Nettó hitelezők?

Az elmúlt években hozzászokhattunk a folyó fizetési mérleg és a tőkemérleget is tartalmazó külső finanszírozási képesség tartósan magas többletéhez. A külső mérlegek többletét több tényező segítette. A hazai gazdasági szereplők mérlegalkalmazkodása, megtakarítási többlete az exporttól elmaradó importot idézett elő. Eközben az exportorientált feldolgozóipar és a szolgáltató központok beruházásai az exportkapacitást növelték. Az olajárak tavalyelőtti és tavalyi összeomlása az energiaimport értékét csökkentette drasztikus mértékben, így a cserearány javulása is igen sokat segített. Az EU-transzferek a tőkemérleg többletét növelték. Mindezek hatására a korábbi években felépült, fenntarthatatlanul magas bruttó és nettó külső adósságállományok gyors apadásnak indultak, miközben a nominális GDP növekedésével a GDP-arányos ráták csökkenése még látványosabb, ami kifejezetten kedvező folyamat a külső sérülékenység radikális mérséklődéséhez.

Felmerül a kérdés, hogy a külső egyensúly tartósan többletet mutat-e, vagy a gazdaság élénkülésével csökken, esetleg eltűnik. Az idén a folyó fizetési mérleg többlete apadhat részben a fogyasztás, nagyobbrészt a beruházások érdemi gyorsulása miatt. Kisebb részben az idén a tavalyinál várhatóan magasabb olajárak is rontják az árumérleg többletét. Mindezt ellensúlyozhatja, hogy az apadó külső adósság miatt csökkenhet a külföldnek fizetett kamatok mértéke, így a jövedelmek egyenlege kissé javulhat, bár a külföldi vállalatok magasabb profitja miatt nem várható markáns javulás. Ezzel szemben a 2014–2020-as ciklus felfutó EU-transzferei ismét növelik a tőkemérleg többletét, így összességében a külső finanszírozási képesség még javulhat is a tavalyihoz képest. A következő két évben a belépő jelentős új autóipari kapacitások exportnövelő hatása miatt nem számítunk a folyó fizetési mérleg nagyobb romlására, így a továbbra is élénk belső kereslet ellenére az árumérleg többlete fennmaradhat, miközben a tőkemérleg, így a külső finanszírozási képesség továbbra is magas lehet. Mindez a számításunk szerint 2019-re azt eredményezi, hogy az ország nettó külső adóssága eltűnik, majd az év végére már nettó külső hitelező lesz.

Természetesen lehet vitatkozni, hogy egy felzárkózni kívánó ország esetében szükséges-e a külső egyensúly fenntartása, vagy megengedhető-e bizonyos mértékű hiány és külső eladósodás. Ám egyfelől jelentős példák vannak az exportvezérelt növekedés melletti felzárkózásra, másrészt az előző évtizedben nálunk megvalósult, szinte exponenciálisan növekvő külső eladósodás zsákutcának bizonyult.

Nézzük azonban, hogy mivel, milyen előnyökkel járhat a nettó külső hitelezői státusz. Először is, hazánk az olyan, biztonságosnak tekintett országok klubjába kerülhet, mint Svájc, a skandináv államok vagy éppen Csehország. Ezen országok – a számos különbözőség ellenére is – általában a devizájuk felértékelődési nyomásával küzdenek, akár a nemzetközi szinteknél alacsonyabb kamatokkal vagy – mint Svájc és Csehország esetében láthattuk – a devizaerősödés elleni árfolyamplafon átmeneti bevezetésével. A deviza felértékelődési nyomását csak fokozza, hogy a nettó külső hitelezői pozíció miatt a jövedelem mérlege többnyire pozitív, mivel több kamatot és/vagy osztalékot kapnak külföldről, mint amennyit ők fizetnek külföldre. Mindez általában igen stabil és horgonyzott inflációval jár. Így – bár további kutatást igényel, és idővel majd választ kaphatunk rá – a hazai infláció és a kamatok viselkedése is tartósan megváltozhat, amit az is támogat, hogy a meglóduló jövedelmek és az élénkülést mutató hitelezés ellenére a háztartások továbbra is nettó megtakarítók. Ennek a mértéke ugyan csökkenhet, de egyelőre nem látszik, hogy a lakosság felélné a többletjövedelmét. Ez a megtakarítástöbbletes állapot a piaci kamatokat is tartósan alacsony szinten tarthatja.