Kisebb meglepetést okozott a monetáris tanács a legutóbbi kamatdöntő ülésén, ahol a várakozásoknál és a saját maga által meglebegtetett ütemnél is kisebbet, 75 bázispontot vágott az alapkamaton. A különbség mindössze 25 bázispont volt a két vágás között, ám a hatása annál nagyobb: egyrészről majd másfél év után végre 10 százalék alá mehetett volna az alapkamat, másrészről egyértelmű üzenete lett volna a piacok felé, hogy megvan a jegybanknak a mozgástere ahhoz, hogy gyorsítson a kamatcsökkentések tempóján.
Hogy ez végül elmaradt, annak azonban már korántsem az a magyarázata (erről itt írtunk), minden elemzői számítás szerint az infláció januárban megközelítette a jegybank toleranciasávját, ami azt jelenti, hogy egy 4 és 5 százalék közötti infláció a 10 százalékos alapkamat mellett bődületes, 5-6 százalékos reálkamatot eredményez, ami egyedülálló az egész régióban, és ami óriási fékezőerővel hat a gazdaságra. Decemberben például úgy volt a magyar infláció a legalacsonyabb a visegrádi országok között, hogy közben továbbra is nálunk a legmagasabb az alapkamat.
Valójában alapos a gyanú, hogy nem az infláció, hanem a forint árfolyammozgása magyarázza a jegybank legutóbbi óvatos döntését is.
Nem véletlenül: az MNB adatai szerint mintegy 1500 milliárd forint értékű „hot money”, azaz forró pénz, spekulatív tőke van a forint piacán,
ami persze pluszlikviditást jelent, de komoly veszélyfaktort is, ami ha gyorsan eltűnne, azzal a forintra is óriási nyomás helyeződne.
A rendkívül magas kamatszint a magyarázat
„A spekulatív tőke folyamatosan keresi a magasabb hozamlehetőségeket a világban, amikor 2022 őszén a Magyar Nemzeti Bank 18 százalékra emelte a tényleges kamatot, a befektetőknek a magas kamatkülönbözet miatt megérte az akkori energiaárak miatt elég kockázatosnak tűnő forinteszközökbe fektetni” – mondta a Világgazdaságnak Varga Zoltán, az Equilor Befektetési Zrt. szenior elemzője.
Mint ismert, 2022 októberében lényegében újranyitotta a jegybank az előző hónapban lezárt kamatemelési ciklust, miután történelmi mélypontjára süllyedt a forint árfolyama. Bár a 18 százalékos kamatszint egészen extrémnek számított a régióban, de legalább a hazai fizetőeszköz árfolyamát stabilizálta, csak januárig majd 10 százalékkal erősödött. Lényegében ekkor jelent meg ez a nagy mennyiségű spekulatív tőke a forint piacán.
Varga Zoltán szerint ez a gyakorlatban úgy működik, hogy a külföldi szereplő (általában intézményi befektető) átváltja a devizáját forintra, és megvásárolja a hazai eszközt (állampapírt, adott esetben részvényt).
A probléma ezzel, hogy amikor romlik a hangulat, a befektető nagyon gyorsan eladja az eszközt, és visszaváltja a forintot a devizájára, elindítva egy forintgyengülési hullámot.
Nagy kérdés tehát, hogy ha ez a pénz eltűnne, visszatérne-e a 2022 őszén látott 436 eurós forintmélypont, ami miatt extrém magas kamatok bevezetésére kényszerült a monetáris tanács. Varga Zoltán azonban úgy látja, önmagában a spekulatív tőke kivonulása nem vinné fel az árfolyamot a történelmi rekord közelébe, és szerinte nem is valószínű, hogy hirtelen eltűnik. A forint árfolyamát elsősorban az MNB kamatpolitikája, illetve az Európai Unióval való viszony alakulása befolyásolhatja a közgazdász szerint.
Elvesztette horgony jellegét a jegybank
Volt olyan időszak, amikor ez 4000–6000 milliárd forintra rúgott
– mondta a spekulatív tőkéről a Világgazdaságnak Virovácz Péter, az ING Bank vezető elemzője, aki szerint egyértelmű, hogy ezek a forró pénzek mozgatják jelenleg a forint árfolyamát. Ennek két oka van, egyrészt a befektetők azt figyelik, hogy mi történik az inflációval és a kamatokkal. Azzal ugyanis, hogy a jegybank nyitva hagyta a nagyobb mértékű emelést, erre már előre spekulálnak a befektetők.
Másrészről – ami a pénteki inflációs adat fényében lesz érdekes –, hogyha tényleg a konszenzusnál (4,4 százalék) jóval alacsonyabb inflációs adat jön ki, az szerinte megint megütheti a forintot. Ebben az esetben ugyanis a befektetők elkezdhetnek arra spekulálni, hogy a jegybank nagyobbat és többet fog vágni az eddigieknél, amivel a forint kamatelőnye tovább csökkenne.
Ez pedig beindíthatja a short pozíciók felépítését, ami könnyen 390 fölé lökhetné az árfolyamot , sőt, „oda is ragaszthatja”.
Virovácz Péter hozzátette azt is, hogy ezek a forró pénzek ugyanúgy segítettek, amikor 375 forint egy euró, csak akkor az MNB is kicsit más hangnemet használt, egy nagyon szigorú jegybank benyomását keltette. Most azonban ez átfordult szerinte, egy ilyen helyzetben pedig nem tesz jót a forintnak, hogy megy az üzengetés a gazdaságpolitika szereplői között.
Ha piaci befektetőkkel beszélget az ember, az az érzése, hogy a jegybank már nem tud horgonyként működni, helyette a többi zajra figyelnek a befektetők
– utalt ezzel az ING Bank elemzője a jegybank és más szereplők közötti üzengetésekre.
Túlkínálat alakult ki a forint piacán
Virovácz Péter szerint a probléma másik gyökere, hogy az elmúlt években túlkínálat alakult ki a forint piacán, amire még rátett egy lapáttal a 18 százalékos kamatszint. A Fed mennyiségi szigorítással ezt meg tudja oldani, de szerinte ezt Magyarországon nem lehet, ezzel ugyanis vagy a devizapiacot, vagy az államkötvénypiacot borítaná fel az MNB. Így nincsen más választása, mint hogy hagyja, hogy az a pénzmennyiség, amelyet az elmúlt években belepumpáltak a gazdaságba, természetes módon kiárazódjon. Addig viszont ezt a többletlikviditást valahogy kezelni kéne, ezt próbálják meg a jegybanki kötvényprogrammal kiszívni.
Az a baj, hogy annyi felesleges likviditás van a rendszerben, hogy egész egyszerűen nem tud hova vándorolni ez a pénz, és a nap végén ott marad a spekulánsoknál, akik ezzel tudnak játszani
– írta le a mostani helyzetet az ING Bank szakértője, aki szerint így a jegybank nem tud mást csinálni, mint hogy megvárja, hogy lejárjanak a korábbi ösztönzőprogramok, és megvárja, amíg a forint eltűnik a rendszerből. De ez egy több évig tartó folyamat.
Gyengébb lehet a forintárfolyam így is
Arra is felhívta a figyelmet, hogy nemcsak a spekulatív tőke mozgatja a forintot, hanem a „real money” is. Ők olyan vásárlók, akik azért vesznek forintot, mert export-import szempontjából szükségük van rá, amikor pedig a spekulánsok mozgatják a forintot, egy nagy importőr cég be tud lépni, és egy küszöbértéknél leköti vagy eladja a fölösleges euróját, és megveszi a forintot. Tehát csak egy bizonyos sávon belül tudják a traderek az árfolyamot mozgatni. Emiatt aztán drasztikus gyengülésre sem számít Virovácz Péter, és az elmúlt hetek eseményeit látva inkább azt tartja valószínűbbnek, hogy idén 390–395 forint között lesz az euró-forint árfolyam. „Nem lehet ezt a többletlikviditást kicsatornázni komolyabb fájdalmak nélkül” – mondta az ING Bank szakértője, aki a fent említett okok miatt arra számít, hogy a február végi kamatdöntő ülésén továbbra sem gyorsít a kamatcsökkentések tempóján a nemzeti bank.
A forint ellen spekuláló forrótőkét a kamatszint hirtelen megemelésével tudta jelentősen drágítani a jegybank. A csökkenő, de még jelenleg is fennálló kamatkülönbözet miatt a forint melletti pozíció éri meg jobban a külföldi befektetőknek, de az elmúlt hetekben tapasztalható hangulatromlás csökkentette a nettó forint melletti pozicionáltságot. Nincs is feltétlenül szükség a leépítésére, mivel pluszlikviditást jelent a forint piacán.
