Devizapiaci kihívások az újrakeretezett gazdaságban

Erősödtek az elmúlt hónapokban a globális növekedéssel kapcsolatos félelmek, ennek hatására a nagy jegybankok (Fed, EKB) újra a monetáris lazítás útjára léphetnek. A romló nemzetközi hangulatban nagy mozgásokat láthattunk a feltörekvő országok devizaárfolyamaiban. Nézzük meg együtt ennek okait!

A jelenség megértéséhez elsőként látni kell, hogy egy jól működő, fejlett gazdaságban a növekedés lassulására vagy az ezzel kapcsolatos félelmek erősödésére a gazdaságpolitika tipikusan a költségvetés lazításával tud reagálni. A jegybank a likviditás bővítésével és a kamatok csökkentésével mérsékelni tudja a hitelesek törlesztőrészletét, ösztönzi a beruházásokat, valamint az árfolyam gyengítésén keresztül az exportot segíti. A likviditás bővítése megőrzi a bankrendszer stabilitását, ami így képes a magasabb költségvetési hiány finanszírozásában részt venni, és a hitelezési képessége is megmarad.

Azonban ennek a keretrendszernek a hatékony működéséhez elengedhetetlen, hogy a devizahitelek aránya alacsony legyen a gazdaságban, és hogy a fiskális fegyelem fennmaradjon a lassulást megelőzően. A 2008-as válság hazai eseményei mutatták meg, hogy a fenti gazdaságpolitikai mix magas devizakitettség esetén miért nem alkalmazható. Itt most nem kívánok foglalkozni azzal, hogy miképpen épült fel a devizahitel-állomány Magyarországon a válság előtt, és hogy mit lehetett volna tenni ellene. De 2008 végén a lakossági hiteleknél már 67, a vállalati szektorban 60, míg az államadósságon belül valamivel 50 százalék felett volt a devizahitelek aránya, ráadásul a költségvetés mozgástere is korlátozott volt a magas finanszírozási igény miatt. Ha 2008 végén, a válság kitörését követően a hazai gazdaságpolitika a fejlett gazdaságokra jellemző receptet követi (költségvetési lazítás, kamatcsökkentés, likviditásbővítés), akkor az alacsonyabb kamatok miatt a forint a tapasztaltnál is erősebben értékelődött volna le. A devizahiteles háztartások és vállalatok törlesztőrészlete még gyorsabban megemelkedett volna, több fizetni képtelen adóssal, még nagyobb fogyasztás- és beruházás-visszaeséssel. Ez még mélyebb recessziót, azonnali bankválságot idézhetett volna elő, fokozva ezzel az árfolyam-leértékelődést. Ez az ördögi kör a szakirodalom szerint nagyon súlyos recessziót hozhat. Emiatt 2008 végén a jegybank végül a kamatemelés és a mérsékeltebb leértékelődés mellett döntött, de ez is nagyon fájdalmas volt a gazdaság minden szereplője számára.

Több intézkedésnek köszönhetően – mint amilyen az árfolyamgát, a forintosítás, a hitelfelvételre vonatkozó makroprudenciális előírások, az államadósság-kezelő stratégiája vagy a nagyobb fiskális fegyelem – 2010 óta teljesen átalakult a magyar gazdaságpolitika keretrendszere. A háztartási szektorban a 2010-es 67 százalékról lényegében nullára csökkent a devizahitelek aránya, a vállalati szektorban 60-ról 40-re, míg az államadósság esetében 20 százalék alatti értékre. Így a forint árfolyamváltozásának már nincs érdemi hatása a szereplők mérlegére, ami a jegybank számára lehetővé teszi, hogy a fejlett, jól működő gazdaságokra jellemző gazdaságpolitikát folytassa: azaz a nemzetközi környezet romlásakor alacsonyan tartsa a kamatokat, ami csökkenti a hitelfelvevők kamatterheit, az export élénkítésén keresztül pedig segítse a növekedés stabilizálását. A 2010 óta átalakított keretrendszerben a gazdaságpolitika mostanra megfelelően tud reagálni a nemzetközi környezet romlásából eredő kockázatokra.

A jegybank mozgásterét az is növeli, hogy a gazdaságpolitika már a gazdaság túlfűtöttségének első jeleire reagált. 2020-ra a költségvetési hiány 2-ről 1 százalékra mérséklődhet, az Államadósság Kezelő Központ pedig bevezette a szuperállampapírt (MÁP Plusz), amely hatékony versenyt támaszthat a befektetési célú ingatlanberuházásoknak.

Bár az év elején úgy tűnt, hogy a lassuló nemzetközi környezet inflációcsökkentő hatását felülírja a növekvő hazai árnyomás, de május óta a felfelé mutató kockázatok érdemben csökkentek. Így a jegybank alacsonyan tarthatja a kamatokat, és a forint leértékelődése az export élénkítésén keresztül segíthet ellensúlyozni a világgazdaság lassulásából fakadó kockázatokat.

Ebből a keretből kitekintve máris másképp mutat az elmúlt hetekben tapasztalt árfolyamesés a feltörekvő országok, köztük Magyarország devizájában. Az időszakos mozgásban a globális növekedéssel kapcsolatos aggodalmaknak is szerepük lehetett. Az új gazdaságpolitikai keretrendszer miatt azonban nem kell, hogy ez a jegybanknak fej­fájást okozzon.