A valutaháborúk visszatérése

A japán jegybank (BOJ) nemrégiben meghozott döntése a mennyiségi lazítás kiterjesztéséről annak a jele, hogy a valutaháborúk egy újabb fejezetét látjuk. A BOJ-nak a jen gyengítésére irányuló törekvése mások kárára előnyt szerző stratégiának számít, amely szerte Ázsiában és a világban a monetáris politika válaszintézkedéseit váltja ki.

A kínai, a dél-koreai, a tajvani, a szingapúri és a thaiföldi központi bankok attól tartva, hogy veszítenek a Japánnal szembeni versenyképességükből, lazítanak monetáris politikájukon, vagy hamarosan tovább fokozzák a monetáris enyhítést. Az Európai Központi Bank (EKB), valamint a svájci, a svéd, a norvég és néhány közép-európai jegybank valószínűleg mennyiségi lazításba vagy más nem-konvencionális politikába kezd, hogy megakadályozza valutája erősödését.

Ezek mind az amerikai dollár erősödéséhez vezetnek el, miután az USA növekedési üteme kezd gyorsulni, és a Federal Reserve (Fed) is jelezte, hogy jövőre megemeli az alapkamat mértékét. Ha azonban a globális növekedés továbbra is gyenge marad, és a dollár túl erőssé válik, akkor akár a Fed később és lassabb ütemben kezdheti meg a kamatemelési ciklust, hogy elkerülje a dollár túlzott megerősödését.

A legutóbbi valutakrízis oka egyértelmű: egy olyan környezetben, ahol a magas szintű magán és állami adósságok leépítése zajlik, a monetáris politika maradt az egyetlen eszköz a kereslet és a növekedés élénkítésére. A fiskális megszorítás fokozta az adósságleépítés hatását azzal, hogy közvetlen és közvetett terhet jelentett a növekedés számára.

Az eurózónában a tőkeáramlás leállása a perifériaországok irányába, illetve a német támogatással az EU, az IMF és az EKB által kivetett fiskális megszorítás jelentősen akadályozta a növekedést. Japánban a fogyasztási adó orrnehéz megemelése vetett véget a gazdaság idén elindult élénkülésének. Az USA-ban pedig a költségvetési kiadáscsökkentés, valamint a 2012 és 2014 közötti adó- és költekezési politika egy erőteljes fiskális megszorításhoz vezetett el. Az Egyesült Királyságban pedig a fiskális konszolidáció gyengítette a növekedést ez évig.

Globális szinten a hitelező és hitelfelvevő országok aszimmetrikus kiigazító intézkedései súlyosbították a recessziós és deflációs spirált. A túlköltekező, keveset megtakarító és folyó fizetési mérleg hiányt felhalmozó országokat a piacok arra kényszerítették, hogy kevesebbet költsenek, és többet takarítsanak meg.

A túlzott mértékben megtakarító és keveset költekező országok legtöbbje azonban nem kezdett kevesebbet megtakarítani és többet költeni, folyó fizetési mérleg többletük növekedett, ami fokozta a globális kereslet gyengeségét, és így aláásta a világgazdaság növekedését.
Miután a fiskális megszorítás és az aszimmetrikus kiigazító lépések kihatottak a gazdaság teljesítményére, a monetáris politikára hárult az a teher, hogy élénkítse a növekedést a gyengébb valuták és a magasabb nettó export révén.

Az ennek eredményeképpen kialakuló valutaháborúk azonban részben egy zéró összegű játéknak számítanak: ha egy valuta árfolyama gyengül, akkor a másik fizetőeszközé erősödik, és ha egy ország kereskedelmi mérlege erősödik, akkor a másiké gyengül.

Természetesen a monetáris enyhítés nem egy zéró összegű tényező. A lazítás erősítheti a növekedést az eszközárak emelkedésével, a magán és állami adósságterhek költségének csökkentésével, valamint az infláció esése kockázatának limitálásával. A fiskális megszorítás és a magánadósságok leépítése mellett a megfelelő monetáris enyhítés hiánya az elmúlt években dupla-, illetve triplafenekű recesszióhoz vezethetett volna el (mint ahogy az az eurózónában be is következett).

A politikai intézkedések összeállítása nem volt megfelelő, túl sok orrnehéz fiskális konszolidációs döntést hoztak, és túl sok nem-konvencionális monetáris intézkedést vezettek be . A fejlett gazdaságok esetében az lett volna a jobb megközelítés, ha rövid távon kisebb értékű fiskális konszolidációt hajtanak végre, és a produktív infrastruktúrák terén erőteljesebb beruházási politikát folytatnak, kiegészülve a közép- és hosszú távú fiskális kiigazítás iránti hitelesebb elköteleződéssel és a kevésbé aggresszív monetáris lazítással.

Egy olyan világban, ahol az aggreagált magánkereslet szintje gyenge és valójában a nem-konvencionális monetáris politika sem lehet hatásos, a lassabb ütemű fiskális konszolidációt és a produktív állami infrastrukturális beruházásokat kell folytatni. Ezek a költekezések biztosan több hasznot eredményeznek, mint amelyet a legtöbb fejlett országban az alacsony kamatkörnyezet tud biztosítani.

Sajnos a megszorítások nem hozták meg a kívánt eredményt. Egy fiskális kiadáscsökkentés során az első nadrágszíjmeghúzó lépések a produktív állami beruházásokat fogják vissza, miután a kormányzatok az állami munkahelyekre és a magánszektorba irányuló transzferekre vonatkozó jelenlegi – és gyakran nem hatékony – kiadásokat védelmezik inkább. Ennek eredményeképpen a globális kilábalás mértéke gyenge maradt a legtöbb fejlett gazdaságban, és most már a nagy feltörekvő országokban is.

A helyes politika – vagyis a rövid távon kisebb mértékű fiskális megszorítást, illetve a nagyobb méartékű állami beruházást követő és a monetáris enyhítésre kevésbé támaszkodó megközelítés – éppen az ellenkezője annak, mint amit a világ nagy gazdaságai folytattak. Így nem csoda, hogy a globális növekedés üteme továbbra is csalódást keltő. Bizonyos értelemben, most mindannyian japánok vagyunk.
Copyright: Project Syndicate, 2014.
www.project-syndicate.org