A pénzügyi globalizáció rejtett, sötét oldala

A jelenségért az „értékpapírosítást” kellene okolni. A múltban a bankok a saját könyveikben tartották nyilván a folyósított kölcsönöket és a jelzáloghiteleket. A 80-as évek vége felé tapasztalt lakáspiaci összeomlás idején sok jelzálog-hitelező ment tönkre, ez bankválsághoz, hitelszűkéhez és az 1990–91-es recesszióhoz vezetett. Az utóbbi évek során ezzel szemben a rendszer egészét fenyegető kockázatok – például a gazdaságot járványszerűen sújtó pénzügyi sokkhatások – csökkenthetőnek látszottak az értékpapírosítással. A pénzügyi globalizáció ebben a tekintetben azt jelentette, hogy a kihelyezett hiteleket a bankok többé nem tartották nyilván eszközként a könyveikben, ehelyett ezeket a követeléseket ingatlanfedezetű értékpapírokba csomagolva eladták befektetőknek a tőkepiacokon, s ezzel a kockázatot nagyobb körben terítették.

Mi az, ami ebben félresikerült?

A problémát nem csak az elsődlegesnél rosszabb jelzáloghitelek jelentik. A felelőtlen hitelezési gyakorlat – nulla saját rész, az adósok jövedelmének és vagyonának ellenőrizetlensége, negatív amortizációjú és csak kamattörlesztéssel járó hitelek, illetve vonzó kamatok ígérete – a 2005 és 2007 között folyósított kölcsönök több mint ötven százalékában fellelhető volt. Mivel azonban az értékpapírosítással megszűnt a bankok kockázata, ezért nem a hiteleik minőségével, hanem csak a jutalékaikkal törődtek.

A jelenség eredményeként a pénzügyi közvetítők egész láncolata tett szert jutalékra a kockázat vállalásának kényszere nélkül. A jelzálog-közvetítők például ugyanúgy a folyósított összeggel arányosan kapták a részesedésüket, mint a bankok, amelyek értékpapírba csomagolták a követeléseket. A befektetési bankok pedig ugyanezen követelések újracsomagolásáért és nagybani értékesítéséért tettek szert díjra.

Az ügyben a hitelminősítő intézetek súlyos érdekütközésbe kerültek, mert a jutalékaikat a követeléseket kezelő cégektől kapták. A szabályozó hatóságok ugyanakkor semmittevőn szemlélték a dolgokat, mert Amerikában szabadpiaci fundamentalizmus uralkodott. Az értékpapírokat felvásárló befektetők kapzsiságukban elhitték a félrevezető minősítéseket. Mást nem is tehettek, mert szinte lehetetlen volt ezen komplex, egzotikus és nem likvid instrumentumok beárazása. Hasonló gondatlanság jellemezte a vállalatfelvásárlásokat, ahol zárt befektetési társaságok vesznek át nyilvánosan jegyzett cégeket, az ügyleteket pedig nagy adóssághányaddal finanszírozzák.

Ilyen körülmények között nem csoda, ha a másodlagos jelzálogpiacon észlelt robbanás után a piacok teljesen lefagytak. Mivel a veszteségek összege ismeretlen volt, s nem lehetett tudni, ki és milyen kétes követelést tart kézben, ezért senki sem bízott a partnerében, ami súlyos likviditáshiányhoz vezetett. A hitelszűkét tetézendő fizetésképtelenség is jelentkezett. Az USA-ban sok százezerre – összesen akár kétmillióra is – tehető a csődben lévő háztartások száma, és mintegy hatvan jelzálog-hitelező ment tönkre. Rajtuk kívül számos lakásépítő vállalkozás és fedezeti alap néz hasonló sors elé. A fizetésképtelenség várhatóan az amerikai nagyvállalati szektorban is terjedni kezd. A könnyített monetáris politikával ugyan növelni lehet a likviditást, a fizetőképességben támadt zavarokat azonban ezzel nem lehet kezelni.

Ez utóbbira két okot is lehet találni: 1. Óriási a bizonytalanság a veszteségek valós nagyságát illetően. A tényleges összeg attól függ majd, mennyivel esnek a lakásárak.

2. Az értékpapírosítás miatt kevésbé átlátható lett a zárt befektetési társaságok, a fedezeti alapok és a pénzügyi piacok egészének a tevékenysége, illetve a tőzsdén kívüli kereskedés. Emiatt megcsappant a bizalom.

Mit lehet ilyenkor tenni? A pénzügyi liberalizálást nehéz lesz visszafordítani, a kedvezőtlen mellékhatásaik miatt azonban reformintézkedések sorozatát kell megtenni. Először is több információra és jobb átláthatóságra van szükség a komplex eszközök forgalmában, hogy látni lehessen, ki tartja őket kézben. Másodszor, ki kellene kötni, hogy ilyen, komplex instrumentumokat csak tőzsdéken lehessen értékesíteni, a megjelenésüket szabványosítani kellene, ez lehetővé tenné likvid, másodlagos piacok létrejöttét. Harmadszor, javítani kellene a pénzügyi rendszer felügyeletét és szabályozását, beleértve a fedezeti alapokhoz hasonló homályos intézmények, sőt a szuverén befektetők szigorúbb kezelését. Negyedszer, újra kell gondolni a hitelminősítő intézmények szerepét, végezetül pedig a likviditási kockázatot fel kellene venni a kockázatkezelési modellekbe, hogy a bankok és más pénzügyi intézmények jobban kézben tarthassák és be tudják árazni az ilyen kockázatokat. A legtöbb pénzügyi válság ugyanis a lejáratok összeegyeztethetetlensége miatt robban ki.

Ezeket a kulcsfontosságú ügyeket a G7 csoport pénzügyminiszteri tanácskozásainak napirendjére kellene tűzni, hogy megelőzhetők legyenek a pénzügyi globalizációt fenyegető ellencsapások, és csökkenthetők a súlyos gazdasági károkhoz vezető pénzügyi zavarok kockázata.