Egy piaci aranykor vége?

A nemzetközi tőkepiac 2001 óta aranykorát éli, a tőzsdék szárnyalnak, a fejlődő piaci devizák erősödnek, s a lassú, de folyamatos hozamcsökkenés következtében ma már ritkán látni 6 százalék feletti hosszú lejáratú kamatokat a fejlődő országok körében. Az alacsony infláció mellett gyors – 5 százalék körüli – ütemben bővülő világgazdaság kisebb-nagyobb megrázkódtatásokkal, de nagyobb válság nélkül teljesít. A makroközgazdászok körében ugyanakkor évek óta téma, meddig tarthat az aranykor, s milyen módját látjuk majd a lassulásnak. A jegybankelnöki fénykorához hasonlóan sokat idézik az elmúlt napokban Alan Greenspan figyelmeztetését, hogy a bővülésnek korlátai vannak, és mintegy 30 százalék annak az esélye, hogy az év második felében zsugorodjon az amerikai gazdaság. Az amerikai gazdaság puha landolása helyett érkező kemény földet érés pedig könnyen megfordíthatja a tőzsdeindexeket, így akár megfordulhat a trend a 2003 kezdete óta több mint 70 százalékot növekedett indexek esetében.

Az érvelés szerint az amerikai gazdasági ciklus általában jóval rövidebb, mint hat év, tíz éven át tartó töretlen fejlődésre pedig csak kivételes esetben találunk példát az amerikai gazdaság történetében – háború utáni időszak stb. A világgazdaság bővülése pedig a korábban éveken át hangoztatott árleszorító hatás mellett áremelő hatású is lehet. Utóbbi esetben pedig a tőkepiac szempontjából mind a növekedés, mind az infláció oldaláról kedvezőtlen fordulat következne be, azaz a lassuló amerikai növekedéssel nem mérséklődne az inflációs nyomás, így a kamatszint esetleges csökkentésére is csak korlátozottan nyílna lehetőség. Ez pedig gyökeresen más helyzetet eredményezhet, mint amit a 2001–2002 év rövid ideig tartó visszaesése mellett 1 százalékra süllyedt kamatszint okozott. A viszonylag magas infláció és kamatszint mellett tartósan lassú növekedésből feltehetően elsősorban az adósságrendezéssel foglalkozó cégek profitálnának. Az USA gazdaságának az egészét és vele együtt a jelenleg az amerikai importból egyre nagyobb szeletet kihasító latin-amerikai és ázsiai országok többségét azonban hátrányosan érintené.

Ezzel párosul a japán jegybank kamatemelését követő jenerősödés, ami a japán gazdaság erősödésével párhuzamosan akár hosszabb ideig is eltarthat. A mostani események így kísértetiesen hasonlítanak a tavaly tavaszi fejlődő piaci korrekcióra, akkor a dollárhoz képest 120-ról 110-re erősödő jen váltott ki hetekig tartó árfolyamcsökkenést mind a tőzsdék, mind a devizák és kötvények piacán. Ezúttal 122-ről indult a japán deviza, a jelenlegi 116-os szintről pedig csak találgathatjuk, hogy a folyamat végét jelenti-e, vagy átmeneti pihenőt.

A harmadik tényező a kínai gazdaság várt lassulása, ez egyrészt az amerikai felvevőpiac nyomán lassuló export, másrészt az állami beruházási ciklus kifutása miatt valószínű. Összességében tehát a befektetőknek azzal kell szembesülniük az idén, hogy a korábbi növekedési motorokból fogyóban az üzemanyag, a tőkepiaci korrekció így trendfordulóvá válhat.

Ebben a környezetben meglepően jól teljesített a forint árfolyama, illetve a hazai kötvények. Igaz, a BUX index már alulteljesített a régióhoz képest. A költségvetési megszorítás hatása tehát érezhetően tompítja a kedvezőtlen nemzetközi hírek következményeit, sőt a hazai kötvénypiac az év második felében akár jelentősen felértékelődhet, amennyiben sikerül bekerülnie azon kevés befektetési lehetőség közé, amely az általában kedvezőtlen hangulattal szemben akár két számjegyű hozamot ígér.

A tőkepiaci „medve” általában nem hagy érintetlenül egyetlen tőzsdei szektort sem, így a befektetők az elmúlt napokhoz hasonlóan igyekeznek a kötvények javára átsúlyozni a portfóliókat, illetve a kockázatkerülés előtérbe kerülésével a jobb minősítésű vállalatok, országok értékpapírjai felértékelődnek a rosszabb mutatójúakhoz képest. Ez a relatív átértékelődés azonban csak ritkán jár abszolút árfolyam-emelkedéssel, tehát egy kisbefektető számára nehezen kiaknázható lehetőség marad.

A szerző az ING Bank vezető elemzője