2025: Merre tart a BUX?

A BUX emelkedésének ellenére nem látható kiugró befektetői érdeklődés a magyar eszközök iránt, ennek egyik oka a magyar költségvetési politikában keresendő. A kormány a költségvetési hiány betöméséhez évek óta előszeretettel adóztatja szelektív módon a tőzsdei cégeket, ez pedig fokozza a kiszámíthatatlanságot. A külföldi intézményi befektetők az utóbbi időszakban némi aktivitást ugyan mutatnak, de a Mol, az OTP és a Richter értékeltségét rontja az orosz kitettség is. Ez megjelenik természetesen a BUX index relatív értékeltségében is, mely történelmi mélypontra esett 2024-ben. Az elmúlt hónapok javulása ellenére a globális MSCI ACWI indexhez képest 69, a fejlődő piaci EEM indexhez képest 49 százalékos diszkont látható jelenleg.

A magyar országkockázat jelentős növekedése a hazai intézményi portfóliók átrendeződéséhez is vezetett az elmúlt években. A hazai alapkezelők inkább a kevésbé kockázatos és vonzó hozamon lévő belföldi állampapírokat és kötvényeket vásárolták, de a likvidebb külföldi eszközöket, beleértve a kötvényeket és részvényeket is vették. A külföldi eszközök aránya korábban nem látott szintre, 30 százalék fölé nőtt.

Véleményünk szerint azonban sokkal több faktor szól amellett, hogy a magyar részvénypiac félre van árazva, és jelentős esély mutatkozik a rali folytatására. A befektetők két számjegyű hozamokhoz szoktak, ez pedig a kötvények felől a kockázatosabb, alulárazott eszközök felé terelheti a figyelmet. Mivel a régiónk bővelkedik ilyen cégekben, az általunk jelenleg preferált lengyel részvények mellett a BUX index esetében is további, de az elmúlt éveknél lassabb felértékelődésre számítunk. Céláraink alapján a BUX index durván 20 százalékot emelkedhet, és 2025 év végén 95 ezer pont körül alakulhat. Húzó részvények továbbra is az OTP, a Magyar Telekom és a Richter lehetnek, míg a Mol alulteljesítése folytatódhat.

OTP

Az OTP kiemelkedő 2024-es naptári évet tudhat maga mögött. A bank részvényeinek árfolyama az év során csaknem 35 százalékkal értékelődött fel, miközben a csoport nagyszerű eredményeket szállított. 

A vállalat nettó profitja meghaladhatja az 1000 milliárd forintot 2024-ben, egy részvényre jutó eredménye pedig a 3700 forintot. 2025-ben hasonlóan erős eredményekre számítunk. 2025-ben a banknál az egy részvényre jutó osztalék várakozásunk szerint 930 forint, mely az azt követő évben 1000 forint fölé mehet. Az OTP menetelését az is segítette, hogy folytatta sajátrészvény-visszavásárlási programját, immár a második 60 milliárd forintos program kétharmadát teljesítette a vállalat. Megítélésünk szerint a piac alábecsüli a részvényesi kifizetés 2025. évi mértékét, így a bank által javasolt esetleg magasabb kifizetési ráta pozitív meglepetésként érhetné a piacot.

A nagyszerű eredmények ellenére úgy véljük, hogy a pozitív momentum az OTP részvényeit illetően eltűnhet a következő néhány hónapban. A magas adóterhek hatására a következő két negyedévben az eredmények akár csökkenhetnek is éves összehasonlításban, ami a befektetői szentimentet negatívan befolyásolhatja. Az orosz kitettség miatt a szomszédos háború potenciális lezárása azonban új lendületet adhat.

Mol

A Mol számára a részvényesi megtérülés szempontjából nem volt fényes a 2024-es év, sereghajtónak számít a BUX indexben. Eredményei várhatóan nem érik el az előző két év szintjét, de a cég nem zárt rossz évet. A normalizált EBITDA körülbelül 3100 millió dollárra, míg a részvényesekre jutó profit 1300 millió dollárra rúghat, ami részvényenként 650 forintot jelent. Az osztalék 250–300 forint között mozoghat a normál és rendkívüli kifizetésekkel együtt. 2025-re minimális változásokra számítunk a Mol operációjában, így a cég eredményességét főként külső tényezők (olajárak, finomítói marzsok) befolyásolják. Mivel az olajárak és marzsok gyengébben alakulhatnak, a 2025-ös normalizált EBITDA várhatóan 2900 millió dollár környékén lehet.

Mivel a részvény-visszavásárlás nem szerepel a cég tervei között, az osztalékfizetés marad az egyetlen részvényesi kifizetési forma. A Mol stratégiai projektjei várhatóan jobb megtérülést hoznak, mint a korábban értékesített veszteséges egységek. A részvényárak szempontjából szerényebb növekedés várható, amelyet a makrokörnyezet javulása vagy az extra adók megszüntetése pozitívan befolyásolhat.

Magyar Telekom

A négy magyar bluechip közül a Magyar Telekom nyújtotta a legjobb teljesítményt 2024-ben, osztalékkal korrigált hozama a 100 százalékot közelíti. A vállalat bevételei az inflációkövető díjkorrekció miatt jelentősen emelkedtek, miközben a költségeket sikerült kontroll alatt tartani, így profitabilitása is javult. A nettó profit 152 milliárd forintra, részvényenként 167 forintra nőhet. Ebből várhatóan a tulajdonosoknak részvényenként 117 forintot visszajuttathat a menedzsment, ami több mint 9 százalékos teljes részvényesi hozamot jelenthetne.

Bár a Telekom eddigi eredményei az inflációs díjkorrekciónak köszönhetők, a jövőben a mérséklődő infláció és az új előfizetők lassuló bővülése kihívásokat jelenthet. Ennek ellenére a növekvő adatszükséglet várhatóan a magasabb kategóriás díjcsomagok felé tereli az előfizetőket, ami fenntarthatja a vállalat eredményességét.

Richter

A Richter a Vraylar amerikai értékesítésének sikereiből sokat profitált az elmúlt években. Ez a növekvő trend egészen az évtized végéig kitarthat. A 2024-es évben egy fontos lélektani szint, a 10 ezer forint áttörése megtörtént, jelenleg pedig a teljes részvényesi hozamot nézve 25 százalék feletti teljesítményt mutat. 

A Richtertől 2024-ben 250 milliárd forint feletti, jövőre 300 milliárd forint feletti profitot várunk, ezzel meghaladva a piaci várakozásokat. Az idén bejelentett tranzakciók, valamint a nőgyógyászati, idegrendszeri és biotechnológiai kutatási-fejlesztési tevékenység a jövőben sikerekhez vezethetnek, melyeket nem tükröz a Richter értékeltsége. A forint leértékelődése különösen fontos tényező lehet, mivel költségeinek jelentős része forintban, bevételei viszont euróban, dollárban vagy rubelben merülnek fel. A devizaárfolyam változása a Richter pénzügyi teljesítményét még kedvezőbben alakíthatja.