Madness, Save Me, Panic Station, Illiquid state, The 2nd law

Madness. 2007-ben az egyesült államokbeli háztartások összes adóssága a rendelkezésükre álló összes jövedelem 131 százaléka volt. A mutató 2012 második negyedévében 109 százalék, döntően a nem fizető adósok kilakoltatása miatt. A lakáskínálat bővülése hozzájárult az ingatlanárak csökkenéséhez, ami viszont a háztartások vagyonát jelentősen mérsékelte. A háztartások immár teljesen másképp kezelik pénzügyeiket, mint az előző évtized elején.

A 2000-es évek első felében nem éreztek különösebb késztetést a megtakarításra: a nettó vagyon emelkedéséhez már a háztartások tulajdonában lévő részvények drágulása is elegendő volt. A (lakó)ingatlanok piacának összeomlása viszont erős jelzés volt arra, hogy vagyonuk növeléséhez megtakarításra is szükségük van.

Save me. Az amerikaiakat általában megrögzött költekezőnek tartják, amit leginkább az alacsony megtakarítási ráta támaszt alá, amely az utóbbi időben sem emelkedett jelentősen.

A Fed által használt alternatív mutató ugyanakkor jelenleg 1,2 százalékponttal a 11 százalékos hosszú távú átlag fölött áll. Nem mindegy tehát, hogy melyiket tekintjük irányadónak. Ha az elsőt, akkor arra számíthatunk, hogy az amerikaiak – amint a gazdasági környezet lehetővé teszi – visszatérnek az egy évtizeddel ezelőtti könnyelműséghez. Ha a másodikat, akkor a legvalószínűbbnek az tűnik, hogy az amerikai háztartások még hosszú ideig folytatják „mérlegük tisztítását”. Ezt látszik alátámasztani, hogy a jelenlegi alacsony kamatok sem tudják csökkenteni a megtakarítások és nem tudják növelni az ingatlanbefektetések volumenét.

Nehéz ugyanakkor azonosítani, hogy mi származik a pénzügyi döntéshozatalban bekövetkezett strukturális változásból és mi a hosszú ideje magas munkanélküliségből. Úgy véljük, hiba lenne arra számítani, hogy az adósságállomány a közeljövőben növekedni fog. Ennek első feltétele a munkaerő-piaci helyzet javulása, amíg azonban a foglalkoztatottság szintje a jelenlegi alacsony szinten marad, a háztartások nem akarnak – és nem is tudnak – hitelt felvenni.

Panic station. A Fed szeptemberben bejelentette a monetáris enyhítés harmadik hullámát (QE3), amely jelzáloglevelekre (mortgage-backed securities, MBS) koncentrál.  Számunkra sem kérdéses, hogy a támogatásra szükség volt: amíg a gazdaság nem kezd növekedni, a munkanélküliség nem tud csökkenni. Az MBS-ek előtérbe helyezése azonban hibának bizonyulhat, amennyiben a háztartások nem járulnak hozzá a jelzáloghitelek iránti kereslet bővüléséhez. A jelzáloghitelek kamatai ráadásul már nemigen csökkenhetnek tovább: az MBS-ek hozamai már a QE3 bejelentése előtt is alacsony szinten voltak, annak lehetősége pedig, hogy a hatás a hitelkamatokban is érezhető legyen, erősen korlátozott. Ráadásul hiába alacsony a hitelek költsége, amíg nincs rájuk kereslet, állományuk nem fog nőni. Márpedig a háztartások hitelfelvételi kedve nem fog erősödni mindaddig, amíg jövőbeli anyagi helyzetüket illetően erős bennük a bizonytalanság. A megoldás a beruházások volumenének növelése és a versenyszférabeli foglalkoztatás bővítése.

Illiquid state. A hatalmas készpénzállománnyal rendelkező amerikai vállalatok azonban a beruházás és a létszámbővítés helyett inkább megemelik az osztalékot, saját részvényeket vásárolnak és növelik a közvetlen külföldi tőkebefektetéseiket. Ha ezeket az összegeket tényleges beruházásokra költötték volna, azzal negyedévente 1 százalékponttal növelhették volna a GDP-t. A befektetési döntések persze bonyolultak, a legfontosabb azonban a várható kereslet, a finanszírozás költsége pedig inkább korlát, semmint a döntés melletti végső érv. Figyelembe kell venni az adókat is – itt azonban bonyolítja a helyzetet, hogy a cégek nem tudják, miként birkózik meg a kormányzat a fiskális szakadékkal, azaz mi lesz az év végén lejáró adókedvezmények sorsa. Röviden: a kockázatvállalási hajlandóság – legalább – a novemberi elnökválasztásig nem várható, hogy erősödni fog. De még azután is marad a kérdés: mi készteti majd az üzleti szférát arra, hogy költeni kezdje a pénzét?

The 2nd law. James Tobin szerint egy cég piaci értékének és eszközei pótlási költségének (Q-val jelölt) aránya a befektetések szempontjából meghatározó tényező. Minél nagyobb a Q, annál inkább ösztönöz a cégbe való befektetésre. A Fed ebben a tekintetben segíthet, és az amerikai jegybank jelenlegi stratégiája ténylegesen ehhez kapcsolódik. A cél a kockázatvállalási hajlandóság erősítése (amitől a számláló nő), valamint az inflációs várakozások emelése, ami viszont a jelenlegi fizikai befektetés árát csökkenti (és amitől a nevező csökken). Ez azonban már az alapkamat-prognózisban is benne van, miért volt akkor szükség QE3-ra? A válasz az lehet, hogy a nyíltpiaci bizottság tagjai attól tartottak, hogy az alapkamat mélyben tartása melletti elkötelezettség a mennyiségi lazítás újabb hulláma nélkül nem elég hiteles.

A termodinamika második főtétele szerint ha egy izolált rendszerhez nem adunk energiát, akkor a benne lévő energia szétszóródik és haszontalanná válik. (Az igazat megvallva a szerző számára a The 2nd Law inkább a Muse hatodik stúdióalbumaként ismert, amely a cikk címeit is inspirálta.) A monetáris politikában az energia a likviditás: ha magas szinten akarjuk tartani, akkor valamennyit hozzá kell adnunk.