A Fed és a befektetők: kell-e hallgatni a piacokra?

A világ idei legfontosabb – augusztus 31-én, a Wyoming államban lévő Jackson Hole-ban tartott – monetáris konferenciáján az amerikai Fed elnöke hűvös hangú okfejtés keretében magyarázta, hogy az általa vezetett intézmény miért tanúsít eltökélt ellenállást az ingatag értékpapír- és ingatlanpiaci árak támogatását sürgető követelésekkel szemben. Ben Bernanke elvi állásfoglalása valóságos vihart váltott ki a piacokon, amelyek résztvevői hozzászoktak ahhoz az elkényeztető figyelemhez, amellyel az előző Fed-elnök, Alan Greenspan ajnározta őket.

2007.09.13., csütörtök 00:00

Ez most már nyilvánvalóan egy olyan pókerjátszma, amelyben a 170 000 milliárd dolláros globális pénzügyi piacokon óriási összegek forognak kockán. A befektetők, akik hajdan úgy tekintettek Greenspan működésére, mint egy meleg, biztonságos takaróra, ma pazarló, hat számjegyű összegekkel honorálják a beszédeit. Adódik azonban a kérdés, hogy Bernanke és Greenspan – illetve a jegybankok és a piacok – közül kinek van igaza?

Egy rövidke történelmi eszmefuttatás segítségül szolgálhat ahhoz, hogy a vitát a megfelelő kontextusba helyezzük. Bernanke – aki 2006-ban vette át a Fed vezetését – a gazdaságpolitikusi karrierjét 1999-ben kezdte, egy (ugyancsak Jackson Hole-ban tartott) előadással. Akkor – akadémiai kutatóként – úgy érvelt, hogy a központi bankok ne avatkozzanak be a masszív globális értékpapírpiacok működésébe, és hagyják figyelmen kívül a lakásingatlanok, illetve az értékpapírok jegyzésének ingadozását, hacsak a folyamatnak nincs veszélyes visszacsatolása a kibocsátásra és az inflációra.

Greenspan akkor csendben és türelmesen hallgatta Bernanke okfejtését. A hónap második felében megjelenő emlékirataiban azonban várhatóan védelmébe veszi azokat az emlékezetes döntéseket, amelyekkel 1987-ben, 1998-ban és 2001-ben – gyors kamatcsökkentések formájában – akciót indított a piacok megmentésére. Ezt a védekezését várhatóan azzal támasztja alá, hogy beavatkozás nélkül összeomlott volna a világ.

Bernanke nézetei intellektuális síkon kikezdhetetlenek. A központi bankárok nem tudják jobban megmagyarázni az értékpapírok vagy az ingatlanok árait, mint a befektetők. A Fed-elnök emellett tudja – csakúgy, mint bárki más –, hogy az akadémiai irodalomban nincs olyan utalás, amely szerint a monetáris politika alakítása során tekintettel kellene lenni az eszközárak alakulására, kivéve az olyan sokkot – mint amilyen a 30-as évek nagy válsága volt –, amely hatással lenne a kibocsátásra és az inflációra. Röviden fogalmazva: egyetlen jegybanki vezető sem viselkedhet egy delphi jós módjára. Ebben az értelmezésben sokan odáig mennek, hogy a központi bankok vezetőit helyettesíteni lehetne számítógéppel, amely a programozottsága szerint mechanikusan állítja be az irányadó kamatot, a kibocsátás és az infláció alakulásától függően.

Miközben Bernanke nézetei elméleti szinten roppant szigorúak, a valóság egyáltalán nem az. Az egyik probléma, hogy az akadémiai modellek feltételezései szerint a jegybankoknak ismerniük kellene az infláció és a kibocsátás valós idejű állapotát, ezekről azonban ténylegesen csak nagyon homályos kép áll rendelkezésre. Alig egy hónapja az amerikai statisztikai hatóságoknak egy 2004-es GDP-adatot kellett visszamenőleg korrigálni. A világ más részein még ennél is rosszabb a helyzet. Brazíliában az orvosi vizsgálatok számát használják az egészségügyi szektor teljesítményének a mérésére, tekintet nélkül arra, hogy valójában mi történik a pácienssel. Kínában a statisztikai adatfelvétel és -feldolgozás megrekedt a kommunista idők input-output számításainál.

Az inflációt a fejlett világban is roppant nehéz pontosan mérni. Kérdéses ugyanis, hogy mit jelent az árstabilitás abban a korban, amikor új termékek és szolgáltatások szünet nélkül jelennek meg a piacon. Amerikai statisztikusok megkísérelték az új termékek bevezetésének figyelembevételét, sok szakember azonban úgy véli, hogy a használt fogyasztói árindex legalább egy százalékponttal magasabb a ténylegesnél, és a hibahatár maga volatilisebb lehet, mint maga az árindex.

Emiatt a monetáris politika csak elvileg automatizálható. A részvények és az ingatlanok árai volatilisek lehetnek ugyan, de a róluk gyűjtött adatok sokkal tisztábbak és aktuálisabbak, mint bármi, amit a kibocsátás vagy az árszínvonal alakulásáról össze lehet szedni. Pontosan ez az, amiért a jegybanki vezetőknek figyelembe kell venniük az eszközárak információtartalmát.

Az eszközárak idei nyári korrekciója valójában megerősítette mindannyiunk gyanúját arra vonatkozóan, hogy lassul az amerikai növekedés, ezt elsősorban a lanyhuló termelékenység és a romló ingatlanpiac hozta magával. Ebben a helyzetben magam a Fed kamatcsökkentéseinek sorozatára számítok, ami nem a piacoknak tett engedményeket tükrözi, hanem azt, hogy az intézmény felismerte: a reálgazdaságnak segítségre van szüksége.

A központi banknak a piacokkal fenntartott kapcsolata emlékeztet arra, amikor a férj kijelenti, azért néz meg egy balettot, mert szeretné jól érezni magát, nem pedig azért, hogy a feleségének a kedvében járjon. Később azonban birka módjára hozzáteszi, hogy ő maga ettől nem lenne boldog, ha a felesége nem lenne az. Talán hamarosan Bernanke is ugyanígy érez, miután Fed-elnökként számára a mézeshetek már jó ideje elmúltak.

@ www.project-syndicate.org