Letűnt gazdasági elméletek a subprime válság idején

A hajdani többszörös elnökjelölt egy 1896-os beszédében az akkori aranystandard deflációs hatásával foglalkozott, és felszólította a politikusokat, hogy „ne szorítsák a dolgozók homlokára a töviskoronát, ne feszítsék az emberiséget az aranykeresztre”. Más szavakkal ez azt jelentette, hogy az átlagembernek nem kellene szenvednie a politikusok gyarlóságáért, csak azért, mert emezek letűnt gazdasági teóriák bűvöletében élnek.

Ma a letűnt gazdasági elmélet az lenne, hogy a preferenciák gyors áttevődése – vagy választékosabb formában a „csökkenő kockázatvállalási hajlam” – a fő oka az elsődlegesnél rosszabb (úgynevezett „subprime”) ügyfelek jelzáloghiteleit kísérő pénzügyi válságnak. A kockázatvállalási kedv jövőbeni fokozódása ellen a politikusok és mások most „morális veszélyt” emlegetnek: a „rossz fiúknak” fizetniük kell a hibáikért, különben később újra elkövetik azokat.

Jennings Bryan modern kori utódaitól azt várhatnánk, hogy figyelmeztessék a központi banki vezetőket, ne feszítsék az emberiséget a „morális kockázatok és a mentőakciók megtagadásának keresztjére”. Valójában éppen az ellenkezőjét látjuk. A pénzpiaci figurák érdemtelenül magasnak vélt jövedelmei miatt háborgó balosok összefogtak olyan, a konvencionális tanokat hirdető közgazdászokkal, akik a modelljeikbe vetett csaknem vallásos hitüktől elvakítva nem látják, hogy milyen kárt okoznak kétes elméleteikkel a reálgazdaságnak és az egyszerű embereknek. A „nincs mentőöv” tétel a valóságban sokaknak azt jelenti, hogy nincs egyetem a gyereknek, vagy egyszerűen nincs otthon.

Az igazi kérdés, amit közgazdászoknak most fel kellene tenniük, az az, hogy miért hisztiznek a pénzügyi piacok, amikor a bankok és a pénzügyi intézmények el vannak árasztva likviditással. Az erre adott konvencionális válasz – nevezetesen, hogy csökkent a kockázatvállalási kedv – igazából nem meggyőző. A másodlagos piac valójában túl kicsinek látszik ahhoz, hogy ilyen masszív változást tudjon okozni a kockázati preferenciákban. Ezért a mostani – mélységét és kiterjedtségét illetően egyaránt ismeretlen – válságra jóval hihetőbb magyarázat az, hogy a jelenség önmagában is ködössé teszi a gazdasági látképet, ami a piaci szereplőket belekényszeríti egy kerékvágásba mindaddig, amíg a dolgok le nem tisztulnak.

Van egy könyv – Roman Frydman és Michael Goldberg: A tökéletlen tudás a gazdaságtanban: árfolyamok és kockázatok –, amely alapvető tanulságokkal szolgál a piaci mozgások megértéséhez. Ilyen bizonytalan időkben, mint a mostaniak, nem a preferenciák változása a döntő körülmény, hanem az, hogy tökéletlen a tudásunk a jelenségek értelmezéséhez, és a ténylegestől eltérő várakozások alakulnak ki a fundamentális gazdasági folyamatok tekintetében. A kérdés így tehát az: a „tökéletlen tudás” feltételezésével milyen recept kínálható a mostani válságra?

A legfontosabb ajánlás szerint a jegybanki vezetőknek csökkenteniük kellene a kamatokat – mégpedig gyorsan –, mert meg kell nyugtatni a piaci résztvevőket, hogy a mostani pénzügyi zavarok nem érintik a reálgazdaságot. A Fed legutóbbi lépései olyan benyomást keltenek, mintha az intézmény túl későn tért volna át a „tökéletlen tudás” teóriájára. A korábbi egyetemi, akadémiai közgazdász, Ben Bernanke irányítása alatt álló jegybanki szervezet először csak pótlólagos likviditást juttatott a rendszerbe, miközben kizárta a kamatok csökkentését. Ezzel a lépéssel a Fed mintha azt mondta volna: „Még hogy én aggódnék?” Alig telt el azonban tíz nap, az intézménynek kínos hátraarcot kellett tennie, és 50 bázisponttal csökkentette a diszkontkamatlábat. Az indoklás szerint a lefelé mutató kockázatok lényegesen megnőttek.

A dologban az alig számít, hogy a Fed tovább is mehetett volna a diszkontráta csökkentésével, és a bankközi piaci rátát (federal funds rate) is alacsonyabb szintre állíthatta volna be, mert ezt a későbbiekben is megteheti. Ami igazán fontos, az az, hogy a Fed átlépte a küszöböt, és a közömbösségtől a megnyugtatás irányába mozdult el. Lehet, hogy a kritikus időszakban Bernanke hozzájuthatott a Frydman–Gold-berg szerzőpáros könyvéhez?

Bernanke számára volt elég idő annak tanulmányozásához, hogy elődje miként kezelte 1998-ban a Long Term Capital Management befektetési alap összeomlását kísérő válságot. Alan Greenspan nem feszítette volna az emberiséget sem az erkölcsi veszély, sem a mechanikus gazdasági modellek keresztjére, hanem kamatot csökkentett, hogy megnyugtassa a piacokat arról, a befektetési alap öszszeomlása nem érinti a reálgazdaság működését. A piacok és a gazdaság egésze akkor lelkesedéssel és eltökéltséggel válaszolt.

Egy botlás után Bernanke szemlátomást nagy mesterének a nyomdokaiba lépett. Mit tesz azonban Jean-Claude Trichet, az Európai Központi Bank elnöke, aki többé-kevésbé megígérte a szeptemberi, következő kamatemelést. Vajon ő is hátraarcot csinál, mint a Fed, vagy halogat, vagy esetleg tovább szigorít? Azt ma még nem lehet tudni, hogy a suprime válság miként érinti az euróövezet gazdaságát. Ilyen veszélyes bizonytalansággal szembesülve óvatos jegybanki vezetők nem arra használják a függetlenségüket, hogy kamatemeléssel rontsák a helyzetet. Ha úgy tesz, mintha a normális viszonyok helyreálltak volna, és túl lennénk a válságon, az még nem jelenti ennek bekövetkeztét.

A szerző a Stanford Egyetemen működő Hoover Intézet vezető kutatója

Copyright: Project Syndicate, 2007

@ www.project-syndicate.org