A legfőbb pénz- és tőkepiaci mumus most az euróövezeti recesszió, már csak arról szól a vita, hogy vajon mikorra várható, és mennyire lesz mély. Várakozásom szerint erre 2022 második felében sor kerül, vagyis a két egymást követő negyedévben mérsékelten zsugorodik majd az eurózóna GDP-je negyedéves bázison.

Az ukrán háborút övező bizonytalanság és a reáljövedelem bővülésének lassulása egyre inkább megviseli az európai háztartásokat. A holland tőzsdei folyamatokat figyelve egy hónap alatt ismét 90–100 százalékkal nőtt a zsinóráram, és nagyjából 120 százalékkal a gáz ára, így egyre inkább úgy tűnik, hogy az energiaválság a következő hónapokban sem enyhül. Az emelkedő rezsiköltségek tovább gyengítik a háztartások vásárlóerejét, miközben vállalati oldalon az energiaintenzív szektorok szereplői jelentősen csökkenthetik vagy akár ideiglenesen felfüggeszthetik a gazdasági tevékenységüket a veszteségek minimalizálása céljából. Mindeközben az elmúlt hónapok erőteljes készletnövekedése azt vetíti előre, hogy a visszaeső aggregált kereslet mellett az iparvállalatok nem kapnak újabb megrendeléseket. Végül azt sem szabad elfelejteni, hogy a koronavírus sem tűnt el, sőt mintha újból erőre kapott volna, ami még tovább fokozhatja a gazdasági zavarokat az előttünk álló hónapokban.

13 July 2022, Hessen, Frankfurt/Main: The large euro symbol in front of the former headquarters of the European Central Bank (ECB, r) glows in the early morning. Photo: Frank Rumpenhorst/dpa (Photo by FRANK RUMPENHORST / DPA / dpa Picture-Alliance via AFP)
Fotó: Frank Rumpenhorst / DPA Picture-Alliance via AFP

A helyzetet tovább súlyosbítja, hogy az Európai Központi Bank lekéste a szigorítás megkezdésének optimális időpontját. Az infláció makacsul magas, és a hosszabb távú kivetítések is a 2 százalékos inflációs cél feletti ütemmel számolnak. A túlzóan óvatoskodó monetáris politika ma már egyre nagyobb gazdaságpolitikai hibának tűnik. Kármentésként az EKB-nak most agresszívnak kell lennie, amíg még megteheti. Az idei év vége előtt legalább 1 százalékra kellene emelnie az alapkamatot. A közelgő recesszióval, valamint az euróövezet adósságának fenntarthatóságával kapcsolatos kétségek ugyanis behatárolják a jegybanki mozgásteret. Várhatóan a szigorítási ablak az év végével bezárul, 2023-ban változatlan maradhat az euróövezeti kamatkörnyezet.

De nem csak a monetáris politika kerül kényszerhelyzetbe a közeljövőben. Az emelkedő inflációs és kamatkörnyezet különösen sérülékennyé teszi a periferiális euróövezeti tagországokat. Ezzel felsejlik egy – a 2012-eshez hasonló – adósságválság rémképe. Ebben a helyzetben nem lenne meglepő, ha ismét előtérbe kerülne a fiskális szabályokról és az adósságok fenntarthatóságáról szóló vita. A most érvényben lévő túlzottdeficit-eljárás – amelyet a Covid óta ráadásul felfüggesztettek – a gyakorlatban soha nem volt hatékony eszköz. Az újabb adósságválság lehetősége arra ösztönözheti az Európai Bizottságot, hogy egy új eszközrendszerrel még nagyobb hangsúlyt fektessen a költségvetési szigorra és az adósságcsökkentésre.

A fentebb vázolt folyamatok révén kialakuló euróövezeti visszaesés természetesen negatívan érintené a magyar gazdaságot az exporton keresztül. Ugyanakkor a továbbra is meglévő reálbérnövekedés és a lakosságot érintő árszabályozás mellett a háztartások rendelkezésre álló jövedelme közel sem szűkülne annyira, mint az euróövezetben. Ezek alapján várhatóan a belső felhasználás pozitív negyedéves alapú GDP-növekedést generálhat az idei év második felében.

Egy ilyen időszakban a magyar gazdaság felülteljesítése a forint szempontjából is pozitív lehet. Ráadásul az, hogy az EKB képtelen lesz végigvinni egy érdemi szigorítási ciklust, szintén a forint malmára hajthatja a vizet. A kedvezőbb gazdasági kilátások mellett a megmaradó jelentős kamatkülönbözet a forint és az euró között ugyanis felélénkítheti a hazai fizetőeszköz iránti érdeklődést, és beindíthatja a várva várt erősödést. Ezt a folyamatot azonban fékezheti, ha valóban felerősödik a diskurzus egy új uniós költségvetési szabályrendszerről. Ez a magyar fiskális politikát is kényszerpályára állíthatja, kikényszerítve a néhol fájdalmas – a növekedést hátráltató – kiigazításokat. A szabályok alól pedig aligha lehet majd kibújni, mivel az tovább rombolná a befektetők már eddig is rendkívüli mértékben kikezdett bizalmát a forinttal szemben.