A dollár a padlón – két ellentétes nézet
A globális pénzügyekkel foglalkozó közgazdászok többségét egyre nagyobb félelemmel tölti el, hogy esetleg kirobban egy nagy nemzetközi pénzügyi válság. Ez a kör valóban attól tart, hogy a fenyegető válság méretei egyre nagyobbak és nagyobbak lesznek.
Másokon, főleg a pénzügyi portfóliómenedzsereken mind inkább eluralkodik a meggyőződés, hogy a közgazdászok valójában nem tudnak sokat, amit pedig tudnak, annak nincs haszna az olyan üzletemberek számára, mint ők maguk. Ez a csoport kevés okát látja annak, hogy a pénzügyi eszközök jelenlegi értéke és a kereskedelem intenzitása ne lenne fenntartható. Mint érvelnek, az Egyesült Államok GDP-je reálértékben évente 400 milliárd dollárral növekszik, ebből 270 milliárd jut a munkaerőre, 130 milliárd pedig a tőke hozama. Ez utóbbi, a 130 milliárd dollár – a leértékelődés után is – mintegy 1500 milliárdos tőkeérték-növekményt indukál, e mellett az 1000 milliárdos folyó fizetésimérleg-hiány nem látszik túl nagynak. Az amerikaiak eladhatják ennek az értéknövekménynek a kétharmadát, hogy finanszírozni tudják az importot, és még mindig jelentkezik egy 500 milliárdos vagyontöbblet az egy évvel korábbihoz képest.
Mi több, ha vesszük a kamatterhet, amelyet az amerikaiak az évenkénti 1000 milliárd dolláros új külső adósságuk után fizetnek, az mintegy 50 milliárd dollár, ez az éves GDP-növekménynek csak mintegy nyolcada. Kérdés tehát: mi ebben a fenntarthatatlan? Miért ne maradhatna meg az amerikai folyó fizetési mérleg hiánya a végtelenségig a 2006-os állapotnak megfelelően?
Az ellenérv a folyó fizetési mérleg és a kereskedelmi mérleg közötti különbségre összpontosít. A folyó fizetési mérleg hiánya egyenlő a kereskedelmi mérleg egyenlegével, hozzáadva a nettó nemzetközi tőkepozíció finanszírozási költségét, azaz a nettó járadékokat, kamatokat és osztalékokat, ez azoknak a külföldieknek jár, akik tőkéjüket az Egyesült Államokban fektették be. Az idő múlásával a deficitek kumulálódnak, ezzel együtt pedig a nettó nemzetközi tőkepozíciók finanszírozási költsége növekszik.
Ezért elkerülhetetlenül szükség van a kereskedelmi hiány csökkentésére ahhoz, hogy a folyó fizetési mérleg deficitje stabil maradjon. A kereskedelmi hiány lényeges csökkentésének egyetlen útja az, hogy esnie kell a nettó importnak, ehhez pedig szükség lenne a dollár értékének viszonylag nagyarányú csökkenésével járó importár-emelkedésre vagy gazdasági depresszióra. Mindkét kimenetel mérsékelné a külföldi javak iránti keresletet, oly módon, hogy az amerikaiak túl szegénynek éreznék magukat azok megvásárlásához.
Mindezek eredményeként a dollárban denominált aktívák birtokosainak kettős forgatókönyv szerinti eseménysorral kellene szembenézniük. Az egyik szerint a dollár ára alacsony lesz, a másik szerint az USA gazdasági depresszióba esik. Egyik forgatókönyv alapján sem látszik értelmes magatartásnak, hogy valaki ma dollárban denominált aktívákat tartson nagy összegben. Ezért a külföldi spekulánsoknak most bármelyik nap a piacra kellene ömleszteniük a dollárban jegyzett eszközeiket, hogy ki tudják védeni a dollár rettegett hanyatlását.
A valutaspekulánsok és a nemzetközi befektetők azonban egyik lehetséges forgatókönyv megvalósulására sem számítanak. Továbbra is hatalmas pozíciókat tartanak fenn dollárban denominált aktívákból, ezt nem tennék, ha arra gondolnának, hogy csak az olcsó dollár vagy egy mély amerikai depresszió között lehet választani. Kérdés tehát, hogy milyen alternatívát lát a piac, és ez miért tér el oly nagymértékben attól, amit a nemzetközi pénzügyekkel foglalkozó közgazdászok látnak?
A válasz abban lehet, hogy a nagy pénzügyi központokban – New Yorkban, Londonban, Tokióban, Frankfurtban vagy Hongkongban – senki sincs, aki arra gondolna, hogy ki kellene menekülnie a dollárból. A dollár valójában egy valuta, amelyhez – különösen válságos időben – inkább odamenekülnek, semmint onnan menekülnének, márpedig az amerikai import erős esése sokkal nagyobb válságot jelentene az ázsiai és az európai exportőröknek, mint amilyen az Egyesült Államokat sújtaná.
George Soros tud fogadni a brit font sterling elleni rohamra. A thaiföldi külkereskedő cégek tudnak fogadni a baht elleni támadásra azzal, hogy meggyorsítják a dollárra való átváltást és elhalasztják a dollárkifizetéseiket. Bárki fogadhat az argentin pezó elleni rohamra, ez másfél évszázada a nemzetközi pénzügyi spekulánsok kedvenc sportja. De nem fogadnak a dollár esésére. Még nem.
Más szavakkal, a piac arra számít, hogy a dollár fokozatosan hanyatlik a következő öt év során, és az amerikai folyó fizetési mérleg hiánya pénzügyi válság nélkül fog szűkülni. Ez történt a 80-as évek második felében és a 70-es évek vége felé. Mert végső soron – mint mondani szokták – Isten védi a gyermeket, a bolondokat, a kutyákat és az Amerikai Egyesült Államokat. Az esély a puha földet érésre azonban minden nap elmúltával tovább csökken.
Copyright: Project Syndicate, 2006 @ www.project-syndicate.org
A szerző a kaliforniai Berkeley Egyetem közgazdaságtan-professzora
