Quantitative easing magyar módra

Az MNB monetáris tanácsa április 7-i soron kívüli ülésén bejelentette, majd április 28-i ülésén részleteiben is ismertette állampapír-vásárlási programját. A szakirodalom ezt quantitative easingnek (QE), magyar fordításban leginkább mennyiségi lazításnak nevezi, és ez a fejlett gazdaságok jegybankjai által a 2007–2008-as válság után bevezetett talán legjelentősebb program. Az MNB eddig tartózkodott a QE-től, amelynek elsősorban praktikus okai voltak. Az eurózónában vagy az Egyesült Államokban a válság után főleg azért volt szükség az állampapír-vásárlások megindítására, mert a jegybankok hagyományos eszközrendszere hatástalanná vált. A válság után hiába csökkentették gyors ütemben nulla százalék közelébe irányadó rátájukat, ez nem volt elegendő a visszaesés ellensúlyozására. Ezen a ponton a monetáris politika hagyományos vagy konvencionális eszközei hatástalanná váltak, új eszközök bevezetésére volt szükség annak érdekében, hogy a jegybankok növelni tudják az aggregált keresletet és ezzel az inflációt.

Magyarországon ez a helyzet nem állt fenn. A válság kitörésekor a jegybank a korábbi elhibázott gazdaságpolitika miatt nem tudta csökkenteni az alapkamatot, sőt, kamatemelésre kényszerült, hogy megakadályozza a forint gyengülését és a tőkekivonást. Ezzel szemben amikor a gazdasági helyzet normalizálódása miatt lehetősége nyílt a kamatok csökkentésére, jelentős mozgástér állt rendelkezésre a konvencionális eszköztárban, hogy ne legyen szükség a QE-re, így elkerülhette annak kockázatait is (például a jegybankmérleg erős növekedését vagy a kivezetés megoldatlanságát). Bár hozzá kell tenni, hogy például a Növekedési hitelprogram (NHP) elindítása révén a Magyar Nemzeti Bank is vezetett be nem konvencionális eszközöket a válság után, így ez nem teljesen új terület a számára.

A koronavírus és a szükségszerűen bevezetett korlátozások miatt kialakuló legújabb válság ugyanakkor merőben új helyzet elé állította az MNB-t. A válságra a legtöbb jegybank, már amelyiknek volt rá lehetősége, az alapkamat csökkentésével reagált. Az MNB, hasonlóan a legutóbbi válsághoz, nem tudott a kamatok mérséklésével válaszolni, mivel azzal a forint további gyengülését kockáztatta volna, illetve az alapkamat már így is megközelítette a nulla alsó korlátot, így kénytelen volt konvencionális szigorítást végrehajtani. Erre azonban korai lenne még azt mondani, hogy a jegybank korábbi felelőtlen vagy hibás döntései miatt került sor. Ezt majd csak a válság után lehet eldönteni, amikor nyilvánvalóvá válik, hogy az elmúlt évek dinamikus gazdasági növekedése, amelyhez hozzájárult a hazai monetáris politika is, milyen szerepet játszott a vírus Magyarországra gyakorolt hatásában.

A konvencionális monetáris politika tehetetlensége nem jelenti azt, hogy a jegybank nem tud enyhíteni a gazdasági károkon. Pontosan erre a helyzetre találták ki a jegybankok a nem konvencionális eszközöket. Az MNB gyorsan lépett például az NHP Hajrá bevezetésével, majd most a QE bejelentésével. Ez utóbbi szerkezetét és működését tekintve nem tér el a nemzetközi, elsősorban az Európai Központi Bank (EKB) gyakorlatától. A jegybank a másodlagos piacon vásárol kötvényeket, elkerülve ezzel a közvetlen monetáris finanszírozást. Egy adott sorozatból legfeljebb 33 százalékot vesz, illetve a hosszabb, három év feletti futamidőt célozza. Két eltérést érdemes kiemelni. Az első, hogy a jegybank nem határozott meg keretösszeget a vásárlásokra, és ezek ütemére vonatkozóan is csak jelzést, nem pedig konkrétumot közölt: ezt sem a közleményben tette meg, hanem Nagy Márton, az MNB alelnöke ismertette a kamatdöntést követő háttérbeszélgetésen. Ez nagyban eltér például az EKB gyakorlatától, és elsősorban a program rugalmasságát szolgálja. Viszont a bizonytalanság pont az eredményességet csökkentheti, ezen a téren előfordulhat, hogy változik az MNB gyakorlata. A másik, ennél fontosabb eltérés, hogy – szintén a háttérbeszélgetésen – Nagy Márton bejelentette: a pénzteremtésből származó többletlikviditást továbbra is sterilizálja a jegybank. Ez a példaként tekintett EKB gyakorlatában egyáltalán nem jelenik meg, ellenben rávilágít a program fő céljára és a magyar sajátosságokra. A jegybank célja az eszközvásárlásokkal nem közvetlenül az infláció célra terelése – ezzel az utóbbi időszakban inkább a másik irányból jelentkeztek problémák –, hanem elsősorban az állampapírpiac stabilitását akarja biztosítani annak érdekében, hogy a transzmissziós mechanizmus továbbra is működjön. Mindezek alapján a programok várható hatását is nehéz megbecsülni. Nemzetközi tapasztalatok szerint a QE sikeresen tudja csökkenteni a hosszú távú hozamokat, ugyanakkor az inflációra gyakorolt hatása mérsékelt lehet, ahogy azt az EKB-nál is láthattuk.