Kilátások kamatemelés után

Még nem lehet tudni, hogy a forint hirtelen gyengülésében mekkora szerepet játszottak az előző napokban megjelent kedvezőtlen makrogazdasági adatok (a folyó fizetési mérleg májusi és az államháztartás júniusi jelentős hiánya), illetve az utcai zavargások miatt növekvő politikai bizonytalansági kockázat, esetleg a kelet-európai árfolyamtrendek, a zloty esésének a hatása. Ha az utóbbi két tényező is hozzájárult a forint árfolyamának a csökkenéséhez, akkor az 50 bázispontos kamatemelés amúgy sem képes ellensúlyozni a kedvezőtlen hatásokat. A piac másnapi reagálása, azaz a forint további gyengülése azt jelzi, hogy a kamatemelés - legalábbis rövid távon - nem vezetett a befektetői bizalom erősödéséhez.

De tegyük fel, hogy a forint gyengülése túlnyomórészt a magyar gazdaság egyensúlyi mutatóival szembeni bizalmatlanság következménye volt, s ennek következtében az árfolyam - a kamatemelés hatására - lassan ismét erősödésnek indul. Ekkor viszont fel kell tennünk azt a kérdést, vajon a forint árfolyamának minden áron a sáv erős széle közelében tartása kellőképpen figyelembe veszi-e a különböző gazdasági szempontok összhangját, amelyek közül az MNB inflációs céljának az elérése csak az egyik - természetesen nem lebecsülendő - tényező.

Ezt azért is érdemes ismét átgondolni, mert az elmúlt év inflációs adatainak részletesebb elemzése azt bizonyítja, hogy az árindex - tegyük hozzá: igen markáns - csökkenése eddig csak nagyon kicsiny mértékben volt betudható az árfolyamrendszer megváltozásának. Az árindex csökkenéséhez jórészt az árfolyam által a legkevésbé érintett termékcsoportok (élelmiszerek, szolgáltatások) áremelkedésének a csökkenése, valamint a világpiaci olajárak tavaly második félévi mérséklődése járult hozzá a legnagyobb mértékben. A túlnyomórészt vagy kizárólag importból beszerzett termékek árindexében az árfolyam erősödése olyan kicsiny mértékben éreztette a hatását, ami - be kell hogy lássuk - még a legpesszimistább várakozásokat is alulmúlta.

További, részletes elemzésekre és esettanulmányokra lenne szükség ahhoz, hogy választ kapjunk arra a kérdésre, vajon a forintban kifejezett importárak csökkenése miért ment át ennyire lassan a fogyasztói árakba. A tavaly év végétől gyorsan növekvő kereslet és/vagy a magyar piac rugalmatlansága, a lokális és ágazati monopolpozíciók, vagy a piaci szereplők alacsony informáltsága gátolta-e az árfolyam hatásának a gyorsabb érvényesülését? Valószínűleg valamennyi felsorolt tényezőnek volt ebben bizonyos szerepe, ami mindenképpen figyelmeztető jel. S noha feltételezhetjük, hogy az egy évvel korábbinál 8-9 százalékkal alacsonyabb importárak a jövőben is hatnak némi mérséklő erővel a fogyasztói árindex emelkedésére, az áttétel olyan lassú és bizonytalan, hogy ebből a szempontból irreleváns, hogy az árfolyam a sávközéptől 9 vagy 12 százalékon tartózkodik-e.

Ennél sokkal fontosabb az erős forintnak a folyó fizetési mérleg hiányára való kedvezőtlen hatása. A folyó mérleg rohamosan növekvő deficitje ugyanis a legnyugtalanítóbb gazdasági mutató. Az MNB előzetes adatai szerint a folyó fizetési mérleg az év első öt hónapjában 1,4 milliárd euró deficitet mutat, ami több, mint a tavaly egész évben felhalmozódott hiány. Nem az árukereskedelemhez kapcsolódó egyenleg romlott elsősorban, hanem az árfolyamra legérzékenyebben reagáló szolgáltatáskereskedelmi, ezen belül az idegenforgalmi mérleg. Itt tehát közvetlenül nyomon követhető az erős forintnak a külgazdasági egyensúlyra gyakorolt kedvezőtlen hatása.

A forint árfolyamának valószínűleg van egy olyan egyensúlyi szintje, amely hagyja érvényesülni az előnyöket, de a kockázatokat kezelhető keretek között tartja. Lehetséges, hogy ez a szint a sávközéptől számított 10 százalék alatt van. Ebben a helyzetben olyan kamatpolitikai stratégiát kellene kidolgozni, ami összhangot teremt az infláció csökkentésének meglehetősen bizonytalan eredményei, illetve a folyó fizetési mérleg romlásának valós veszélye között.

Palócz Éva