Állampapír: igazi flúgos futam jön a jövő év elején, csak januárban 550 milliárd euró mozdul meg – belecsapnak a lecsóba a hollandok

Az európai hosszú lejáratú kötvénypiacon egy korábban hűséges, és rendkívül tőkeerős vevő hamarosan máshol kezd el vásárolni. A  holland nyugdíjalapok portfólióátrendezése teljesen átalakíthatja az európai állampapírpiac szerkezetét.

Az 1,6 ezer milliárd eurós holland nyugdíjrendszer – amely a legnagyobb a régióban – jelentős átalakuláson megy keresztül annak érdekében, hogy az előregedő társadalom miatt fenntarthatóbbá váljon. Az alapok a jövőben többet fektetnek kockázatosabb eszközökbe és kevesebbet kötvényekbe. Ez azzal is jár, hogy kamatkockázati piac termékei iránt is radikálisan csökken a kereslet, hiszen az alapok kevesebb fedezeti ügyletet kötnek majd. 

Amikor a hollandok belecsapnak a lecsóba

Az évek óta tervezett elmozdulás nagy része már csak hetekre van: az első jelentős állomány január 1-jén áll át az új rendszerre. Az ING Bank szerint ekkor 

A nagyságrend miatt a jegybankárok és a szabályozók is aggódva figyelik, hogyan zajlik majd a folyamat. A kormányok számára is kulcskérdésről van szó, hiszen a feszes költségvetési helyzet és a növekvő állami kiadások mellett égetően szükségük van nagy vevőkre az államadósság finanszírozásához.

Az idei évre jellemző volt, hogy sokan leépítették kitettségüket a hosszú lejáratú kötvényekben, és olyan stratégiákba fektettek, amelyek akkor fizetnek, ha ezek továbbra is alulteljesítik a rövidebb futamidejű papírokat. 

 – mondta a Bloombergnek Rohan Khanna, a Barclays eurókamat-stratégiáért felelős vezetője. „Ez az egyik legjelentősebb változás az európai kötvénypiacon, és ami a legfontosabb: egy fekete doboz” - tette hozzá.

Bálna az állampapírpiac tengerében

Az Európai Központi Bank szerint a holland rendszer valóságos „bálna” a kötvénypiacon: 

 Ez részben annak köszönhető, hogy a foglalkoztatói nyugdíjrendszer a legtöbb munkavállaló számára kötelező. Mivel ezek az alapok hagyományosan meghatározott juttatású rendszerek voltak (amelyekben előre rögzítik a kifizetések nagyságát, függetlenül a befektetések teljesítményétől), nagymértékben támaszkodtak a hosszú lejáratú eszközökre, hogy biztosítsák a jövőbeni nyugdíjkifizetések fedezetét.

Az elöregedő társadalom és a csökkenő születésszám azonban egyre nehezebbé teszi ezeknek a kötelezettségeknek a teljesítését, ezért az alapok – egy hosszú távú globális trenddel összhangban – 

Ennek eredményeként 

• az alapok nagyobb súlyt adnak a kockázatos eszközöknek, és 
• csökkentik a kötvénykitettséget azoknál, akiknek még messze van a nyugdíjba vonulásuk. 
• Az eszközallokáció az életkor előrehaladtával változik majd. 
• Kevesebb kamatkockázati fedezetre lesz szükségük, és 
• a megmaradó fedezeti ügyletek futamideje is rövidebb lesz.

Rázós lesz az év eleje

Amikor egy ekkora vevő eladóvá válik, a végeredmény valószínűleg a hosszú lejáratú kötvényhozamok emelkedése és az euró kamatswap-görbe meredekebbé válása lesz - vagyis a különböző futamidőkre a piac által elvárt fix kamat megemelkedik. Az idáig vezető út meglehetősen rázósnak ígérkezik. 

Miután a holland alapok áttérnek az új szerződésekre, egy évük lesz portfólióik átalakítására, hogy csökkentsék a torlódások kockázatát. Ez jelentős bizonytalanságot okoz azzal kapcsolatban, hogy pontosan mekkora forgalom jelenik meg a piacon, és mikor.

A holland átállás előtti várakozások, valamint az egyre növekvő európai költségvetési hiányok miatt a hozamgörbe egyre meredekebbé válására fogadó pozíciók (steepener) idén a piac kedvenc ügyletei közé tartoztak.

(A hozamgörbe meredekebbé válása azt jelenti, hogy a hosszú lejáratú hozamok gyorsabban emelkednek - vagy kevésbé csökkennek -, mint a rövid lejáratú hozamok, így nő a különbség a hosszú és a rövid futamidők hozamai között.)

Az elhelyezett tőke nagysága miatt azonban fennáll az ellenkező irányú, hirtelen elmozdulás veszélye is. Ha a holland nyugdíjalapok aktivitása elmarad a várakozásoktól, vagy ha más makrogazdasági tényezők – például egy euróövezeti kamatemelés lehetősége – kerülnek előtérbe, az komoly veszteségeket okozhat a „steepener” pozícióknak, és gyors kiszállásra kényszerítheti a befektetőket.

A holland jegybank és más intézmények arra figyelmeztettek, hogy az ünnepi időszak alacsony likviditása átmeneti piaci kilengéseket okozhat. Egyes brókercégek és banki treasuryk ezért a szokásosnál nagyobb létszámmal készülnek az esetleges volatilitásra. 

 – mondta Ales Koutny, a Vanguard nemzetközi kamatstratégiáért felelős vezetője, aki szintén a hozamgörbe meredekebbé válására számít. 

Itt a jó vételi lehetőség, csak az a kérdés, hogy mikor

Minden változás lehetőség is egyben - szokás mondani -, és ez most sincs másképp. Sokan az európai államkötvények eladási hullámát vásárlási lehetőségnek tekintik. Az UBS Asset Management szerint a német hosszú lejáratú államadósság már most is vonzó értékeltségen forog hosszú távon, és a jelentős európai kínálat miatt a hozamok januárban tetőzhetnek. 

 – mondta Kevin Zhao, az UBS Asset Management globális államkötvény- és devizapiaci vezetője. „Az amerikai kötvényhozamok tavaly január második hetében tetőztek; úgy gondoljuk, jövőre hasonló forgatókönyv játszódhat le az európai kamatoknál” - fűzte hozzá. 

A Citigroup kamatstratégái szerint az euróövezeti országok 

• 2026-ban összesen nettó 687 milliárd eurónyi államadósságot bocsátanak ki, 
• ebből csak januárban közel 120 milliárd eurót.

Ahogy a holland alapok átalakítják befektetési portfólióikat, az európai államadósságkezelő központok kénytelenek ehhez alkalmazkodni; egyensúlytalanság alakul ki a hosszú lejáratú kötvények piacán. Hollandia rövidebb futamidők felé tolja el finanszírozási programját, és Ausztria is jelezte, hogy szintén kész módosítani stratégiáját. 

 – mondta Kal El-Wahab, a Bank of America EMEA-régióért felelős kamatkereskedési vezetője. „Rengeteg figyelem és kockázat összpontosul erre a témára; a következő hetek rendkívül fontosak lesznek” - tette hozzá.