A félelem nélküli pénzügyi piacok veszélyeiről

A piacok a mai világot – főleg a dollár és a hozzá kapcsolódó értékpapírok alapján – úgy ítélik meg, mintha az kockázatmentes lenne, főleg történelmi perspektívában nézve, eközben azonban a geopolitikai veszélyek óriásivá váltak. Wolf például úgy érvel, hogy a pénzügyi piacok a fejüket a homokba dugva összpontosítanak a hosszú ideig tartósnak látszó hozamokra, az eseti felfordulások veszélyét előre megfontoltan és szándékosan figyelmen kívül hagyják, a veszteségeket pedig a tények beállta után egyszerűen az „előreláthatatlan balszerencsének” fogják minősíteni.

Tegyük fel azonban, hogy valamely befektető ma szeretné bebiztosítani magát egy geopolitikai katasztrófa következményeivel szemben. A kérdés az, hogy miként tudja ezt megtenni. Az első világháború előtti generáció számára valóban biztonságos eszközként az aranystandardon nyugvó államadósságot tartották nyilván, amelynek – az akkori feltételezések szerint – védelmet kellett volna nyújtania olyan populista inflációs vírusokkal szemben, mint amilyeneknek történelme egyes fázisaiban az Egyesült Államok, Mexikó és Franciaország is áldozatul esett. A brit állampapírok azonban súlyos veszteség forrásává váltak, amint London az első világháború veszteségeinek ellensúlyozására utat nyitott az infláció előtt. A cári kötvények tulajdonosai pedig kitapétázhatták a papírjaikkal a lakásukat az októberi forradalom után.

Az első világháborút követően az óvatos befektető az aranyra tekinthetett vonzó, valódi és hordozható aktívaként; annak értékét könnyen meg lehetett állapítani. Az arany azonban stagnáló értékű eszköz, miközben a tőke produktív. Az aranyat felhalmozó amerikaiak ráadásul kénytelenek voltak elszenvedni azt, hogy a nagy válság zűrzavarában a Roosevelt-kormányzat papírdollárokra cserélje le a kincsüket. A második világháború után az Egyesült Államokban végrehajtott befektetés biztonságosabbnak látszott, mint bárhol a világon. A 70-es évek során azonban az amerikai részvényekben és hosszú lejáratú kötvényekben elhelyezett befektetések tőkeértékének a fele veszendőbe ment, sőt az évtized végére az USA rövid lejáratú adósságai is mintegy 20 százalékot veszítettek az értékükből.

Ha ma egy befektető tart valamilyen geopolitikai katasztrófától, akkor bizonyos fokig védekezhet úgy, hogy növeli a fogyasztói kiadásait. Ez a lehetőség azonban erősen korlátozott. Aki fél, az eladja a kezében lévő befektetéseket, így lenyomja ezek árait; ezt azonban csak akkor teszi, ha lát más, biztonságos eszközöket, amelyeket meg tud vásárolni. Mint a Harvardon Robert Barro nemrég rámutatott, a félelem egy általános és megjósolhatatlan katasztrófától nem érinti az aktívák relatív árait, mert a befektetőknek nincs motivációjuk egy-egy különös összetevőjük eladására. Barro szerint egy ilyen félelem következményei attól függnek, hogy a jelenség miként érinti a globális megtakarítások összességét. A félelem – csakúgy, mint bármely intézményi blokkolás – forrásává válhat akár egy globális megtakarítási özönnek, akár egy beruházás-visszafogási hullámnak, attól függően, hogy nézzük a dolgot. Ha az emberek eléggé tartanak a kockázatoktól ahhoz, hogy a jövő miatti félelmükben növeljék a megtakarításaikat, akkor a globális bizonytalanság megemeli a kötvények és a részvények árát, csökkennek a kamatok, a hozamok és az osztalékok.

A globális pénzügyi rendszer jelenleg ilyen helyzetben lehet. Bizonyos körökben, amelyekben magam is mozgok, az a fő félelem, hogy a felhalmozott globális egyensúlyhiányok egyszerre csak elszabadulnak: gyorsan és destabilizáló módon ér véget Amerika hatalmas kereskedelmi hiánya és Ázsia ennek megfelelő többlete. Egy ilyen globális pénzügyi válságban az amerikai államadósság válhat a legrosszabbul érintett befektetéssé, ha a Fed teret enged az inflációnak és gyorsítja a dollár leértékelődését, avégett, hogy a korábban külföldi tőkével finanszírozott szektorokban az összeomló foglalkoztatás ne vezessen depressziós spirálhoz. Ezzel szemben az amerikai értékpapírok sínylenék meg, ha a Fed elutasítaná az összeomló dollár miatti infláció kényelmét, és tudomásul venné a depressziót, abbéli hitében, hogy az árstabilitás őrzőjeként meglévő hírnevét akkor is védenie kell, ha mindannyian belehalunk. A kínai ingatlanok és az ipari befektetések értéke szintén instabillá válna, ha az Egyesült Államok feladná a végső importőrként ellátott szerepét.

Kérem, ne értsenek félre: az agyamnak valamivel több mint fele egyetért Rubin, Summers, Wolf és mások nézeteivel, mert a legfőbb bajnak magam is azt tartom, hogy a dollárban kifejezett adósságok nem tartalmaznak megfelelő kockázati felárat. Az agyam további negyedrészével azonban azon tűnödöm, a befektetők hogyan kísérelhetnék meg egyáltalán, hogy biztosítékokat keressenek a kockázatok ellen. Az agyam maradék negyede pedig tanácstalan, hogy egyáltalán melyik irányba ugorjon az, aki ki akarná kerülni a kockázatokat.

J. Bradford DeLong a kaliforniai Berkeley Egyetem professzora, a Clinton-kormányzat pénzügyminiszter-helyettese

Copyright: Project Syndicate, 2006

@ www.project-syndicate.org