A válság nem ilyen

Igazi tőkepiaci válsághangulat legutoljára 1998-ban következett be, és aki akkor jelen volt, az tudja, milyen az, amikor tényleg elvész minden remény. Ilyenkor, ha az ember óvatlanul felveszi a telefont, akkor belétolnak több milliárd forintnyi állampapírt, amelyet esetleg igazából meg sem akart venni, csak annyira óvatlan volt, hogy bármilyen árat bemondott a telefonba. Ilyenkor a részvénypiacon kint hagyott bármilyen vételi megbízás is azonnal teljesül, miközben az ember nem is tudja, hogy honnan szerezzen forrást az egyébként olcsónak tartott részvény kifizetésére. Jelenleg nem ez a helyzet, válság nincs, bár a tőkepiacok kétségtelenül stressz alatt vannak.

A kialakult helyzet magyarázói jellemzően az amerikai jelzálogpiacra mutogatnak, jóllehet az ottani események inkább az utolsó cseppek voltak a pohárban. A jelenlegi forrongás legfőbb kiváltó oka valahol a régmúltban gyökerezik, mégpedig a monetáris politika mágusának tartott Alan Greenspan 18 éves jegybankelnökségében. Az ősz mesternek volt ugyanis a szokása, hogy amikor a tőkepiac – akár a gazdasági folyamatokat ténylegesen tükrözve, akár a korábbi eszement emelkedés után egyszerűen a saját súlya alatt – megrogyott, akkor kamatvágással, illetve jelentős jegybankpénznek a bankközi piacra pumpálásával igyekezett az árfolyamokat rögtön stabilizálni. Ez részben abból az elhibázott gondolkodásból fakadt, hogy az 1929-es gazdasági válságot a tőkepiacok mélyrepülése szélesítette ki, amerikaiak millióinak életét téve tönkre. A gondolat azért volt hibás, mert a nagy válságot valójában az aranystandardon alapuló fix devizaárfolyamok rendszere mélyítette el, a tőzsde már csak ennek folyományaként omlott össze. A tőkepiacok olcsó pénzzel történő rendszeres és felesleges konszolidálása Greenspan alatt csak olyan úgynevezett buborékok kialakulását idézte elő, mint volt például a nyolc-tíz évvel ezelőtti internetes lufi.

Ezúttal egy olyan léggömb kidurranásának vagyunk a tanúi, amelyet a világ bankrendszereit, illetve bizonyos intézményi befektetői portfóliókat elárasztó fölös pénzmennyiség idézett elő. A 2001-es minirecesszió után ugyanis a vállalatok tőkeigénye a korábbi évtized erőteljes beruházásai miatt rendkívül alacsony volt, hitelezésre viszont bőven állt rendelkezésre pénz az alacsony kamatok miatt. A hiteleket ezért nem a termelő vállalatok vették fel, hanem részben a pénzügyi befektetők, részben a befektetési bankok, amelyek ezekből a forrásokból hajtottak végre további befektetéseket. Az általuk támasztott kereslet elsősorban a vállalati kötvények piacán okozott szélsőséges árakat, rendkívüli mértékben összepréselve a cégek által fizetendő hitelkockázati kamatprémiumot. Mivel a vállalatoknak amúgy nem nagyon kellett a hitel, a bankok erőteljesen nyitottak a lakosság felé is, valóban könnyelműen osztogatva a jelzáloghiteleket. Ezt a gyakorlatot tovább segítette a pénzügyi innováció, amely megteremtette annak a lehetőségét, hogy ezeket a jellemzően banki jellegű kockázatokat szétterítsék a piac többi szereplője között. Ennek az lett a következménye, hogy a kockázatok kevésbé koncentrálódnak ugyan egy-egy intézményre, viszont a világon mindenki megérzi, ha a jelzáloghitelekkel baj van, vagy ha a vállalati hitelkockázati felárak emelkednek. A rendszerben felhalmozódott gőz most tőzsdei áresés, devizaárfolyam-gyengülés és általános tőkepiaci hiszti formájában szabadul ki, megégetve mindenkit, aki annak közelében tartózkodik. Minden tőkepiaci stressz így oldódik, most sem történik más.

Természetesen nem szabad figyelmen kívül hagyni azokat a következményeket, amelyeket a saját hibáiból sérült bankrendszer sebeinek a nyalogatása okoz azáltal, hogy az eddig bőkezűen adagolt hitelek szűkössé válnak. Erről azonban úgyis csak akkor tudunk meg bármit is, miután ennek a felfordulásnak vége van.

A szerző a Budapest Alapkezelő Zrt. befektetési igazgatója