Normalizálódó kötvénypiac, hogyan tovább?

Nagyot ment az idén a kötvénypiac. A tavaly őszi turbulens napok során a 10 éves állampapír hozam jóval 10 százalék fölé emelkedett, azonban a jegybank erőteljes kamatemelései nyomán az év végére valamelyest megnyugodtak a befektetők kedélyei. Így 9 százalék körüli év eleji hosszú hozamszinttel indítottuk el az idei évet – meglehetősen bizonytalan kilátásokkal, s az államháztartás magas finanszírozási igényével. Az idei év első felében a tavaszi amerikai bankpánik hozott magasabb volatilitást, illetve ismét emelkedő hosszú hozamokat. Eközben a rendkívül magas rövid oldali kamatszint normalizációjának megindulásával kapcsolatos bizonytalanság az év első hónapjaiban folyamatosan jelen volt a piacon. 

Az MNB végül májusban látta elérkezettnek az időt a kamatcsökkentési ciklus elindítására, ami azóta is tart. A hozamok fenntarthatóbb konszolidációját így igazából az év második fele hozta el: lényegében a vártnak megfelelően alakuló dezinflációs folyamatok és ezzel párhuzamosan a fokozatos, kiszámítható jegybanki kamatcsökkentések támogatták a hosszabb oldali hozamok mérséklődését. Bonyolította ugyan a képet az állam idei, vártnál jóval magasabb finanszírozási igénye, ennek ellenére a nagybani forintkötvények kínálata nem lett magasabb a tervezetthez képest, miután a megnövekedett finanszírozási igényt az adósságkezelő inkább a devizakötvények, illetve a lakossági papírok kínálatának növelésével kezelte. 

Nemcsak a hozamszintek, hanem a hozamfelárak alakulásának a vizsgálata is érdekes lehet. A német 10 éves lejáratú államkötvény feletti hozamfelár – ami egyfajta kockázati prémiumként is értelmezhető – az elmúlt hetek kedvező hangulatában a tavaly év eleji, vagyis a háború előtti szintre mérséklődött. A pénz- és tőkepiacok kockázatérzékelése nagyot javult tehát Magyarország irányába. Ez a kicsivel 450 bázispont alatti szint persze még mindig jóval magasabb, mint a polikrízisek (Covid-járvány, gazdasági lezárások, energiaválság, háború) időszaka előtt „megszokott” 250-300 bázispontos szint, és jól jelzi azt is, hogy a válságok elmúltával is egészen más finanszírozási környezetben kell majd lavírozni mind az államnak, mind a magánszektor szereplőnek. 

Áttérve arra, hogy mi várható 2024-ben a kötvénypiacon, és van-e tér további hozamcsökkenésekre, azt gondolom, hogy talán a legfontosabb meghatározó faktor az infláció alakulása lesz. Várakozásunk szerint a bázishatás farvizén tovább haladva a jövő év első negyedévében még tovább csökken az infláció. Ez után viszont a támogató bázishatás kifulladása lassítja majd a dezinflációs folyamatot, és kérdésessé válhat, hogy halad-e tovább simán a folyamat az árstabilitás irányába, vagy pedig beragadunk valahol 5 és 6 százalék között ingadozó éves inflációs mutatókban. Ennek kapcsán 2024 elején sok minden eldőlhet, akár az év eleji átárazások intenzitásával, akár a béremelésekkel, akár az árfolyam-alakulásával kapcsolatos bizonytalanságokra gondolunk. Az inflációs pálya alakulása pedig a jegybank által folytatott kamatpolitikát és a kötvényhozamok kilátásait is meghatározza majd. 

Az év első felében így trend nélkül, oldalazó mozgások jöhetnek a legnagyobb valószínűséggel. Utána pedig – amennyiben a dezinfláció az év második felében újabb lendületet vesz, és a költségvetés sem jelentkezik extra finanszírozási igénnyel – a 10 éves kötvényhozamszint jövő ilyenkorra 6 százalék környékére mérséklődhet. 

Végül fontos látni, hogy a kötvénypiac számára továbbra is fontos kockázatot jelent a költségvetés helyzete, a fiskális konszolidáció kihívásai, és az, hogy az EU-s források ügyében továbbra sincs nagyobb előrelépés. Egy esetlegesen romló külső környezetben ezen tényezők továbbra is bármikor okozhatnak nagyobb mértékű és kedvezőtlen irányú kilengéseket a hozamokban.