Nincsenek könnyű helyzetben a jegybankok

Romló növekedési kilátások, Európában alacsonyabb, Amerikában magasabb inflációs előrejelzések és a növekvő bizonytalansági tényezők és vámok árnyékában kell a Federal Reserve-nek és az Európai Központi Banknak a kamatokról döntenie. A Fed jelenleg a 4,25–4,50 százalékos kamatszintet tartja már hónapok óta, az EKB viszont idén is többször kamatot vágott, amely lépések nyomán 2,25 százalékon áll a betéti ráta.

A Fed elnöke a május 7-i kamatdöntést, a kamatszint tartását követően hangsúlyozta a nagyfokú bizonytalanságot és jelezte: nőttek a lefelé mutató kockázatok. Ugyanakkor nem szabad elfelejteni, hogy a mostani amerikai kamatszint már kevésbé restriktív, mint tavaly, így a jelenlegi nehéz környezetben van tere a kivárásnak, hogy meg tudják állapítani, mi a megfelelő monetáris politika. 

Powell elmondása szerint a vámtárgyalások és egyéb kormányzati intézkedések kimenetelét, azok reálgazdasági hatásait még nem lehet látni, ezért a Fed elsősorban az adatokat figyeli, amelyek egyelőre jó képet mutatnak a gazdaságról. Márciushoz képest kismértékben mérséklődött, de várt felett emelkedett a foglalkoztatottak száma áprilisban, a konjunktúramutatók is 50 pont felett, a növekedés/zsugorodás szintje felett tudtak maradni, a márciusi inflációs adat is pozitív meglepetést jelentett, várt feletti dezinflációt mutatott. Ugyanakkor látható a lakossági és vállalati bizalmi mutatók számottevő romlása is, illetve megnőtt a heti munkanélküli segélykérelmek száma is április második felében. Powell utalt arra, hogy a vámok gazdasági hatása nagyobb lesz, mint azt korábban gondolták, és kiemelt feladatuk az inflációs várakozások lehorgonyzása.

Powell kevés konkrét utalást tett a jövőbeli kamatpályára, óvatosan, enyhén „héja” hangnemben, de kiegyensúlyozottan fogalmazott. A piacok júliusra árazzák az első kamatvágást a Fedtől. 

Az általunk eddig várt idei 50 bázispont helyett 75 bázispontos kamatvágást várunk év végéig, 3,50–3,75 százalékig – ami összhangban van a jelenlegi piaci árazásokkal. A kamatcsökkentések 2026-ban is folytatódhatnak a tengerentúlon.

Ugyan kevesebb figyelmet kap a vámintézkedések mellett, de az amerikai költségvetés vitája is zajlik, amelynek egyik legfontosabb eleme a 2017-ben bevezetett és idén lejáró adócsökkentés meghosszabbítása. Mivel 2025 augusztusáig biztosított lehet az amerikai gazdaság finanszírozása, egyelőre „nem szorít a cipő”, de a kiadáscsökkentések vagy további adósságnövelés kérdésében nem lesz egyszerű egyezségre jutni. Mindez azonban előrevetíti az amerikai költségvetési hiány további emelkedését, a jelenlegi GDP-arányos 6-7 százalékról. Az Institute of International Finance (IIF) májusi jelentése szerint a globális adósságszint 2025 első negyedévében új rekordot ért el, 324 ezer milliárd dollár fölé emelkedett. Az IIF szerint aggodalomra ad okot Amerika adósságszintje, és úgy vélik, az amerikai gazdaság finanszírozási igénye felfelé irányuló nyomást gyakorolhat a hozamokra, ami növelné a kamatkiadásokat is. Egy ilyen forgatókönyv mellett az inflációs kockázatok is növekednének. A jelentés kitért arra is, hogy elképzelhető, hogy a (az általános 10 százalékos) vámok végül csökkentik a kormányzati bevételeket, ha a vámok jelentős külföldi megtorlást váltanak ki. Az adósságok fenntarthatóságával kapcsolatos kockázatok megjelenhetnek a hitelminősítésekben, de a piaci forrásbevonás költségeit is emelik nemcsak a tengerentúlon, de közvetve a feltörekvő országokban is.

A későbbiekben az eurózóna gazdasága az amerikai vámok miatt nehéz helyzetbe kerülhet, a csökkenő külső kereslet miatt. A vámok bejelentése után nagymértékű visszaesést láthattunk például a ZEW-indexben és a Sentix befektetői hangulatindexében is, egyértelműen megfigyelhető volt a piaci hangulat romlása. A vámháborús retorika enyhülésével ugyanakkor a Sentix hangulatindexe is javult, az áprilisi beszerzésimenedzser-indexeket pedig felfelé korrigálták az első becslés kedvezőtlenebb számai után. Pozitív hír továbbá az eurózóna gazdaságára tekintve, hogy az új német kormány még március elején bejelentette, hogy az adósságfék lazítását tervezi, és egy 500 milliárd eurós infrastrukturális alapot is terveznek létrehozni – bár ez inkább a 2026-os növekedésre lehet majd hatással.

A tavaly év végi és januári emelkedést követően márciusban ismét a 2 százalékos célértékhez közelített (2,2 százalék) az infláció az eurózónában. 

 Az eddigi 2,00 százalék helyett jelenleg 1,75 százalékra várjuk az EKB betéti rátáját 2025. év végére, azonban úgy véljük, hogy már közel lehet az a semleges kamatszint, ahol még éppen nem gerjeszt túl nagy inflációt a Kormányzótanács, de a vámok miatti növekedés visszafogottságát is ellensúlyozni tudja. Mivel a Fed kivárhatja a vámok gazdasági hatásait, az EKB-nak pedig a kedvező inflációs adatok jelenleg nagyobb teret adnak a kamatcsökkentésekre, így a kamatkülönbözet átmenetileg nőhet a két térség között. Ez megakadályozhatja a dollár további jelentősebb gyengülését. A későbbiekben viszont az EKB elérheti a semleges kamatszintet, a Fed pedig kellő óvatossággal elkezdhet faragni a kamatokon, így a kamatfelár is fokozatosan csökkenhet.

Úgy gondoljuk, hogy ezzel párhuzamosan a Magyar Nemzeti Banknak is nagyobb tere nyílik a kamatvágásokra, év végén már egy kamatcsökkentés beleférhet, ha addig az infláció gyeplője ki nem szakad a jegybank és a kormány kezéből.