban az, hogy amikor nagyon kellett, akkor az MNB beavatkozott, és ezek során nem csinált komoly hibát.”
Helyes volt-e a 3 százalékpontos 2008-as kamatemelés?
A Lehmann válság idején a magyar piac és a forint rendkívül sebezhetőnek bizonyult. A piacok „célkeresztbe kerülésének” szerintünk a legfontosabb oka a magyar gazdaság magas külső (deviza)eladósodottsága volt, ami előtte hosszú évek alatt épült fel – hangsúlyozták az Erste Bank elemzői. „Helyesnek tartjuk a lépést, hiszen a forint hirtelen, kezelhetetlennek tűnő gyengülésének idején a 300bp-os kamatemelés jelentősen megdrágította a forint elleni pozíciók kiépítését.”
A kamatemelés hatásosnak bizonyult, a forint árfolyama stabilizálódott, a volatilitás csökkent. A helyzet normalizálódásával, az IMF hitelvonal biztosításával a rendkívüli kamatemelés után rövidesen (még abban az évben) megindulhatott a kamatcsökkentési ciklus, és a 300 bázispontos kamatemelést a következő évben sikerült „visszavenni” – emlékeztetnek.
A magas devizaadósság miatt meg kellett akadályozni az árfolyam elszállását, és ehhez akkor a kamatszint emelése is kellett – vélte Kondrát Zsolt.
„A 2008-as 300 bázispontos kamatemelés, amelyre az EU/IMF hitelcsomag bejelentésével lényegében egyidejűleg került sor, szükséges volt a jegybank hitelessége szempontjából, mintegy jelzésértékkel. Ugyanakkor a piaci feszültségek kezelését, a kialakult bizalomhiány miatti befektetői reakciókat elsősorban a nemzetközi az ezzel jelentősen megnövelt jegybanki devizatartalék-állomány tudta helyreállítani” – magyarázta Jobbágy Sándor, a CIB Bank elemzője. „Ezt mutatja az is, hogy az októberi kamatemelést, illetve hitelfelvételt követően már a következő hónapban megkezdődött az alapkamat visszacsökkentése – 2009 január végéig 4 lépésben összesen 200 bázisponttal vágták vissza az irányadó kamatot.”
Simor András elnöksége alatt javult vagy romlott a jegybank hitelessége? Független-e az MNB?
„A jegybank hitelessége az elmúlt hat évben megfelelő volt, összességében talán még erősödött is. Fontosnak tartjuk megemlíteni, hogy Simor András alapjaiban megőrizte a Járai elnöksége alatt kialakított felépítést, miszerint a jegybanki stáb elemzői, kutatói tevékenysége elválik a döntéshozataltól, és a stáb továbbra is talán a leginkább elismert közgazdasági szellemi műhely Magyarországon” – írják az Erste elemzői.
„Ami viszont a tanácsot illeti, a tanácsi összetétel változása (a 2011-es külső tagok kinevezése) és a később megindított kamatcsökkentés azért okozott némi zavart a piaci szereplőknek. A legutóbbi kamatcsökkentési ciklus kezdetekor ugyanis felmerültek kétségek, hogy mennyire van összhangban a kamatvágás megkezdése a jegybank saját inflációs előrejelzésével.” Szerencsére azért elég gyorsan látszott, hogy a piac „megemészti” a kamatcsökkentés beindulását, amiben nagy szerepe volt, illetve jelenleg is van annak, hogy a nemzetközi befektetői hangulat alapvetően támogató. Nagyon fontos, hogy az új vezetés konzisztensen kommunikáljon, óvatosan válogassa meg a szavait, a kommunikációját, egy rossz szón, vagy mondaton is sok minden múlhat – fejtik ki.
„Nem romlott az MNB hitelessége, változatlanul hiteles maradt” – mondta Kondrát Zsolt. „Független is volt az intézmény, bár az felvet kérdéseket, hogy az időszak végén a kormány által kinevezett tagok a stáb véleményével és az inflációs kilátásokkal is szemben kamatcsökkentésekbe kezdtek. Az ezzel kapcsolatos kérdőjeleket nem oszlatja el, hogy utólag a kormány intézkedései olyan helyzetet teremtettek, amelyben már nem volt ellentmondás az alacsonyabb kamatszint és az inflációs prognózis között.”
Nem az MNB-n múlt az inflációs cél elérésének kudarca – vélte Suppan Gergely. „2007-2008-ban egyrészt a 2006-os megszorítások adóemeléseinek, és gázár-kompenzáció eltörléseinek hatásaival, másrészt a globális energia és élelmiszerár-sokkal kellett megküzdenie.”
„Utána átmenetileg sikerült elérni a célt a globális nyersanyagárak összeomlása miatt, de a folyamatos költségvetési kiigazítások adóemelései miatt esély sem volt tartani a célt. Ehhez sokkal magasabb kamatokra, érdemben erősebb forintra és sokkal mélyebb recesszióra, nagyobb belső kereslet zuhanásra lett volna szükség, aminek semmi értelme nem lett volna” – mondta a TakarékBank vezető elemzője.
Az Erste elemzői szerint is az inflációs cél elérését rengetegszer a fiskális politika akadályozta meg azzal, hogy a kiigazítások alkalmával áremelésekkel (amik legtöbbször illetve jövedéki emelések formájában történtek meg) igyekezett leszorítani a hiányt. Ez történt a 2009-es Bajnai, illetve a 2012-es Matolcsy csomagok idején is, emlékeztetnek.
A jegybank megfelelően vizsgázott, hitelesen képviselte törvényi célját, azonban kivételt képez ez alól az ősszel megindított kamatcsökkentési sorozat, ám az enyhítési ciklus hatásainak megalapozott megítéléséhez még valószínűleg nem telt el elegendő idő.
Kondrát Zsolt elégedett az infláció elleni küzdelemmel. Magyarországon az inflációt rövid távon döntő mértékben befolyásolják a kormány intézkedései. A magyar kormányok előszeretettel alkalmaznak olyan lépéseket, amelyek komoly hatással járnak az inflációra (ÁFA, jövedéki adó változtatása, árszabályozás, ártámogatások), és amelyek nem kalkulálhatóak előre. Ehhez adódnak a szokásos külső ársokkok (olajár, élelmiszerár). Ilyen körülmények között az év végi infláció aktuális értéke nem jó teljesítménymérő – írta.
„Véleményem szerint a jegybank kellően konzervatív volt az infláció elleni harcban, jobban figyelt az egyszeri hatásoktól tisztított trend inflációs mutatókra. A jövőben, a növekedés majdani megindulásával komoly inflációs problémánk lehet, hiszen stagnálás majd mély mellett sem sikerült tartósan a 3 százalékos cél alá nyomni a maginflációt” – hangsúlyozta.
„Az inflációs cél elérését számos esetben olyan tényezők akadályozták (nemzetközi élelmiszerár-mozgások, hazai adóemelések), melyekre a monetáris politika eszköztárával nem lehet hatást gyakorolni. Ilyen tényezők még a recessziós időszakban is relatíve magas inflációt eredményeztek. A monetáris politika hatókörén kívüli tényezők esetében a jegybank legfontosabb feladata a várakozások menedzselése lehet a másodkörös inflációs hatások kiküszöbölése érdekében. Ezzel kapcsolatban a hatásosság megítélése ugyanakkor éppen egy recessziós időszakban nehéz, hiszen, ahogy például a szolgáltatások és a tartós fogyasztási cikkek áralakulása is mutatja, ezek esetében a gyenge kereslet hatása egyértelműen látható volt 2009 óta” – írta Jobbágy Sándor.
